深耕湿法地位稳固，多元布局前景广阔

恩捷股份(002812)
    隔膜行业壁垒高筑，竞争格局高度集中：隔膜性能需要最大限度兼顾电池能量密度及安全性造就了隔膜较高的技术门槛。隔膜行业具有设备壁垒、工艺壁垒、资金壁垒，行业特性促使竞争格局高度集中，目前湿法隔膜已形成一超多强格局，龙头效应显著，2021年恩捷股份在国内湿法隔膜市场份额达到50.3%。
    多重优势联合降本，客户多元，需求充足：公司具有规模效应、优质设备、先进工艺、客户多元化等多重优势联合降本。公司与日本制钢所深度合作，拥有先进设备供应，持续扩张产能，23年争取将产能提升至百亿平，交付能力达65~70亿平。公司依托技术优势持续改造设备、优化工艺，有利于提高生产效率、进一步降低成本，公司已研发并成功应用在线涂布技术，该技术对成本约有10-20%的节降。公司客户多元，与松下、三星、LGChem、宁德时代、比亚迪、国轩高科、孚能科技、天津力神等企业都建立了良好的合作关系，订单稳定且充足，可一定程度上避免因产线频繁切换带来的产能浪费。
    布局干法与铝塑膜，构造两大边际增长点：公司与Celgard以及下游客户合作积极投建干法隔膜产能，并且已开始进行江苏睿捷动力汽车锂电池铝塑膜产业化项目。随着新能源汽车需求的增长以及储能市场的快速兴起，干法锂电池隔膜需求量有望迅速扩大，2022年中国锂电干法隔膜出货量为31亿平米，同比增长55%；随着消费电子市场的稳定增长和欧美厂商新能源车销量的快速增长，软包电池及铝塑膜的市场需求有望持续扩大，软包电池装机量2021年已达到10.3GWh。GGII预计，到2025年全球软包动力电池出货量达222.4GWh，2019-2025年CAGR达38.2%，其中中国软包动力电池出货量到2025年预计达88.6GWh，2019-2025年CAGR达36.4%。
    投资建议：鉴于湿法隔膜行业龙头地位稳固，定增投产项目打开未来成长空间，我们预计公司23-25年实现营业收入190.40/266.00/322.00亿元，归母净利润51.19/61.14/75.15亿元，对应EPS分别为5.74/6.85/8.42元/股，对应PE分别为17.00/14.23/11.58倍。首次覆盖，给予“中性”评级。
    风险提示：下游市场波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争格局变化风险。
   

首次覆盖：2023年为战略调整年，省内外仍有份额提升空间

酒鬼酒(000799)
    酒鬼酒股权几经更迭，2015年后大单品战略逐渐形成。中粮成为公司控股股东后，酒鬼酒彻底走出股权更迭的阴霾，开启品牌复兴之路，并确定核心大单品战略。目前52度内参酒，52度红坛酒鬼酒和52度传承酒鬼酒是公司核心大单品，我们预期2022年销售收入占比约为23.7%、16.5%和10%，叠加其他高端酒，中高端酒收入占比已约55%，公司中高端品牌形象已确立。2018年成立内参销售公司，2020年公司成立馥郁荟，2022年成立红坛酒鬼酒业务部，并实施渠道改革，加大消费者激励和互动，公司在绑定经销商利益一体化，圈层营销和终端消费者培育均有布局。
    省内根据地市场有望进一步提升份额，省外核心区域打造样本市场。公司长期贯彻根据地市场做精做细，并将河南、山东、广东、京津冀定位核心市场。我们预期2022年省内销售额15-16亿，省内白酒份额分散，有望进一步提升单点卖力增强销售体量。河南是公司最早启动的省外基地，已完成地级市覆盖，在豫南地区有成熟区域，预期2022年河南销售额为6-7亿，公司计划在驻马店和南阳加大投入打造亿级城市。山东是馥郁荟的起点，公司在多个地级市成立馥郁荟加大圈层营销，在鲁中和鲁西南较为成熟，内参酒和酒鬼酒分别依托团购和馥郁荟进行销售。公司在河北已实现地级市覆盖，高端和次高端产品均有过亿销售。我们预期2022年酒鬼酒在山东和河北体量约在4个亿左右，其他重点省份和区域如江苏、广东、北京等地有小几个亿的销售额。
    2023年定义为战略调整年，短期内参批价压力较大。2022年经济承压，白酒产品动销偏弱，渠道库存增加，重点产品价盘走弱，52度内参酒从2021年的850元/500ml下跌到目前的750元/500ml，52度红坛酒鬼酒批价从2H21的300元/500ml下跌到285元/500ml。4Q22营业收入同比-27.1%，4Q22归母净利润7700万元，同比-55.4%。1Q23营业收入9.65亿元，同比-42.9%；1Q23归母净利润3个亿，同比-42.4%。此外，4Q22和1Q23经营活动现金流净额和合同负债跌幅较大。
    投资建议与盈利预测。我们预期酒鬼酒2023-2025年收入分别为42.4/52.3/62.2亿元，同比增长4.7%/23%/19%；2023-2025年净利润分别为10.4/13.1/15.9亿元，同比-0.5%/25.5%/21.7%，对应2023-2025年PE为32.6X/26X/21.4X。酒鬼酒短期面临批价下行和库存去化的问题，消费回暖和终端动销慢于预期带来恢复性增长延后。此外公司自2022年起进行的渠道改革使经销商信心缺失和打款延后，也影响短期业绩表现。随着经济恢复和消费力回升，公司有望实现恢复性增长。我们首次覆盖给予酒鬼酒“中性”评级，给予2024年28XPE估值，该估值为近10年平均估值以下一个标准差位置，目标价112.9元，有8%的上行空间。
    风险提示。消费力和经济恢复慢于预期,库存去化低于预期。

23Q1净利润环比改善，积极拓宽产品及应用场景看好业绩修复

敏芯股份(688286)
    事件：公司发布2022年度报告及2023年一季报。2022年实现营业收入2.93亿元，同比-16.8%；归母净利润-0.55亿元，同比-542.16%；扣非净利润-0.66亿元，同比-3257.27%。2023Q1，公司实现营业收入0.66亿元，同比-11.36%；归母净利润为-0.21亿元，环比+42.7%，同比-674.39%；扣非净利润为-0.25亿元，环比+40.3%，同比-681.5%。
    点评：2022年公司业绩受周期下行影响，23Q1净利润环比改善，新产品上量/下游应用拓展或将修正毛利。2022年度公司传感器产品营业收入占比98.92%，其中MEMS声学传感器/MEMS压力传感器/MEMS惯性传感器分别实现营业收入2.32/0.41/0.17亿元，同比-19.24%/-8.33%/-4.11%，对应营收占比为79.18%/13.99%/5.8%，对应毛利率为24.00%/38.96%/11.50%。1）22年营收下降主要系：2022年终端市场不景气致使销售量下降。2）22年净利润下滑主要系：行业竞争加剧引起部分产品的单价下滑，整体毛利率下降；存货量增长，存货周转时间变长，跌价风险增加导致计提的减值准备增加；公司产能扩张、客户突破、新产品研发处于早期投入或前期验证阶段，相关投入效益未在当期体现。3）23Q1净利润下降主要系：销售收入下降、毛利率下降，以及确认资产减值损失的原因。展望23年度，新产品的逐步上量或弥补硅麦产品低价竞争导致的毛利下滑，综合毛利有望逐渐上行；笔记本、电视品牌推进力度的加大有望修正毛利；公司预计2023年在声学领域、电子烟产品、可穿戴压力产品、汽车领域将有较好表现，电子烟得到巨头品牌和国际知名电子烟品牌的产品开发邀请，进展顺利。
    MEMS声学传感器或将受益低价竞争后的行业洗牌，压力、惯性等其他类型MEMS传感器产品导入进展顺利。公司积极探索MEMS传感器的研发和产品应用，目前新产品正处于起量期，长期业绩发展可期。1）MEMS声学传感器：22Q3、Q4价格恢复至21年八九成水平；声学产品行业竞争激烈，当前处于洗牌阶段，公司短期发展困难但随着半导体周期触底反弹和行业产能出清，未来有望受益低价竞争后的行业洗牌；产业链上仍有需求，品牌为降低成本将一些机型放量给ODM，公司或将受益。2）MEMS压力传感器：公司开发的用于可穿戴和运动产品市场的防水气压计和防水差压计类产品，在智能手表市场已获得国内头部客户认可并建立良好的合作关系，实现批量出货，并逐步往其他客户及ODM市场推广。手机市场方面，开发符合FCCE911法规要求的尺寸为2x2mm的小型封装气压计产品，已处于客户导入认证过程之中。此外，公司增加“MEMS压力传感器生产”募投项目实施地点，提高募集资金的使用效率，保障募投项目的实施进度。3）MEMS惯性传感器：下一代基于加速度架构的骨传导传感器与国内头部客户进行了规格沟通、产品定义并进行定制开发。公司惯性传感器2022年已提高了产品良率及质量，为下一步进入手机客户做好了准备。4）微差压传感器：针对二次性电子烟的流量开关已量产，并实现向品牌客户稳定地出货；针对一次性可充电电子烟市场也实现逐步出货。
    积极布局新应用场景，电子烟和汽车市场带来的增量有助于修复盈利能力，重塑增长曲线，争取23年产品线达到世界级水平。2022年半导体周期下行，受消费电子行业整体增速放缓影响，公司MEMS声学传感器业务增长受阻，但可穿戴和车载设备领域仍保持增长，电子烟和汽车市场带来的增量有助于敏芯股份修复盈利能力，重塑增长曲线。公司争取23年产品线达到世界级水平，24年达到世界领先水平，与大客户合作加快产品预研。1）电子烟产品领域：公司在全球范围内率先围绕电子烟领域开发了包括流量计和流量开关在内的芯片及模组，对应应用于高、中、低端电子烟产品，可以实现对电子烟的全市场覆盖。在深圳对电子烟做深入调研并有部署，市场总体可观，中试线投产后，加速度的出货量不断爬坡，产能将会得到改善。公司也得到巨头品牌和国际知名电子烟品牌的产品开发邀请，进展顺利。2）可穿戴压力产品：水深压力计、高度计产品在可穿戴上的应用有望带来可观的利润。3）汽车应用：汽车行业是MEMS压力传感器最大的市场。公司新推出的应用于汽车电子领域的TO充油类压力传感器、陶瓷电容压力传感器、玻璃微熔压力传感器已经相继研发成功。由于汽车“缺芯”潮仍在延续，芯片国产替代需求越来越急迫，拥有全自主知识产权以及全本土化供应链优势的上述产品已成功进入国内多家主机厂和Tire1供应商开始产品导入和小批量供货。如硅麦产品一直有布局，有给声控模组厂商供货，除此之外，控制面板、压力模组、方向盘上的应用也有开始出货。
    多品类MEMS芯片设计和制造领军者，公司持续高研发投入高筑技术壁垒，多个在研项目累计投入已超预计总投资规模。公司是国内少数在MEMS声学传感器、MEMS压力传感器和MEMS惯性传感器领域均具有芯片自主设计能力的公司，是MEMS全产业链研发与本土化的践行者，致力于成为全球领先的MEMS解决方案提供者。公司注重研发人员的培养和研发技术的积累，在人员薪酬和新项目投入上均有投入。1）研发人员：建立学历高、专业背景深厚、创新能力强的研发团队，截至2022年底，公司研发人员合计175人，占公司总人数的36.61%。2）研发费用：20/21/22年研发费用率持续增加，分别为12.74%/21.50%/23.83%。公司多个在研项目累计投入金额已超过预计总投资规模，如新型超小体积高性能MEMS声学传感器研发及产业化项目、新型MEMS热式流量传感器芯片及一体化封装研究项目、多量程多应用压力传感器项目、微型惯性传感测量模块项目、物联网-智慧城市项目、差分数字MEMS麦克风ASIC芯片项目。3）研发专利：公司累计取得66项发明专利，较上年新增23项，252项实用新型专利，较上年新增135项，7项外观设计专利，较上年新增6项，11项软件著作权，较上年新增8项。
    更高的网络传输速度、万物互联的发展以及智能化的改造共同撬动MEMS增量市场，看好公司长期业绩发展。随着5G网络及之后通信网络数据传输速度和承载能力的进一步提高，边缘端设备感知能力的市场需求会进一步有效产生，而MEMS器件的低功耗、一致性高以及微小型化极大地契合了这一需求，更多新兴的MEMS器件需求以及现有MEMS器件的全新应用场景将在未来10年内持续产生。传感器是物联网的核心数据入口，物联网的发展带动智能终端设备普及，推动MEMS需求量增长。全球主要工业国家的人口出生率近年来均出现了不同程度的下降，用工成本和供需矛盾将进一步凸显，旨在减少用工人员的工业制造智能化的需求涌现，越来越多的制造业工厂正在经历智能化改造，而MEMS传感器在智能化制造过程中的应用属于刚需，需求将不断提升。公司正在或即将开发和提供包括声学传感器、压力传感器、压感传感器、惯性传感器、流量传感器、微流控执行器、光学传感器等器件级产品，在万物互联的物联网+AI的未来社会将有望拥有更大应用空间。
    发布股权激励计划，彰显后续发展信心。2022年公司推出新一期股票期权激励计划，旨在进一步完善公司的法人治理结构，健全公司激励机制，增强公司管理团队和核心骨干的责任感、使命感，确保公司发展战略和经营目标的实现，同时为稳定和吸引优秀人才提供一个良好的激励平台，股权激励对应2023/2024年营业收入增长率考核目标触发值分别为15%/15%，目标值分别为30%/30%。
    投资建议：公司积极布局新应用场景，电子烟和汽车市场带来的增量有助于修复盈利能力，重塑增长曲线，考虑到22年度公司受消费电子需求不振影响业绩有所下滑，我们下调2023/2024年盈利预测，归母净利润由54.99/102.94百万元下调至34.07/70.04百万元，预计2025年实现归母净利润105.21百万元，看好消费电子复苏及新产品放量有望为公司带来业绩弹性，维持“持有”评级。
    风险提示：技术迭代及替代风险、下游需求不及预期、市场竞争导致毛利率下降、研发技术人员流失

渠道高库存拖累业绩，预计下半年库存消耗需求回暖

安道麦A(000553)
    事件：安道麦发布2023年一季报，实现营业收入86.11亿元，同比下降4.50%；实现营业利润0.59亿元，同比下降86.79%；归属于上市公司股东的净利润0.83亿元，同比下降80.53%，扣除非经常性损益后的净利润0.41亿元，同比下降89.97%。按23.30亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.04元，每股经营净现金流为-1.25元。
    农药渠道库存较高以及国内原药产品价格同比下滑影响公司业绩
    22Q1市场普遍担心产品资源有限、供应短缺，因而进行提前采购。而在23Q1，渠道与农民对农资投入品的采购更加谨慎。随着，供应与物流形势好转，渠道库存相对较高，同时我国市场原药价格总体下滑，共同导致下游客户在采购植保产品持观望心态，影响公司销售业绩。该季度，公司销售产品销售量和价格分别同比变动-8%和+1%，带来单季度销售额实现12.59亿美元，以美元计算同比下降11%，以人民币计算同比下降4.5%。其中，公司产品价格整体平均较22Q1小幅上调1%，环比下降约2-3%。
    分销售区域看，公司一季度除欧洲、非洲与中东（EAME）区域外，其他区域销售额同比有所下滑。具体看，EAME/北美/拉美/亚太该季度销售额（以美元计）分别同比yoy+0.3%/-25.7%/-0.5%/-18.7%，其中，国内销售额以美元计同比-23.1%。EAME地区销售额增长主要由于英国与德国表现最为突出，以及以固定汇率计算。北美地区中，美国由于渠道库存处于高位，市场在预测春耕时机，观望心态占据主导，而加拿大产品价格仍保持坚挺；拉美地区由于市场预期销售价格走低以及供应商争相出售高价库存，观望心态占主流；公司在亚太地区受需求疲软、竞争激烈以及市场价格普遍走低的影响，业绩同比有所下滑。
    毛利率环比提升，公司预计行业高库存将在Q2转Q3时实现消耗
    公司23Q1实现毛利额21.18亿元，同比减少2.17亿元，环比减少0.39亿元；实现综合毛利率24.6%，yoy-1.3pcts，qoq+1.4pcts。费用方面，公司期间费用合计16.73亿元，同比增加5.28亿元，环比减少2.82亿元；期间费用率为19.4%，yoy+6.7pcts，qoq-1.6pcts。其中，财务费用与公允价值变动损益合计为5.59亿元，较22Q1增加2.2亿元，主要系支付的银行利息增加，以色列谢克尔兑美元汇率的波动导致套保成本增加，以及以谢克尔计价、与以色列CPI挂钩的债券净成本增加所致。公司预计今年下半年，从Q2转入Q3，行业库存有望消化，并预计在下半年下游需求启动新的采购。
    盈利预测：考虑原药产品价格波动，我们预计公司2023~2025年归母净利润为6.4/6.9/7.5亿元，公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。
    风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期

2023年一季报点评：自营环比同比均扭亏为盈

第一创业(002797)
    公司以固收为特色，在现有上市券商中属于稀缺标的。致力于打造有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司。目标价5.94元，维持“中性”评级。
    【事件】公司发布2022年全年及2023年一季度业绩：2022年实现营业收入26.1亿元，同比-19.8%；归母净利润4.0亿元，同比-46.2%；对应EPS0.10元，ROE2.8%。2023年一季度实现营业收入6.9亿元，同比+30.2%；归母净利润1.4亿元，同比+96.0%；对应EPS0.03元，ROE1.0%。公司2022年业绩明显下滑，主要是由于市场表现不佳导致经纪、自营等多项业务收入下滑，特别是一、四季度自营均亏损。公司2023年一季度业绩大幅回升主要是由于权益市场转暖，公司自营收入扭亏为盈。
    加大协同力度，公司持续推动向财富管理转型。2022年公司经纪业务收入3.8亿元，同比-19.1%，占营业收入比重14.7%。公司代销金融产品收入1854万元，同比-34.2%，占经纪业务收入4.82%，代销金融产品规模101亿元，同比+12.0%。2023年一季度经纪业务收入8877万元，同比-8.9%，占营业收入比重12.7%。在证券经纪业务领域，公司持续推动向财富管理转型，完成经纪业务总部组织架构调整，开展对分支机构的高效管理与业务赋能。
    投行业务继续坚持“聚焦区域、聚焦产业”的发展定位，助力企业通过资本市场做大做优做强。2022年，公司投行业务收入2.8亿元，同比-9.1%。股债承销规模分别同比+1.7%、-3.7%。2023年一季度，投行业务收入4606万元，同比-39.8%。股债承销规模同比-89.3%、-25.4%。2023年一季度股权主承销规模4.0亿元，排名第41；为1家再融资。债券主承销规模25亿元，排名第60；其中公司债、ABS承销规模分别为13亿元、12亿元。IPO储备项目3家，排名第30，均为创业板。
    固收特色明显，取得市场领先地位。在固定收益业务领域，公司已具品牌优势，形成了颇具特色并适合中型券商发展的销售、交易模式。1）固收销售：作为老牌固定收益产品销售团队，公司深度覆盖银行、基金、保险、信托、私募、财务公司等投资机构。2022年，公司客户拓展取得重要进展，各类机构客户总数同比增长42.37%。2022年公司固定收益品种销售金额合计1732.92亿元，同比-34%。2）交易做市：公司银行间和交易所市场的债券交易量为6.95万亿元，同比+77%；银行间市场做市交易量为2.43万亿元，同比+95%。
    致力于成为有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司。2022年资管业务收入10.3亿元，同比+11.8%。2023年一季度收入2.3亿元，同比-6.9%。2022年末资产管理规模550亿元，同比-5.9%。公司持续提升主动管理能力和产品创设能力，以客户为中心丰富投资品种和产品线，打造ESG、FOF投资先发优势和ABS业务特色，布局公募REITs业务，发行公益资管产品，夯实投研和风控能力。
    【投资建议】我们预计公司2023E-2025E归母净利润分别为5.72亿元、6.32亿元、6.96亿元，同比分别+43%/+11%/+10%，每股净利润分别为0.14/0.15/0.17元，每股净资产分别为3.71/3.85/3.98元。我们给予其1.6x2023EPB（考虑到公司以固收为特色，在现有上市券商中属于稀缺标的，且资管主动管理产品收益率居前，适当给予估值溢价），对应目标价5.94元，维持“中性”评级。
    风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。

2022年报及2023Q1季报点评：结构升级费用优化，全年发展目标明确

古井贡酒(000596)
    事件。22年公司实现营业收入167.1亿元，同比增长26.0%；归母净利润31.4亿元，同比增长36.8%；扣非归母净利润30.7亿元，同比增长40.3%。23Q1实现营业收入65.8亿元，同比增长24.8%；归母净利润15.7亿元，同比增长42.9%；扣非归母净利润15.5亿元，同比增长41.8%。
    年份原浆增速亮眼，华中市场优势明显。22年公司年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼和其他酒类实现营收121.1/18.7/12.6/9.2亿元，同比增长30.1%/16.5%/11.4%/30.1%。量价拆分来看，年份原浆销量提升21.8%，大幅高于19年至21年增长中枢2.7%，单吨价增6.8%，古8及以上产品增速亮眼。古井贡酒系列量增9.1%，价增6.7%。22年公司推出战略新品楼20，黄鹤楼系列顺利达成业绩承诺，量增5.1%，单吨价增226.1%。分区域来看，华中、华北、华南地区营收增长26.9%/23.8%/15.2%，收入占比分别+0.7pct/-0.1pct/-0.6pct至86.0%/7.9%/6.1%，安徽大本营所在华中区域在高基数下优势依旧明显。
    结构升级费用优化，净利润率再次回升。22年公司毛利率提升2.1pct至77.2%，其中年份原浆和古井贡酒系列分别增长1.3pct/1.1pct至84.5%/59.7%，黄鹤楼毛利率降低0.1pct至75.0%。公司销售费用率降低2.3pct至27.9%，主要是22Q4公司销售费用支出同比减少5.5%，全年来看职工薪酬、差旅费和劳务费优化明显。22年公司管理费用率下降0.7pct至7.0%，税金及附加占收入比重提升1.6pct至16.9%，净利润率提升1.5pct至18.8%，为19年后首次回升。23Q1公司毛利率提升1.8pct至79.7%，销售费用率、管理费用率降低1.3pct/0.6pct至28.8%/5.5%，净利润率提升3.0pct至23.8%。
    定调改革深化提升年，力争突破两百亿大关。古井集团将2023年定调为“改革深化提升年”，通过安徽古鑫企业管理合伙企业和亳州古鑫人合企业管理咨询有限公司两大员工持股平台，将700余位集团员工利益与企业绑定，进一步激发管理层和员工积极性。公司计划实现营收201亿元，同比增长20.3%，利润总额目标60亿元，同比增长34.2%。在战略规划层面，公司将继续向全国化、高端化迈进，高举高打向上拉升品牌力，推动产品矩阵升级，贡献主要增量来源。同时深化“三通工程”，加力终端培育，在江苏、河南、山东等地持续搭建市场结构，提速省外发展。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司23-25年营收分别为201.2/236.6/274.0亿元，净利润为41.1/51.2/62.0亿元，对应EPS为7.78/9.69/11.72（23-24前值为6.72/8.14元）。参考可比公司23年PE平均值26x，考虑到公司产品升级费用优化，员工持股计划落地，全年目标明确，给予公司23年32xPE（前值为22年35x），目标价由190元上调至246元，调高投资评级至“中性”。
    风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，高端化和全国化不及预期

LED逐步回暖，植物照明与储能增长趋势明显

木林森(002745)
    事件：公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年公司实现营业收入165.17亿元，同比-11.27%，归母净利润1.94亿元，同比-83.27%。2022年Q4实现营业收入43.16亿元，同比-16.37%，归母净利润-2.01亿元，同比-190.17%。2023年Q1实现营业收入40.80亿元，同比+2.13%，归母净利润1.41亿元，同比-22.62%。
    点评：看好公司在业绩承压背景下减少存货助力公司降低经营成本，依靠智能制造规模化优势、研发优势驱动公司业绩回升。看好公司持续推进植物照明技术布局、依凭朗德万斯渠道切入全球光伏储能市场带来的增长空间。
    业绩受环境影响利润承压，存货已至低点静待复苏。受国内宏观经济剧烈波动、海外区域争端和复杂贸易形势等多重因素影响，2022年公司业绩承压下滑。在业绩承压背景下，公司积极降低已有库存：截止2022Q4末，公司存货为39.74亿元，环比-12.83%，2023Q1存货36.10亿元，环比-9.16%，看好公司库存降低实现轻装上阵面对后续市场需求复苏态势。
    智能制造具备规模化优势，深耕研发带来转机。作为全球照明龙头，公司在LED封装制造、LED照明制造领域已经实现生产智能化和自动化控制，从而提高了公司竞争力和市场占有率，2022年木林森智能制造业务实现营业收入49.76亿元，分行业来看：1)LED封装：应用新型封装技术，加速技术迭代，推进小间距、Mini/MicroLED产品封装技术革新。2)LED照明：结合自身成本管控和规模化生产的优势与海外制造工艺，实现智能化生产。在智能制造规模化基础上，公司深耕照明研发领域，设立中山、深圳、慕尼黑等研发中心，围绕智慧照明、健康照明等领域产品线布局，公司23年加大研发趋势初显，我们认为研发投入的优势或将助力公司走出业绩承压态势。
    “朗德万斯+木林森”双品牌渠道驱动，储能、植物照明或成新增长点。公司双照明品牌具备渠道优势，具备较高市场美誉度，在2022年，双照明品牌经营情况如下：1)“朗德万斯”营收96.15亿元，在欧美拥有较强的品牌效应和渠道，在“碳中和”背景下有望顺利切入海外储能市场，打开公司增长空间。2)“木林森”营收16.54亿元，该品牌立足国内市场，已斩获“中国照明行业十大品牌”等荣誉。作为全球照明行业的引领者和中国LED半导体行业的领导者，公司积极推进LED行业新型应用，探索更具高附加值的产品形态，已对植物照明、卫生医疗方面的UVLED等新型LED应用展开相关研究，随着公司植物照明业务下游需求旺盛，植物照明或将成为新增销售增长点，有望打开广阔市场空间。
    投资建议：受全球经济下行，中美贸易争端等不确定性因素影响，LED市场复苏程度可能不达预期，将预计2023-2025年归母利润由原来预测的12.09、17.82、22.07亿元调整为6.52、10.02和13.03亿元，调整为“持有”评级。
    风险提示：植物照明市场增长与渗透率提升不及预期、LED需求复苏不及预期、俄乌战争冲突持续影响俄罗斯工厂生产经营。

1Q23开门红，后续关注结构优化的可持续性；上调盈利预测与目标价

青岛啤酒(600600)
    短期情绪有望向好，后续关注结构优化的可持续性：在相对较低的基数下，青啤1Q23的收入与利润增长相当亮眼。在1Q23强劲业绩加持下，随着啤酒旺季临近及淄博烧烤热度带动，市场对青啤的投资情绪有望短期向好。然而，随着2Q23与3Q23的基数逐渐上升及提价效果逐渐减弱，我们后续需要关注两大重点：1）青啤能否在未来两个季度维持较高的销量增速？2）能否通过产品结构的持续升级（如经典继续扩容、纯生触底反弹、白啤维持高速增长）带动平均销售单价的上升与毛利率的持续扩张？
    1Q23业绩超预期：青啤1Q23净利润同比大幅增长29%，超市场预期。在销量与平均销售单价共同驱动下，收入同比增长16%。其中，销量同比增长11%，符合市场预期，而平均销售单价同比增长4.8%，好于市场预期。利润增速较高叠加库存环比降幅较大，帮助公司运营现金流实现同比翻倍。1Q23毛利率同比扩张80bps。销售费用率同比收窄40bps，主要来自于经营杠杆的帮助。管理费用率同比大幅收窄80bps，或因股权激励结束带来相关费用的节省。因此，核心经营利润率同比大增33%，核心经营利润率同比扩张2个百分点。
    提价助力平均单价提升：青岛主品牌1Q23销量同比增长7.4%，大幅慢于副品牌（主要是崂山啤酒）16.6%的销量增速。这很可能是山东省内短期出现消费降级的现象。然而，主品牌中，中高端以上产品的销量（1Q23占主品牌总销量的70%）同比增长11.6%，高于主品牌在整体销量增长，意味着青啤主品牌的销售结构依然在持续优化。考虑到青啤2022年4月与12月对部分产品在部分市场进行了两次提价，我们推断，青啤1Q23平均单价较为显著的提升主要得益于提价的贡献，而产品结构的帮助则相对有限。
    上调盈利预测与目标价：由于2023年平均单价提升幅度有望高于预期，我们上调2023/2024年收入预测3%/3%，同时上调2023/2024年净利润8%/4%。基于26x2023年EV/EBITDA的估值（与华润目标估值水平一致），我们上调青啤A股目标价至121人民币。基于18x2023年EV/EBITDA的估值（华润目标估值30%的折扣），我们上调青啤H股目标价至100港币。我们依然认为，青啤港股相对A股性价比更高。维持港股“买入”及A股“持有”的评级。
    投资风险：原材料价格涨幅高于预期；产品结构高端化不如预期。

2022年报点评：规模效应持续显现，全国化扩张卓有成效

东鹏饮料(605499)
    事件。22年公司实现营业收入85.1亿元，同比增长21.9%；归母净利润14.4亿元，同比增长20.8%；扣非归母净利润13.5亿元，同比增长24.7%。23Q1实现营业收入24.9亿元，同比增长24.1%；归母净利润5.0亿元，同比增长44.3%；扣非归母净利润4.5亿元，同比增长36.9%。
    大单品延续高增，全国化拓展顺利。22年公司东鹏特饮实现营收81.7亿元，同比增长24.0%，收入占比达96.1%，同比提升1.6pct；其他饮料营收为3.2亿元，同比下滑14.2%，收入占比达3.8%，同比降低1.6pct。量价拆分来看，东鹏特饮、其他饮料销量同比+23.3%/+6.2%，销售吨价同比+0.6%/-19.2%。分区域来看，广东区域营收同比增长4.8%，收入占比同比降低6.4pct至39.5%；广东地区以外市场营收合计同比增长36.5%，其中华东区域、华中区域、广西区域、西南区域、华北区域、直营本部和线上销售同比增长32.4%/39.9%/26.8%/56.8%/80.4%/12.0%/33.0%，营收占比达12.0%/12.4%/10.5%/8.0%/7.2%/8.7%/1.7%。
    成本上行挤压盈利，规模效应持续释放。报告期内公司整体毛利率下滑2.0pct至42.3%，其中东鹏特饮、其他饮料毛利率为43.3%/17.1%，同比-2.9pct/+4.1pct，主因大宗原材料聚酯切片和白砂糖的采购均价分别较去年上升38.2%/5.4%。根据我们成本周报显示，当前白糖价格再创新高，较今年初/去年同期提升12.5%/11.0%，包材中PET切片和瓦楞纸价格仍处于下行周期，同比回落5.1%/25.7%。当前公司已对部分价格相对低位的原材料采取了高频多次的方式锁价，精细化的成本管控下，成本压力趋缓。22年公司销售费用率、管理费用率同比减少2.6pct/0.6pct至17.0%/3.0%，规模效应显现，抵消了毛利率下滑对公司盈利能力的部分冲击，22年公司净利润率为16.9%，同比降低0.2pct。
    打造品类第二增长曲线，区域突破贡献增量。23年公司将打造多元化产品矩阵，实现多渠道协同发展，深耕“能量+”主品类系列，加码培育咖啡、电解制饮料等第二增长曲线，通过赞助杭州亚运会和KPL王者荣耀职业联赛等破圈发力，加深品牌认知度。截至22Q4，未考虑直营和线上，公司广东区域及以外市场经销商数量占比为9.5%/76.6%，单个经销商营收1331万/201万。随着全国化布局的推进，我们预计广东区域23年的收入增速将延续中个位数稳定增长，省外市场的收入增速将在35%以上。当前公司年产能280万吨，22年产能利用率达73.4%，23年底长沙、衢州生产基地预计投产，有助公司实现产销协同，提升市占率。
    投资建议与盈利预测。我们预计公司23-25年营收分别为105.2/129.8/157.0亿，归母净利润分别为18.7/24.1/30.1亿，对应EPS为4.67/6.01/7.53（23-24前值为4.41/5.54）。23年可比公司平均估值为38x，考虑到公司全国化进程仍在加速，给予40xPE（前值为40x），目标价由176元上调至187元，维持“中性”评级。
    风险提示：广东市场趋于饱和，原材料成本上涨，省外开拓缓慢

2022年报点评：关厂减亏工作初见成效，U8持续放量助力量价齐升

燕京啤酒(000729)
    事件。公司2022年实现营收人民币132.0亿元，同比增长约10.4%；实现归母净利润为3.5亿元，同比增长54.5%。单四季度公司录得营收人民币18.8亿元，同比增长19.4%；录得归母净亏损3.2亿元，亏损同比缩小4.5%。
    销量回补幅度优于行业，U8放量助力公司高端化进程。2022年公司实现销量392.3万千升，同比增长4.1%（2022年行业产量增速为1.1%）。作为公司近年主推的大单品，U8于2022年实现了持续放量，全年实现销量接近39万千升，同比增长51%，向十四五末成为百万吨级大单品的目标迈出了坚实的一步。凭借U8的放量，公司中高档及以上产品收入占比达到62.9%，同比增长2.69pct。2022年公司吨价继续稳步提升，达到3231.5元，同比增长4.6%。
    吨成本增幅与同行持平，关厂减亏工作初见成效。2022年，受到原材料价格持续上涨的影响，公司在成本端持续面对着较大的压力。全年来看，吨成本同比提升5.4%，增幅较行业其他公司相当。2022年公司持续推进产能优化（实际产能同比减少8万千升）、人员精简（生产人员数量同比减少2165人）等降本增效工作，受益于员工薪酬费用、广告费用占比同比下降，公司全年销售费用率12.4%，同比下降0.66pct；受益于员工薪酬及折旧摊销费用占比同比减少，公司实现管理费用率10.7%，同比下降1.29pct，最终助力盈利水平持续修复，实现归母净利率2.7%，同比提升0.76pct。
    包材价格下探提供业绩弹性，费用率有望持续改善。随着酒企完成今年全年大麦成本锁定，我们预计全年大麦成本同比增长20%左右。但近期我们也观察到包材（玻瓶、铝、瓦楞纸）价格普遍出现了10-20%的下降。考虑到包材成本占比较高，我们预计公司有望实现吨成本同比下降中低个位数的水平，为最终业绩增长提供较好的弹性。在近期的投资者交流会上，公司也有透露已经着手开始进行关厂动作，同时调整和精简总部和工厂员工架构，压缩管理层级，未来公司销售、管理费用率有望持续收缩。
    投资建议及盈利预测。销量端：我们预计随着现饮终端再次开放，公司重点培育的大单品U8有望持续放量，带动公司整体实现量（中高个位数）价（中低个位数）齐增。费用端：公司有望凭借关厂、压缩管理层级等方式压缩费用投入，尤其是管理费用的投入。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.21、0.31、0.39元（前值为0.16、0.23元），考虑到可比公司估值水平，以及公司存在降本增效带来的盈利提升空间，给予25年35xPE（此前为24年35xPE），上调目标价66.7%至13.5元，上调评级至中性。
    风险因素。需求恢复缓慢、原材料价格再次上涨、公司改革进度和程度不及预期。

充电桩建设加速，传统业务持续创新

特锐德(300001)
    事件：
    公司发布2022年年度报告，2022年公司实现营收入116.30亿元，同比增长23.18%，实现归母净利润达2.72亿元，同比增长45.43%；其中公司2022Q4单季实现营收47.46亿元，同比增长24.36%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长65.61%。
    充电业务维持高增，夯实龙头地位
    在我国新能源汽车保有量及渗透率持续提升的背景下，公司公共充电桩与充电量持续领先，截至2022年，公司运营公共充电桩36.3万台，其中直流充电桩21.6万台，市场份额达28%，公司2022年充电量近59亿度，市场份额约为28%，充电桩数量与充电量均排名全国第一。2022年公司电动汽车充电网业务实现营收45.69亿元，同比增长47.11%，毛利润8.72亿元，同比增长27.21%。充电资产受场地、区域电网容量的限制，且需要持久的资金投入，公司是充电桩龙头企业，有望依托资金、研发能力等优势，在市场竞争中保持领先地位。
    传统业务持续创新，盈利水平提升显著
    公司传统业务围绕发电侧、电网侧、用户侧三大维度，在新能源基地、新型电力系统、轨道交通等领域积极创新，实现了营收规模与盈利水平的双增长；2022年公司“智能制造+系统集成”业务实现营收70.61亿元，同比提升11.45%，实现毛利润17.02亿元，同比提升26.72%。
    加码充电网生态建设，产业协同持续深化
    截至2022年公司已成立独资/合资公司200+家，其中合资方为政府平台等国有企业的超过100家，建设覆盖全国的充电网络。车企合作方面，公司已于比亚迪、宝马等70多家车企达成充电权益、共建品牌站等合作形式；公司基于其核心充电业务，打造充电生态，持续深化产业协同。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2023-25年收入分别为135.7/162.0/195.0亿元，对应增速分别为16.7%/19.4%/20.3%，归母净利润分别为3.2/4.9/6.1亿元，对应增速16.9%/52.7%/26.5%，EPS分别为0.3/0.5/0.6元/股，考虑到公司是充电桩龙头企业，维持目标价18.6元，维持“持有”评级。
    风险提示：充电桩市场竞争加剧，新能源车增长乏力，政策力度不及预期。
   

国内五轴数控机床先锋，领航国产替代

科德数控(688305)
    1、公司基本情况：
    1）公司专耕五轴联动数控机床领域，形成了高端数控机床、高档数控系统和关键功能部件三大类产品和柔性自动化产线，其中高档数控系统和关键功能部件多为自用，高端数控机床是公司的主要营收来源。
    2）公司产品盈利能力卓越，业绩增长有望更加稳健。近年来，公司高端数控机床的毛利率水平一直维持在42%以上，2021年更是达到远超同行的43.14%；2017-2022年，公司营业收入从0.75亿元增加至3.15亿元，CAGR33.24%。
    2、推荐逻辑
    1）行业替换周期已至，高端机床国产替代是主旋律：我国机床市场大而不强，中低端产品竞争较为充分，而高端机床依赖进口。我国政府相继出台多部政策以推进高端数控机床自主可控。五轴数控机床相较三轴机床性能优异，本轮周期下机床产品的更新换代将为五轴机床带来广阔的替换空间。另外，航空航天和汽车尤其是新能源汽车领域催生五轴机床的刚性需求。
    2）五轴数控机床龙头，将充分受益于国产替代：a.公司定位高端数控机床，产品技术性能媲美先进水平；高端数控机床市场认可度很高，近年来量价齐升；2027年，国内五轴数控机床市场规模或将超百亿元，公司作为五轴数控机床的龙头，有望率先受益于国产替代浪潮。b.三大产品覆盖机床产业链，保证安全的同时更具市场竞争力：公司自制数控系统、伺服驱动器、电机、电主轴、转台和刀库等，五轴联动数控机床自主化率达到85%。c.深耕航控航天领域的同时，寻求民用市场增长点，营收结构有望更加健康。d.拟定增扩产，规模扩张助力业绩增长：供不应求是主要矛盾，公司发布定增预案，拟实施扩产项目，预计产能可达千台。
    3、盈利预测与估值
    我们预测2022-2024年公司营收为3.15/5.26/6.91亿元，归母净利润为0.60/1.10/1.57亿元，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：原材料价格上涨风险，扩产不及预期风险，市场竞争加剧风险，业绩快报数据是初步测算的结果，具体财务数据以公司披露的年报为准。

新股报告：电荷泵快充芯片领域龙头企业

南芯科技(688484)
    公司简介
    公司在电荷泵充电管理芯片领域打破国外垄断，2021年出货量位列全球第一，为国内电荷泵快充领域龙头。公司在电源及电池管理领域产品线不断拓宽，目前已能够覆盖端到端的完整应用。受益于产品优势及国产替代进程，已进入OPPO、小米、vivo等终端品牌客户产业链。
    核心看点
    公司精准把握发展机遇，凭借电荷泵管理芯片实现收入飞跃。公司捕捉到了手机大功率充电市场的发展趋势，并早于2018年开始电荷泵充电管理芯片相关的研发，陆续推出了可与国际大厂比肩的高性能产品。2020年开始公司陆续打入一系列知名手机品牌供应链，实现了订单的激增和收入的飞跃。
    公司有望充分受益于电荷泵充电管理芯片渗透率提高和单机价值的提升。手机品牌厂商未来将通过提升平价机型的充电效率来提高差异化竞争实力，因此作为大功率充电主流方案的电荷泵充电将会进一步向平价机型渗透。根据Frost&Sullivan数据，2021年全球配备电荷泵充电管理芯片的手机渗透率约为35%，预计2025年渗透率将提升至90%左右。同时，随各大手机厂商向更高功率的产品进行布局，超高功率的电荷泵充电管理芯片单价随之提高，且支持120W及以上充电功率的产品一般需要2-3颗电荷泵充电管理芯片，因此超高功率的充电方案也将带来单机电荷泵充电管理芯片数量的提升。
    公司加大布局车载充电IC领域。在汽车电子领域，公司目前已有5款产品（4款DC-DC芯片及1款无线充电管理芯片）通过车规级认证并实现量产出货。公司在2023年将进一步拓展在智能座舱领域客户，在研的多颗车规级芯片将于2023年送样及量产，在车载充电IC领域实现收入放量。
    投资建议
    公司作为国内电荷泵充电管理领域龙头，率先打破国外垄断，凭借产品性能优势，进入OPPO、小米、vivo等终端品牌厂商供应链，并拓展至工业、汽车领域。未来有望在升降压充电管理芯片、GaN控制器等多条产品线上实现份额上的进一步突破。首次覆盖，给予“中性”评级。
    风险提示
    下游需求变动风险，产能保证金无法收回的风险。

优化渠道、丰富品牌、加码多产业，业绩稳健增长

爱婴室(603214)
    公司发布2022年年度报告：
    （1）2022年：公司实现营业收入36.19亿元/+36.46%，实现归母净利润0.86亿元/+16.97%，实现扣非归母净利润0.54亿元/+85.58%。业绩增长主要系2021Q4公司收购贝贝熊100%股权，实现业务规模扩张。
    （2）2022Q4：公司实现营业收入9.98亿元/-0.06%，实现归母净利润0.41亿元/+3.01%，实现扣非归母净利润0.32亿元/+28.32%。
    产品结构调整导致毛利率下滑，收入增长摊薄费用。
    2022年公司毛利率下降1.72pcts至28.54%，主要毛利率较低的奶粉业务以及电商营收占比提高所致。虽然并购贝贝熊以及线上业务规模扩大导致费用额增加，但在收入增长摊薄下，期间费用率下滑1.92pcts至25.65%，其中销售/管理/财务费用率分别为20.95%/3.41%/1.29%，同比-1.38pcts/-0.20pct/-0.34pct。2022年公司净利率为2.37%/-0.4pct。
    线下渠道优化整合，线上业务高速增长。
    分渠道：2022年公司线下渠道已覆盖华东、华中、华南、西南市场，线下门店实现营收25.85亿元/+24.30%，报告期内公司加快门店优化调整，新增线下门店30家（其中爱婴室19家+贝贝熊11家）、关闭85家（其中爱婴室28家+贝贝熊57家），截至2022年末共有门店471家；电商渠道高速增长，实现营收7.20亿元/+113.27%，其中O2O平台在门店网络建设助推下营收同比增长7倍以上；
    分产品：公司建立了丰富的产品矩阵，代表性品牌包括合兰仕、Dyoo(多优）等，2022年奶粉类/食品类/用品类/棉纺类营收分别+54.91%/+37.49%/+16.65%/-3.01%，电商渠道发展带动奶粉收入显著提升。
    展望2023年，公司将聚焦母婴市场，坚持“渠道+品牌+多产业”发展战略。
    渠道战略：2023年公司将持续整合门店，加强以长三角、珠三角、华中经济圈等地区一二线、强三线城市为核心的门店布局，巩固华东、华中区域优势，向华南、西南地区拓展；
    品牌战略：通过战略合作、自研、收购等方式打造差异化商品矩阵，围绕家庭消费、节庆主题等挖掘爆款产品，丰富自有品牌产品线；多产业战略：2021年12月公司首家托育中心开业、目前经营业绩持续向好，未来将加码托育早教业务、进入更多母婴产业，延长服务周期。
    投资建议：
    中性-A投资评级。虽然当前我国出生率有所承压，但随着国家生育支持政策的出台、年轻一代消费力的提升，母婴行业有望受益。我们预计公司2023-2025年实现营收44.25/51.00/56.39亿元，同比+22.27%/+15.24%/+10.57%，实现归母净利润0.98/1.17/1.38亿元，同比+14.41%/+19.10%/+17.94%。给予2024年25xPE，对应12个月目标价为20.84元。
    风险提示：宏观经济下行风险，消费习惯变化风险，出生率下降风险，门店拓展不及预期等。
   

下调2023-24E盈利预测和目标价

康龙化成(300759)
    我们下调了2023-24E收入和经调整利润预测；同时考虑到生物医药行业融资环境尚存不确定性、公司海外CGT业务尚需时间达到盈亏平衡及主要股东持续减持风险，我们下调了公司A股/港股目标价至55元人民币/46港元，并分别维持“持有”/“买入”评级。
    2022年收入和non-IFRS经调整净利同比增长38%/25%至103亿/18亿，位于此前业绩预告区间的中上端。主营业务毛利率提升0.7pct至36.7%，与我们的预期完全一致。管理层预计今年收入增长20-30%，而净利润增速或将更快，根据FY22业绩和管理层最新指引，我们维持2023-24E营业收入预测基本不变，下调综合毛利率0.2pct（主要考虑到新产能利用率仍需时间爬坡，下调CMC板块毛利率）、上调管理费用率0.6pct。最终2023/24E经调整non-IFRS归母净利润预测分别下降4.1%/6.5%至22.8亿/30.4亿。
    主要股东再计划减持，下调目标价：公司实控人及其一致行动人宣布，拟于4月28日至9月28日间减持不超过2.1%股份（目前持股21.3%），主要股东信中康成及其一致行动人信中龙成计划拟减持不超过6%的股份（目前持股17.6%），用于满足自身资金需求。此次为2022年以来公司实控人及其一致行动人第二次、信中康成及其一致行动人第三次计划减持，我们认为后续减持风险仍不能完全排除。因此，我们将公司A股目标2023EPEG从1.2下调至1.0x（与A股行业平均基本一致），并基于历史平均H/A折价对港股进行估值。下调A股/港股目标价至55元人民币/46港元，并分别维持“持有”/“买入”评级。对应29x/21x2023EPE，低于各自过去三年均值约1.1个标准差。
    投资风险：项目订单增长慢于预期、行业竞争加剧、投资收益波动。

立足高端装备与环保业务，应对行业周期相对底部

润邦股份(002483)
    事件：润邦股份公布2022年年度报告。2022全年：
    1）实现营收51.74亿元，同比+34.51%；实现归母净利润0.53亿元，同比-84.79%；实现扣非归母净利润-1.81亿元，同比-163.41%；
    2）全年毛利率19.86%，同比-5.476pct；净利率1.90%，同比-7.86pct；
    3）期间费用率为11.77%，同比-2.50pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.78%、5.39%、4.10%、0.50%，同比分别变动-0.48、-0.98、-0.06、-0.98pct。
    2022Q4：
    1）实现营收22.55亿元，同比+134.68%，环比+82.03%；实现归母净利润-1.15亿元，同比-236.28%，环比-350.40%；实现扣非归母净利润-3.43亿元，同比-793.39%，环比-825.79%；
    2）Q4单季度毛利率18.39%，同比-10.28pct，环比-1.20pct；净利率-3.8382%，同比-14.17pct，环比-7.927pct。
    分产品来看：22年公司物料搬运装备/海洋工程装备及配套装备/危废医废处置分别实现营收24.17/11.89/6.07亿元，同比分别+82.91%/-10.17%/-4.00%；毛利率分别为17.82%/12.99%/40.59%，同比分别+0.38/-6.03/-7.47pct。
    国际业务逐步展开，国际竞争力持续提升：公司近年来注重海外市场的开拓，22年国际销售同比+72.79%，营收占比同比+8.67pct，在国内收入增长速度变缓的趋势下支撑公司整体业绩表现；未来有望继续为公司收入端业绩增色。22年润邦工业启动收购芬兰CARGOTECCORPORATION旗下卡尔玛（Kalmar）港口集装箱起重机业务相关事宜，并于22年7月完成了相关协议，此举将进一步促进该公司开拓全球港口集装箱起重机市场，推动公司国际化业务展开的步伐。
    风电业务技术优势突出，顺应国产化趋势稳步前进：公司自主研发设计了国内首个适用于近海的自升式风电安装平台“华电1001”，其子公司润邦海洋拥有每年向市场提供30万吨海上风电基础桩和导管架的生产能力。润邦海洋已成为该领域的领先企业，并于22年成功拿下公司首个海外海上风电项目订单，为公司海上风电设备业务计划的实施迈出了重要一步。
    收购效果不及预期，或致利润风险加大；公司子公司南通润禾目前持有湖北中油优艺环保科技集团有限公司100%股权、持有江苏绿威环保科技股份有限公司70%股权。由于发展不及预期，湖北中油和南京绿威造成的归属于母公司股东的商誉减值损失分别为4.79亿元与199万元，导致四季度利润大幅下降。尤其是中油环保2022年度经营业绩情况不佳，业绩承诺未兑现，与此同时，其所处的环保行业产能提升，市场竞争加剧，危废处置价格大幅下降。这对中石油环保的盈利能力产生了负面影响，未来仍存在商誉减值风险。
    盈利预测：考虑到公司收购效果不及预期，或将继续对未来业绩产生负面影响，我们下调公司盈利预测，预计公司23-24年归母净利润分别为2.84亿元（前值3.29亿元）、3.34亿元（前值4.14亿元），对应PE分别为18.36、15.64X，调整为“持有”评级。
    风险提示：宏观经济环境恶化的风险、市场竞争风险、合同履约风险、业绩承诺不能达标的风险、业务整合风险等。

2022年报点评：全年业绩承压，资管业务成为亮点

中原证券(601375)
    投资要点： 深耕河南本土市场，入围首批“白名单”券商，公司与顶尖机构合作等重大机遇，大力推进公司主要业务条线的上档升级、空间布局的进一步优化。 目标价 4.49 元，维持“中性”评级。
    【事件】 中原证券发布 2022 年年度业绩： 2022 年全年实现营业收入 18.8 亿元，同比-57.5%；归母净利润 1.1 亿元，同比-79.2%；对应EPS 0.02元， ROE 0.8%。第四季度实现营业收入4.3亿元，同比-54.2%。归母净利润 426 万元，同比-74.1%。公司业绩降幅远高于行业平均，主要原因为自营投资及大宗商品销售收入大幅减少。
    通过数字化支撑赋能和管理驱动引导，加速公司智能财富管理升级。 2022 年公司经纪业务收入 6.3 亿元，同比-25.3%，占营业收入比重 33.6%。全市场日均股基交易额 10030 亿元，同比-9.3%。公司代销金融产品收入 0.23 亿元，同比-64.9%，占经纪业务收入 3.6%，代销金融产品规模 110 亿元，同比-10.0%。公司两融余额 68 亿元，较年初-15%，市场份额 0.44%，基本持平，全市场两融余额 15404 亿元，较年初-16%。公司证券经纪业务完成 56 个智能客户运营场景上线，首次实现客户全生命周期运营，构建数字化营销网络，公司“财升宝”APP 的 DAU 和MAU 等 4 大互联网运营指标综合排名稳居券商第 24 名。打造丰富的代销金融产品线，与业内 44 家基金公司建立了合作关系。
    投行业务承压，无 IPO 储备恐未来受限。 2022 年公司投行业务收入 2.7 亿元，同比-57.9%。股权业务承销规模同比-62.3%，债券业务承销规模同比-32.4%。股权主承销规模 42.9 亿元，排名第 40；其中 IPO 3 家，募资规模 24 亿元；再融资 3 家，承销规模 19 亿元。债券主承销规模 50 亿元，排名第 78，均为公司债。据 wind 统计，截止目前，公司没有存量 IPO 项目。
    资管业务收入增长，产品体系不断完善。 2022 年中原证券资管业务收入 0.5 亿元，同比+25.6%。资产管理规模 38 亿元，同比+2.5%。 2022 年，公司资产管理业务探索投研一体化的工作模式，建立固收、权益和 FOF 三个投研团队，围绕市场环境变化和客户需求持续丰富产品线，完成大集合产品公募化改造，推出“智远系列”指数增强类产品，逐步补足基础产品体系。
    受市场行情拖累，公司投资收益下降。 2022 年公司投资收益（含公允价值） 5.4 亿元，同比-47.6%；第四季度投资收益（含公允价值） 1.1 亿元，同比-49.0%。
    【投资建议】 我们预计公司 2023E-2025E 年每股净利润分别为0.11/0.11/0.13 元，每股净资产分别为 2.99/3.14/3.29 元。考虑到公司数字化转型成效显现，投行业务不断向省外拓展，多项业务具备增长潜力。我们给予其略高于行业平均估值水平，给予2023 年 1.5x P/B，对应目标价 4.49 元，维持“中性”评级。
    风险提示：交易量不稳定，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑/上升。

资负两承压，内含价值下降

新华保险(601336)
    事件：公司发布2022年年报，全年已赚保费1609亿元、同比-0.3%，投资收益517.46亿元、同比-13.6%，归母净利润98.22亿元、同比-34.3%。集团EV2556亿元、同比-1.3%，寿险及健康险NBV24.23亿元、同比-59.5%，NBVM5.5%、同比-7.4pct。
    个险渠道未见明显改善。个险渠道长险新单106.72亿元、同比-30.9%，年末代理人19.7万人、同比-49.4%，月人均综合产能3273元、同比+18.8%，增速小于同业。个险NBV23.39亿元、同比-59.5%，NBVM18.7%、同比-12.6pct。银保渠道保费稳健但价值下降，银保长险新单280.46亿元、同比+11.3%，银保NBV3.46亿元、同比-30.4%，NBVM1.2%、同比-0.7pct。从新单产品结构更能清晰说明新业务价值率的大幅下降，分红险、健康险、传统险的长险新单分别为203.35亿元、40.18亿元、144.52亿元，同比分别+11.4%、-52.2%、+1.0%，价值率较高的健康险占比明显下降。
    投资收益明显下降。净、总投资收益率分别为4.60%、4.30%，同比分别+30BP、-160BP。年末投资资产总额1.20万亿元、同比+11.1%，其中债权、股权、定存、现金及等价物等主要投资资产占比分别为50.0%、23.2%、18.9%、1.5%，同比分别-3.3pct、-0.6pct、+3.3pct、+0.1pct。
    投资建议：公司2022年业绩受投资收益明显拖累。在投资收益率逐步回升的假设下，我们将2023-25年盈利预测分别上调6.1%、1.8%、6.5%，上调后的增速为+19.34%、+16.06%、+11.78%。公司2023EP/EV0.33x，处于历史低位。考虑到公司负债端较弱、资产端贝塔属性较强，维持“中性-B”。
    风险提示：资本市场波动加剧、长端利率下行、代理人持续流失等。

资负两端压力显著，利润与NBV降幅较深

新华保险(601336)
    事项：
    新华保险发布2022年报，2022年实现归母净利润98亿元（YoY-34%）。寿险总保费1631亿元（YoY-0.2%），EV达2556亿元（YoY-1.3%）、剩余边际2159亿元（YoY-4.5%）。公司拟派发2022年度现金股利每股1.08元（含税），总计约33.69亿元，约占归母净利润的34.3%。
    平安观点：
    总新单基本持平，但业务结构回调显著，NBVM持续下滑导致NBV下降。公司2022年总新单（长险首年期交+短险）434亿元（YoY-7%）。
    1）分渠道来看，个险新单承压。2022年个险、银保新单分别125亿元（YoY-32%）、281亿元（YoY+11%），22H2个险新单同比-42%、降幅走阔，拖累H2总新单同比-15%。
    2）分险种来看，健康险、十年期及以上长险首年期交保费持续大幅下滑，拖累NBVM与NBV。2022年长期险首年期交保费中，健康险业务仅40亿元（YoY-52%）、十年期及以上业务仅26亿元（YoY-58%），高价值产品销售显著承压。2022年NBVM仅5.5%（YoY-7.4pct）、NBV仅24亿元（YoY-59%），剔除银保趸交后NBVM仅10.5%（YoY-10.4pct）。
    队伍主动持续清虚，推动渠道“三化”转型。截至2022年末，个险规模人力19.7万人（YoY-49.4%），月均合格人力4.5万人（YoY-50.5%）、月均合格率15.0%（YoY-4.1pct）；月均人均综合产能3237元（YoY+19%）。
    持续配置长久期利率债，但二级市场波动较大，总投资收益率承压。2022年总投资收益率4.3%（YoY-1.6pct），净投资收益率4.6%（YoY+0.3pct），测算综合收益率2.4%（YoY-2.6pct）。
    投资建议：2022年公司队伍规模、NBVM和NBV仍承压；但居民储蓄需求旺盛、23年“开门红”业绩表现向好；且投资端有望迎来修复。基于此，我们调整新单、NBVM、准备金折现率、投资收益率等关键假设，23/24年预测EVPS下调为88.30/94.97元（23/24年EVPS原预测为93.31/100.59元），新增25年预测EVPS为94.56元。公司目前股价对应2023年PEV约0.33倍，维持“中性”评级。
    风险提示：1）权益市场波动，板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率下行，资产配置承压。

全年业绩创历史新高，新产品维护差异化竞争优势

安道麦A(000553)
    事件： 安道麦发布 2022 年年报，实现营业收入 373.82 亿元，同比增长20.44%；营业利润 7.30 亿元，同比增加 41.50%；归属于上市公司股东的净利润 6.09 亿元，同比增加 287.17%，扣除非经常性损益后的净利润4.90 亿元，同比增加 529.94%。按 23.30 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 0.26 元（扣非后为 0.21 元），每股经营现金流为 0.40 元。其中第四季度实现营业收入 93.04 亿元，同比增长 8.82%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.59 亿元，同比减少 198.41%；折合单季度 EPS-0.07 元。
    全年营收实现历史新高，四季度业绩有所回落。 2022 年，受益于全球范围内对植保产品的需求强劲，尤其是巴西和中国市场的增长，公司全年销售额实现增长。全年公司实现销售额 55.70 亿美元，较 21 年增加 7.57 亿美元，其中分别受到产品销量和价格 4%和 16%的增长推动（以美元计）；以人民币计算，公司销售收入同比增加 63.43 亿元。分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂/精细化工产品业务分别实现了 165.98/70.51/101.20/36.13亿元的营业收入，同比增加 38.81/9.13/9.28/6.21 亿元。 2022 年第四季度，公司价格和销量分别同比变动+6.5%、 -5.6%（以美元计），单季度销售额为 13.12 亿美元，同比减少 0.25 亿美元， yoy-2%。 分区域看，营收增量主要来源于亚太和拉美地区，其中国内市场需求增长旺盛。 公司综合毛利率为 25.1%， yoy+0.6pcts；毛利润 93.97 亿元，同比增加 17.71 亿元。过去一年公司毛利实现增长主要由于价格的显著上涨和销量增加抵消了物流、采购和生产成本增加以及汇率走势不利的负面影响。 公司成本控制能力强，不断加大研发投入力度。 2022 年，公司期间费用合计 61.29亿元，同比减少 9.19 亿元，研发方面，公司注重在战略细分市场夯实基础，相应战略举措包括针对原药开发的“核心跃升”战略与针对打造制剂技术平台的“制剂致胜”战略。研发费用 5.78 亿元，同比增加 0.77 亿元， 研发人员达到 277 人（ yoy+5.32%），占公司总人数比例 3.01%。
    公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，持续开发新产品维护差异化竞争优势。 为不断扩大公司差异化竞争优势，公司在过去一年在全球各地登记并推出 18 种差异化新产品， 以及 10 款差异化新产品在不同国家取得登记。差异化产品既包括以专利新近过期且商业潜能高的有效成分为基础的产品，也包括具备以下特点的产品：应用专有制剂技术、 含有一种以上的作用机制、 生物农药。
    盈利预测与估值： 考虑原药产品价格波动， 我们预计公司 2023~2025 年归母净利润为 6.4/6.9/7.5 亿元（ 2023/2024 年前值为 11.3/13.0 亿元）。 公司是全球非专利作物保护市场的领军企业， 维持“持有”的投资评级。
    风险提示： 农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目及建设基地进度及盈利情况低于预期

证券板块业绩逆势增长，市占率提升边际趋缓

东方财富(300059)
    事件：东方财富发布2022年年报，公司全年业绩位于业绩预告区间中值，整体基本符合预期。
    公司业绩保持较强韧性，证券板块业绩实现逆势增长。2022年东方财富实现营业收入125亿元，同比下降4.65%，实现归母净利润85亿元，同比下降0.51%，位于业绩预告区间中值。分业务板块来看，证券业务2022年表现出较强韧性，营业收入保持逆势增长，2022年营业收入同比增速为2.2%，基金代销业务受市场环境影响相对较大，2022年营业收入同比下降14.7%，此外，金融数据服务、互联网广告服务业务收入也分别同比下降9.95%和8.27%。从业务结构来看，2022年证券服务业务收入在公司营业收入中的占比提升4.2个百分点至62.93%，基金代销收入占比则小幅下降4.1个百分点至34.64%。此外，2022年东方财富管理费用率和研发费用率大幅增长，对公司业绩也形成一定拖累。
    证券子公司业绩逆势增长，经纪业务市占率延续上升趋势。子公司东方财富证券2022年营业收入同比增长11.6%，净利润同比增长9.4%。从主要科目来看均保持正增长，其中利息净收入同比增长20.3%，手续费及佣金收入同比增长5.1%，投资收益同比增长21.7%。两融市占率基本持平，截至2022年末公司两融规模为355亿元，较年初下降14.7%，略小于全市场降幅15.9%，市占率为2.3%，与年初基本持平。经纪业务市占率延续上升趋势，2022年公司经纪业务收入同比增长4.2%，交易单元席位租赁收入4.2亿，同比增长5.23%，代销金融产品收入1.8亿，同比增长14.3%，经纪业务市占率3.88%（测算值），仍保持上升趋势但斜率有所放缓。自营投资规模快速扩张，对公司业绩形成正向贡献。2022年东方财富证券金融资产规模大幅增加，年末达到722亿元，同比增长52%，结构上以债券为主，债券规模为562亿元，占比78%，基金规模为104亿元，银行理财和结构性存款规模为46亿，股票规模仅2.3亿，预计相对稳健的资产配置结构是2022年公司自营投资业绩保持稳健的主要原因。其他各项业务中，投行、资管、公募基金业务收入分别同比+17%、-16%、+39%，但相关业务收入占比仍处于较低水平，对公司业绩贡献有限。
    基金代销业务受市场环境影响业绩同比下滑，但与头部公司的规模差距进一步缩小。公司实现基金代销收入50.7亿元，同比下降14.7%。截至2022年末非货基保有规模5845亿，同比下降13.3%，非货基销售额1.2万亿，同比下降10.7%。根据基金业协会公布的基金代销机构保有规模数据来看，天天基金股票及混合型基金保有规模同比下降13.3%，而招商银行和蚂蚁基金股票及混合型基金保有规模同比降幅分别为21.6%和21.5%，天天基金保有规模与前两名的机构之间的差距进一步缩小。
    资产规模延续扩张态势，业务重资本化程度有所上升。截至2022年末，东方财富总资产规模为2119亿元，较年初增长14.5%，净资产规模为652亿元，较年初增长48.0%，主要系公司于年初完成可转债转股、净资本规模进一步扩张。2022年公司对子公司东方财富证券增资160亿，东方财富证券净资产规模同比增长66.4%增至532亿，总资产规模同比增长18.3%至1770亿，但财务杠杆倍数有所下降。从子公司东方财富证券业务结构来看，受益于自营投资规模的快速增长，公司业务重资本化程度提升，利息净收入及自营投资收益在营业收入中的占比显著上升。GDR发行在即，公司资本实力有望进一步夯实。2022年10月31日公司公告将在瑞士交易所发行GDR，募集资金将用于扩展和延伸财富管理产品和服务，加大研发技术的合作与投入，子公司增资及海外分支机构建设、满足日常业务发展需要，补充流动资金等。12月31日公司已获得瑞士证券交易所监管局同意。随着后续发行工作的完成，公司资本实力有望得到进一步夯实，财富管理及国际业务有望加速发展。
    公司盈利预测及估值：2023年随着市场行情回暖，市场交投及新发基金均有望迎来改善，公司业绩有望实现恢复式增长。预计公司2023年、2024年、2025年营业收入分别为137.44亿元、152.71亿元、169.06亿元，分别同比+10.08%、+11.11%、+10.71%，归母净利润分别为92.75亿元、103.66亿元、115.55亿元，分别同比+8.99%、+11.75%、+11.47%，对应2023年、2024年、2025年PE分别为27.85倍、24.92倍、22.36倍，给予“中性”评级。
    风险提示：A股市场出现大幅调整，公司经纪业务及基金代销业务市场份额提升放缓。