安琪酵母(600298)：各业务单元增长良好 酵母龙头竞争优势持续显现
类别：公司 机构：天风证券股份有限公司 研究员：刘畅/吴文德 日期：2021-04-16
事件：公司公告2021 年一季度业绩，2021 年Q1 实现营收26.56 亿元，同比增长29.55%，实现归母净利润4.42 亿元，同比增长45.74%，业绩超预期。
各单元业务增长良好，配合部分产品提价应对成本上涨，公司一季度业绩超预期。
公司酵母及深加工产品业务21Q1 实现营收21.19 亿元，同比+29.15%。21Q1在20 年同期高基数的基础上继续保持高速增长，一方面由于一季度公司各业务单元均保持良好增长态势，其中下游衍生品业务如YE、动物营养、微生物营养、酿造与生物能源、植物营养等增速较快，对整体业绩增长贡献大。另一方面，面对糖蜜等原材料价格上涨的压力，公司对国内外部分产品实施了提价，在弥补成本上涨的基础上对收入增长做出贡献。此外，21Q1小包装表现并未如之前预期的快速下滑，一季度线上实现收入9.70 亿元，同比+63.17%，疫情所培育的小包装使用习惯仍存，也为利润高增奠定基础。
未来随着酵母家用化趋势的延续和衍生品业务的发展，以及内部效率的改善，我们认为公司盈利能力有望持续提升。而海外一季度实现营收7.17 亿元，同比+17.21%，增速略有放缓或与一季度海外运输和公司产能调配有关。
公司经营效率改善，盈利能力持续提升。
公司2021Q1 归母净利润率同比+1.86pcts 达16.64%，受益于经营效率改善，公司整体盈利能力提升。毛利率方面，公司2021 年Q1 实现毛利率33.24%，同比-4.7pcts，主要原因为原材料成本提高以及新会计准则将与销售相关的运费调整至主营业务成本所致；费用方面，公司期间费用率同比-6.07pcts至13.32%，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比变动-4.32/-0.93/+0.62/-1.44pct 至6.18%/2.97%/3.89%/0.27%；其中，销售费用率下降明显，主要原因为会计准则调整；由于利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少，财务费用率同比明显下降。现金流方面，由于一季度集中采购原材料以及去年一季度因疫情采购支出较少等原因，公司经营活动产生的现金流量净额同比下降260.66%至-4.45 亿元。未来随公司内部效率持续改善，我们认为公司盈利能力有望持续提升，现金流随着经营的持续提升而改善。
国内产品结构持续改善，海外市场优势不断积累，公司发展可高看一线。
目前公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面国内酵母业务凭借寡头地位有望通过提价和结构改善提升吨价，同时公司公告即将实施德宏公司年产1.5 万吨酵母抽提物项目，进一步强化衍生品业务的开发，上游平台化逻辑逐步显现。另一方面，公司通过疫情积攒海外市场优势，加强海外销售队伍建设，配合产能投放实现海外收入增长。通过国内外市场的多点布局，加之衍生品业务不断地发力，公司发展有望步入新阶段。
而随着公司相关产能的逐步建设和投放，公司业绩有望维持稳健增长。
投资建议：根据公司一季报和未来展望，我们将公司2021-2023 年营收由103.06/115.59/130.25 亿元调整至103.80/116.41/131.15 亿元， 同比+16.20%/12.15%/12.67%，归母净利润由15.28/17.69/20.59 亿元调整至15.80/18.27/21.23 亿元， 同比+15.23%/15.61%/16.19% ， EPS 分别为1.92/2.22/2.58 元，维持公司“买入”评级。
风险提示：C 端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。
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