东诚药业(002675)深度报告：进入市场放量期 核药龙头将迎价值重估
类别：公司机构：平安证券股份有限公司研究员：叶寅/韩盟盟日期：2019-12-01
平安观点：
国内核医药市场蓬勃发展，东诚药业打造核药产业平台：2017 年国内核医学市场约43.82 亿元，2013-2017 年CAGR 为12.1%，预计2018-2022年CAGR 高达19.40%，处于高景气发展阶段。我国核医学起步晚，2017年人均支出3.2 元，仅为美国的5.7%，发展空间巨大。由于核素药物存在一定的放射性，行业壁垒较高，目前国内呈现东诚药业和中国同辐双寡头竞争格局。公司旗下核药子公司包括云克药业、安迪科、东诚欣科、益泰医药等，打造核药产业平台，已基本涵盖目前主流核药品种。
三大核心产品迎历史性机遇：公司现有产品主要包括云克注射液、氟[18F]-FDG、碳[13C]/[14C]呼气试验产品、得[99mTc]标记显像剂、碘[131I]化钠口服溶液、碘[125I]密封籽源等。云克注射液2019 年8 月被写入专家共识，拓宽应用场景，与主流生物制剂降价后相比，性价比仍然明显。
F18-FDG 受益于PET-CT 配置证放开，2020 年底装机量翻倍，长期看有10 倍成长空间；公司核药房布局领先，将率先享受F18-FDG 放量。尿素C13/C14 胶囊是目前Hp 首选非侵入检查方法，2017 年市场规模14.4 亿元，预计2018-2022 年CAGR 高达20%；公司通过改变上海欣科与海德威合作模式以及代理以色列Exalenz 的C13 品种，享受行业增长红利。
在研管线价值有待发现，重磅品种开启核药新时代：东诚药业通过自主研发和外部引入两种方式不断扩充核药研发管线。铼[188Re]-HEDP 处于IIb期临床，是国内1.1 类新药，在骨转移治疗中有独特优势，潜在市场空间15 亿元。18F-NaF 注射液与99mTc-MDP 相比显像更快，灵敏度更高，成像更清晰；公司国内独 家申报，已获得临床批件，市场空间约3.0-3.5亿元。18F-FP-CIT PET 成像时间短，分辨率高，是比123I-FP-CIT 更好的PD 诊断药物。Y-90 微球相比一般体外照射治疗能量更高，可利用血管摄影技术定位，降低副作用，我国肝癌发病率高，产品上市后空间广阔。
硼中子俘获治疗技术与现有质子治疗、重离子治疗等方式相比，肿瘤杀伤力强，治疗成本低，治疗周期短，有望成为新一代精准癌症治疗手段。而与北京肿瘤医院两个合作品种也有巨大应用空间。
被低估的核医学龙头，维持“强烈推荐”评级：2019 年药品行业进入集采时代，核素药物由于其高壁垒和政策免疫性，未来的确定性更强，投资价值凸显。配置证政策松绑，有望释放出核医学行业被压抑的巨大市场，公司核药房网络布局进度领先，未来自主研发叠加海外品种引进丰富产品线。我们维持此前业绩预测，预计公司2019-2021 年营业收入分别为30.86 亿元、40.15 亿元、51.69 亿元，归母净利润分别为3.75 亿元、4.80 亿元、6.13 亿元，对应2019-2021 年EPS 为0.47、0.60、0.76元，当前股价对应2020 年PE 仅26 倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：1)肝素原料药价格波动：原料药价格存在一定的周期性波动，目前肝素原料药价格处于历史高位，虽然利润贡献占比逐步下降，但若肝素原料药价格大幅下滑，短期内会对公司盈利水平产生一定影响；2) 核医学市场放量低于预期：目前公司作为国内核医学龙头之一，受益于PET-CT等配置证放开，迎来F18-FDG 等品种的放量。但从PET-CT 配置规划出台到F18-FDG 放量仍有一定的延迟，这段时间容易造成F18 放量不及预期；3)研发风险：目前在研品种较多，与普通化药和生物药研发类似，核药研发同样存在高投入、高风险特点，所以公司在研品种存在研发进度不及预期的可能。
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