联邦制药:盈利改善明显,抗生素及胰岛素业务发展持续提速

17年成功扭亏并派息:公司17年收入68.3亿元人民币,同比增加12.3%,净利润8100万;全年土地减值3.27亿,研发支出新增8800万至1.62亿,扣除递延税项等因素, 17年核心净利润2.62亿,符合我们的预期。公司各项业务发展良好,成功扭亏,建议每股派息5分。

环评持续升级,中间体原料药18年将受益明显:18年开始全国环保力度进一步加强,竞争对手产能恢复时间存在较大的不确定性。17年公司中间体销售收入26.6亿元,YOY+16.8%, 6-APA均价134.5元/kg,开工率高达99%;目前6APA 报价230元/kg(含税),我们预计公司中间体原料药业务18年高价长单将持续全年,盈利能力将持续改善。

公司目前增加了原材料苯海因的产能,阿莫西林的产量将继续加大。

胰岛素业务渠道调整顺利,进入黄金发展期:公司二代胰岛素销售稳健, 17年全年实现1230万支的纯销,约5亿元收入(17年上半年销售1.6亿元),市场库存进一步得到清理,我们预计18年二代胰岛素有望达到20%以上增速。三代胰岛素在重庆、福建、河南、河北等八个省份中标,17年实现收入2190万,公司在销售方面推广力度加大,甘精胰岛素有望复制二代胰岛素的高速增长期,进入销售放量期。门冬胰岛素有望下半年获批,届时公司将形成丰富胰岛素产品线,公司糖尿病胰岛素业务进入黄金发展期。

其他制剂业务发展稳健,研发储备品种丰富:阿莫西林等品种一致性评价进展顺利,预计今年有5个产品多个规格上报。公司其他制剂业务进展顺利,现有品种盐酸美金刚学术推广工作仍在稳步推进,全年有望实现较快增长。公司17年研发费用1.6亿元,同比增加118.8%,处于研发阶段的新产品达39种。除了糖尿病领域的储备和布局外,公司加大肿瘤及免疫系统新药开发,产品线日趋丰富。

维持“买入”评级,上调目标价至10.5港元:公司现金流强劲负债下降较快,考虑到公司各分部业务盈利能力改善明显,上调公司18-20年的EPS 分别为0.34/0.43/0.53元。考虑到目前港股医药板块平均估值水平为对应18年25倍,我们上调公司目标价至10.5港元,相当于2018年25倍PE,维持“买入”评级。

风险提示:招标降价压力,原料药价格波动,新产品推广不及预期。