巨化股份(600160)：量升价跌 静待拐点
类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：赵启超/裘孝锋日期：2020-01-23
事件：公司公告2019 年业绩预告，预计2019 年归母净利润8.73～9.73亿元，同比减少55%～59%，扣非后5.83～6.83 亿元，同比减少66%～71%。单2019Q4 来看，对应归母净利润-1821.59～8178.41 万元，对应扣非后归母净利-9323.63～676.37 万元。
点评：2019 年氟化工行业景气度整体下行，需求端占比较重的空调产量相比2018 年10%的增速大幅下降，汽车累计产量同比下滑9.6%，存量需求市场方面受天气影响较为疲软；供给端受HFC 类制冷剂配额基准年到来影响，R32 和R125 等面临产能扩张压力；制冷剂产业链议价能力向下游转移，全年来看公司制冷剂均价同比下滑15.28%，此外氟化工原料、含氟聚合物、食品包装材料、石化材料和基础化工产品均价分别下滑21.17%、20.50%、3.22%、19.91%和13.06%，原料端萤石受环保高压影响，2019 年均价同比上涨7.31%。尽管2019 年主营产品销量同比增长24.3%，但行业景气下行导致业绩同比2018 年景气高点有较大程度下滑。
2020 年R22 最终配额已落地，拟发配额224807 吨，同比减少42014吨，拟核发的内用生产配额139929 吨，同比减少42875 吨。R22 在存量的维修市场需求偏刚性，而后期R125 和PTFE 新增产能将带动边际增量，供需偏紧格局下预计R22 后期将继续维持高景气，但三代制冷剂受扩产影响预计仍将承受较大压力。公司产品结构持续调整中，产业链向氟聚合物等中高端品种持续延伸，后期23.5Kt/a 含氟新材料、270Kt/a 环保氟产品和100Kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料一期等项目落地后，来自含氟聚合物收入的逐步提升将助力公司平抑氟化工周期波动。
投资评级：配额收紧下预期未来R22 供给将趋于紧张，但整体来看，三代制冷剂和己内酰胺等产品仍存较大产能投放预期，去库存阶段景气度承受较大压力。下调盈利预测，预计公司19-21 年EPS 为0.34、0.49、0.71元(前值为0.64、0.74、0.86 元)，目前股价对应PE 分别为21/14/10 倍，基于化工各子行业龙头估值水平系统性提升，而公司作为氟化工行业龙头，未来随着含氟聚合物业务营收和盈利占比的不断提升，制冷剂周期对公司的影响将趋于弱化，公司盈利中枢趋于稳定下，仍维持“买入”评级。
风险提示：产品价格大幅下滑的风险；环保力度不达预期的风险。
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