好莱客(603898)：疫情影响基本填平 进入增长通道
类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：雷慧华/张立聪 日期：2021-04-16
2020 年年报及2021 年一季报：2020 年，公司实现收入21.83 亿元，YoY-1.88%；归母净利润2.76 亿元，YoY-24.25%；扣非后归母净利润2.42 亿元，YoY-24.71%。2020年单四季度， 公司实现收入7.77 亿元，YoY+16.23%，归母净利润9634 万元，YoY-6.83%，扣非后归母净利润8988 万元，YoY-0.31%。2021 年一季度，公司实现收入5.68 亿元，YoY+203.00%，较2019Q1 增长+56.65%；归母净利润3940 万元，扭亏为盈，较2019Q1 增长+2.53%；扣非后归母净利润3321 万元，扭亏为盈，较2019Q1 增长+11.31%。公司业绩表现略低于市场预期。
年度收入基本填平“疫情坑”，千川并表有望逐步贡献增量：2020Q1-2021Q1 公司单季度收入同比增速(-48.30%/-3.81%/+7.53%/+16.23%/+203.00%)逐季改善。分品类来看：1)衣柜及全屋2020H2 收入重回增长通道。2020 年衣柜及全屋收入17.53亿元，YoY-9.60%，其中，公司让利导致衣柜单价同比下滑5.24%；2020H2 收入11.29亿元，YoY+1.56%。随着住宅竣工回暖及滞后需求释放，以零售业为主的衣柜业务开始恢复，疫情催化龙头品牌集中度提升，收入有望加速回弹。2)橱柜&木门全年销量高增。大宗业务放量，橱柜/木门销量高增，2020 年橱柜及木门收入分别达到1.38 亿元/1.12 亿元，YoY+97.06%/+188.74%。2020 年11 月湖北千川正式成为公司控股子公司，同年12 月成都千川木门成为湖北千川全资子公司，此后木门业务有望共享千川成熟经验，实现快速增长。分渠道来看：1)零售渠道有所回暖。2020 年净新增经销/直销门店214/8 家，总计1992/25 家，衣柜&大家居销售情况改善，公司零售业进入回暖通道。2020 年经销/ 直营收入19.43 亿元/6618 万元，YoY-4.20%/-25.04%；2020H2 分别收入12.95 亿元/4028 万元，YoY+10.23%/-16.12%。
2)大宗渠道实现高速增长。得益于湖北千川并购及并表，好莱客其他品类产品有望成功切入湖北千川客户群——恒大、融创等大型房地产企业，公司工程渠道短板得以补齐，2020 年收入1.23 亿元，YoY+962.50%；2020H2 收入9270 万元，YoY+2459.39%。
毛利率受让利&大宗占比提升影响小幅下滑：2020Q4/2021Q1 公司毛利率分别为34.30%/32.68%，分别同比下降7.42pct/2.41pct，环比有所下滑，受到公司让利&低毛利大宗业务占比提升的影响，根据公司公告，新基地启用，放量后盈利有望改善。
应收款项周转放缓：大宗业务中，房地产企业占据较强的产业链地位。随大宗业务快速增长的带动，公司应收票据及应收账款增多，截至2020 年底达到6.94 亿元，较2019 年末增多6.65 亿元，2020 年应收账款周转天数15.08 天，同比增加11.65 天。
投资建议：好莱客发力多品类&多渠道布局，并表千川木门有望产生协同效应。预计公司2021 年~2023 年 的EPS 分别为1.25/1.45/1.57 元，维持买入-A 的投资评级。
风险提示：地产景气度不及预期，收购企业协同不及预期
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