完美世界(002624)：19年游戏业务表现亮眼 影视资产风险释放充分
类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：林起贤/袁伟嘉日期：2020-01-23
事件：
公司发布2019 年度业绩预告，预计2019 年实现归母净利润14.5-15.5 亿元，同比下滑9.15%-15.01%。公司预计2019 年游戏业务实现净利润18.5-19.2 亿元，同比增长35.22%-40.33%，符合市场预期；预计影视业务预计亏损3.0-3.6 亿元，低于市场预期，主要由于计提存货跌价准备3.5-4.0 亿，计提商誉减值准备3.5-3.8 亿。
投资要点：
19 年游戏业务表现亮眼，增速远高于行业。2019 年公司产品线丰富度显著提升，产品线数量站上新台阶。全年上线游戏8 款以上(包含手游/PC/主机)，相比18 年提升1 倍；产品类型从优势的MMO 品类，向卡牌、沙盒、战术竞技等多元品类延伸。产能集中释放的同时核心产品均有超预期表现：《完美世界》手游全年预计实现流水35 亿；《神雕侠侣2》 Q3 月均流水达到2 亿，12 月上线的《新笑傲江湖》手游首月流水接近4 亿。此外《我的起源》《梦间集天鹅座》在品类拓展和IP 口碑积累上实现突破。2019 年游戏业务净利润预计同比增长35-40%，远高于游戏行业增速，龙头份额扩张趋势有望延续。
影视计提大额减值准备，资产质量提升，2020 卸掉包袱轻装上阵。2019 年影视业务受市场及行业整体环境等因素影响，业绩同比下滑。公司计提大额减值准备，其中计提存货跌价准备3.5-4.0 亿，计提商誉减值准备3.5-3.8 亿，商誉部分由于与同心影视已约定业绩补偿，因此对净利润影响不大。公司在计提标准上较为严格，后续减值风险基本消化，存货质量提升。随着4Q19 以来剧集排期相对常态化，且艺人限薪后电视剧公司有望优化生产要素配置提升内容质量，期待影视业务2020 年迎来边际改善。
2020 年公司进入游戏产能释放高峰期，积极拥抱云游戏，后续催化可期。2020 年公司产品线继续扩张，手游产品储备达到7 款(19 年为5 款)，18 年新引进核心团队的产品《梦幻新诛仙》《战神遗迹》等将陆续上线，游戏品质和流水得到有力背书。此外《新神魔大陆》、《非常英雄》手游、《非常英雄2》PC+主机、《Magic Legends》PC+主机、《TorchilightFrontiers》PC+主机等多元产品也将推出贡献增量。公司积极接洽包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的云游戏平台，利用自身跨平台、跨品类研发优势，把握云游戏时代的精品化红利，随着5G 商用逐步推进，后续催化剂可期。
调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到19 年公司资产减值和游戏业务亮眼表现，游戏业务延续乐观预期，影视业务给予保守预期，我们调整公司19/20/21 年营收预测-6.2%/4.9%/9.1%至75.4/106.4/129.3 亿元， 调整19/20/21 年归母净利润预测-28.1%/-6.0%/-6.2%至15.0/23.2/26.1 亿元，对应PE 39/26/23 倍。公司游戏业务高速增长，龙头份额与议价能力凸显，我们预计2020 年游戏业务净利润22 亿，给予目标PE 30倍，对应市值660 亿；影视业务参考同类同体量公司(慈文传媒、欢瑞世纪)，保守给予60 亿目标市值。整体目标市值720 亿，维持“买入”评级。
风险提示：监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。
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