伟星股份(002003)：辅料龙头 加速成长
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：冯重光/郑一鸣 日期：2021-05-07
公司作为仍在成长的服装辅料龙头经历疫情考验，展现突出的韧性，2020 年收入/扣非净利润分别-8.7%/-10%。1Q21 订单恢复顺利(收入+33%)。我们预计公司有望依托综合优势不断提升份额，伴随产能扩张保持双位数收入&净利润增长。考虑到服装辅料行业相较传统 OEM 制造企业具备更强的议价权和更高的增长稳定性，给予目标价 9 元，对应 2022 年 PE 16 倍，上调评级至“买入”。
年报暨一季报总结：2020 年平稳收官，1Q21 延续复苏。公司 2020 年实现收入/扣非净利润 25/2.53 亿元，分别-8.7%/-10%，其中 2H20 呈明显回暖趋势(收入-3%)，1Q21 进一步改善(收入+33%)。2020 年，分业务来看，拉链业务恢复更好，收入-5%、2H20 收入-2%；纽扣业务收入-11%、2H20 收入-5%。
从盈利看，产品升级和结构优化推动整体毛利率略微提升至 38.8%，其中拉链毛利率+1.2pcts、纽扣毛利率-0.6pct。整体费用率保持稳定，剔除军工业务剥离影响实际经营净利率略微下降 1pct 至 10%。
长期看公司护城河：生产优势领先，研发不断突破，客户服务能力突出。①公司 2020 年服装辅料业务收入超过 20 亿元、年产拉链 6.5 米、纽扣接近 100 亿粒，为国内最大、品类最齐全的服饰辅料龙头，同时较早进行行业纵向一体化扩展，盈利能力突出，交期领先。②行业领先的辅料研发体系，形成更丰富的款式和产品品类。2020 年合计拥有专利 667 项，研发团队近 700 人，每年研发投入超 1 亿元，占收入比重超 4%。③公司长期行业深耕合作优质客户，并且建立起服务全球客户的销售体系。深度合作的客户既包括 Nike/Adidas 等运动品牌龙头，也有 Zara 等休闲品牌龙头，充分享受运动和休闲赛道长期稳定增长的红利。
展望：产能有序扩张&客户订单优化，预计推动收入双位数增长。公司在国内&孟加拉进行积极产能扩张，孟加拉二期工厂已于 2021 年 1 月建成投产。同时公司在越南建设生产基地，相关基建工作已经展开。效率方面，公司全面推行智慧工厂和自动化布局，通过生产的标准化、设备智能化和管理的精细化不断提升人效。我们预计公司望通过产品升级+成本转嫁推动 ASP 保持个位数复合增长。此外，公司在快反布局较早，并且借助一体化产能布局，形成一定的领先优势，有望加速提升原有客户份额，伴随客户需求回暖迎来订单稳步复苏。
服装辅料行业：被忽视的优质赛道。我国及全球服装市场广阔，但格局极为分散，本土最大 2 家龙头企业伟星和福建浔兴 2020 年主业收入分别仅为 25 亿和5 亿元，市场份额相对较小。但对全球布局的头部品牌客户来讲，生产规模足够大、产品品质稳定、具备一定创新性的优质龙头供应商却极为稀缺，行业长期存在缓慢集中的趋势，且呈现龙头供应商越来越强。相对于传统服饰制造商，服装辅料供应商具备更强的经营稳健性和盈利能力，在产业链定价权更为充分，对订单的筛选优势更为突出，例如伟星 30%+的毛利率和 10%+的净利率，并且订单增长也更确定和稳定。
风险因素：客户订单波动；产能扩张不及预期；汇率波动。
投资建议：公司作为仍在成长的服装辅料龙头经历疫情考验，展现突出的韧性。
1Q21 订单恢复顺利，长期展望乐观，有望依托综合优势不断提升份额。因此上调 2021/2022 年 EPS 预测至 0.48/0.55 元(原 EPS 预测为 0.43/0.46 元)，新增 2023 年 EPS 预测 0.64 元，综合考虑可比同业历史估值在 13x-15x 区间，以及公司更强的竞争力和更高的增速给予一定估值溢价，给予 2022 年 PE 16 倍，对应目标价 9 元，上调评级至“买入”
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