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券商评级:三大指数上涨 九股迎来掘金良机

证券之星 2020-10-09 13:25:04
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山东黄金(600547):黄金航母进一步扩宽版图

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杨坤河 日期:2020-10-08

事件

山东黄金发布公告,计划以协议安排(Scheme of Arrangement)的方式将恒兴黄金私有化,并收购其100%股份,收购对价将全部以本公司发行的H 股股份进行支付。本次收购发行的H 股股份数预计不超过159,482,759 股。

点评:

1、恒兴黄金基本情况:恒兴黄金为一家于开曼群岛注册成立的有限公司,其股份于香港联交所主板上市(股票代码:02303),主要业务为黄金开采及生产,主要业务活动位于中国大陆境内。截至2020年6 月30 日,恒兴黄金已发行925,000,000 股股份,柯希平、柯家琪父子间接控制恒兴黄金75%的股份,其他股东持有恒兴黄金25%的股份。

恒兴黄金核心资产是位于新疆的金山金矿采矿权开采项目。截至2018 年12 月31 日,金山金矿保有资源储量:金矿,矿石量4166.46万吨,金金属量45,570.24 千克,平均品位Au1.09 克/吨。目前该项目已建成年产500 万吨矿石量的采选工程,共包含五个开采矿段,分别为伊尔曼得、马依托背、京希巴拉克、宽沟及狮子山矿段,其中马依托背和伊尔曼得分别于2018 年和2019 年闭坑,其他矿段正常开采中。

2、对价略有折让但整体合理,同时短期或带来市值提升:按照交易方案,恒兴黄金股东将按照其持有的每1 股股份,获得5/29 股山东黄金H 股股份,按停牌前山东黄金19.08 港币收盘价算,本次交易恒兴黄金原股东每股价值3.29 港元,价值相比停牌前恒兴黄金3.73港币收盘价折价11.8%,但若考虑扣减恒兴黄金特别股息后每股净价3.37 港元,则仅折让约2.43%。同时考虑恒兴黄金仅有16 倍左右PE,但山东黄金超过40 倍PE 的估值差异,预计整体并入后,山东黄金整体估值将有所降低。

考虑到山东黄金勘探、开采和选冶技术实力雄厚,黄金资产管理能力突出,恒兴黄金受益于此,其资产价值或有望得到较大提升。例如2019 年恒兴黄金旗下金山金矿回收率仅有53.7%,对比山东黄金国内矿山黄金选冶回收率则为91.84%,在金山金矿纳入山东黄金管理体系后,其回收率有望改善,进而带来产量和价值的提升。

3、黄金航母进一步扩宽版图,十四五战略目标更进一步:根据公司近期战略发展交流会,“十四五”末,山东黄金集团利润总额将达到80 亿元-100 亿元;矿产金产量达到80 吨,进入全球黄金矿企前五位。为了达成这一战略目标,据我们理解,一是需要公司加大国内矿业资源整合力度,着力在海外战略区域获取资源(外延并购);二是以更大的手笔推动项目建设,主要是莱州世界级黄金产业基地的建设(内生增长)。本次并购使山东黄金在新疆拥有首个黄金矿业项目,得以进一步拓展在境内的黄金资产布局。

恒兴黄金2019 年储量和年产量分别为40.93 吨、2.66 吨,山东黄金2019 年权益储量281.5 吨、产量40.12 吨,本次并购分别使上市公司储量和产量分别增加14.5%、6.63%。从经营情况看,近几年恒兴黄金较为稳健,2017-2019 年实现归母净利润年均2.41 亿元,同期山东黄金净利润平均为11 亿元。因此若以过去三年平均数据计算,并表恒兴黄金将带来约22%业绩增厚。整体而言,并购恒兴黄金使其十四五战略目标更近一步。

4、西方未亮东方亮,且全换股方式交易属当前最佳选择:山东黄金今年以来持续在海外扩大版图, 先后推进对加拿大TmacResources 的收购,以及对澳洲Cardinal Resources 的要约收购。其中Tmac 进展相对顺利,但Cardinal 的收购面临俄罗斯矿业企业Nordgold 的竞价。在此时顺利谈拢恒兴黄金的并购方案,可谓西方未亮东方亮,当属一大利好。

此外我们认为本次以发行H 股后全换股方式进行收购交易,一方面对山东黄金现金流不产生影响,可使其留足弹药应对Cardinal 项目;另一方面在当前金价高企情况下,是较现金收购更为合理的选择。

这也显示出山东黄金在资本运作方面较为开阔的思路。

5、投资建议:暂不考虑恒兴黄金并表,我们仍预计2020-2022山东黄金归母净利24.16 / 30.09 / 3893 亿元,EPS 为0.78/0.97/1.26元。考虑到公司良好的业绩表现以及资产资本国际化进程,同时在国企改革和混改方面有望超预期,在持续看好金价的前提下,我们维持公司买入评级。

6、风险提示:海外项目运营风险、金价大幅下跌

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