宇通客车:毛利率继续提高,四季度有望放量增长

投资要点

事项: 公司公布2016年三季报,前三季度实现营业收入216.6亿元,同比增长14.4%; 归属于上市公司股东的净利润22.8亿元,同比增长22%; EPS为1.03元。

平安观点:

业绩稳步提升, 新能源客车龙头地位稳固:公司2016 年前三季度累计销售客车47483 辆,同比增长7.5%,其中新能源客车13143 辆(+32%), 2016 年前三季度国内新能源客车累计销售70836 辆(+24%),公司的市场占有率达18.5%,其增速高于行业增速8 个百分点.,公司在新能源客车领域的龙头地位稳固。前三季度毛利率提升至25.7%,高于去年(23.9%) 1.8 个百分点,销售费用同比增加0.6 个百分点至6.9%;管理费用下降0.9 个百分点至5.4%;财务费用率增加1.1 个百分点,主要原因是汇率变动及外汇交割的影响。

客车大型化与新能源化助公司毛利率提高:公司 3Q16 年的毛利率为27%,比3Q15 的毛利率(24.5%)高出2.5 个百分点,也高出1H16 的毛利率(24.9%)2.1 个百分点。我们认为3Q16 毛利高于3Q15 和1H16 的主要原因是客车的大型化和新能源化。由于2016 年6-8 米新能源客车补贴下滑明显,因而2016 年新能源客车产品以8-10 米为主。公司3Q16 大中型客车销量占比达到85.3%,而3Q15 大中型客车销量占比仅为72.6%,大中型客车的单价和毛利率都高于轻型客车;根据能源结构,3Q15 新能源客车占比31.4%,其中纯电动占比24.1%,插电混动占比7.3%。3Q16 新能源客车占比32.2%,其中纯电动占比21.5%,插电混动占比10.7%。两者新能源客车结构占比相似,故客车的大型化是导致3Q16 毛利率高于3Q15 的主要原因。而导致3Q16 毛利率高于1H16 毛利率的主要原因是新能源客车占比的提高。1H16 共销售客车29768 辆,新能源汽 车占比25%为7435辆,包括6594辆纯电动客车和841辆插电混动客车,分别占比22.2%和2.8%,3Q16中插电混动客车占比高出7.9个百分点,纯电动客车占比变化不大。由于新能源客车的单价和毛利率高于传统客车,所以3Q16的毛利率高于1H16的毛利率。电动化和大型化是客车未来的发展方向,有助于提升产品的毛利率。

新能源客车第四季度有望放量增长:受新能源汽车骗补事件的影响,前期客户对政策的担忧导致需求延后,靴子落地后,市场情绪逐步稳定,第四季度新能源客车销量有望放量增长,公司作为龙头企业优势明显。公司维持全年新能源车2.5万台目标不变。

盈利预测与投资建议。骗补事件靴子落地,稳定市场情绪;补贴款发放至企业,补充企业现金流;政府出台“碳配额”和“油耗积分”等政策,有助于规范市场,利好专注于技术和生产的企业,公司作为龙头企业将长期受益,其销量和市场份额有望进一步提升。维持公司业绩预测为2016、2017、2018年每股收益为1.88元、1.93元、2.15元及“推荐”评级。

风险提示。1)新能源车销量低于预期;2)行业竞争加剧影响利润率。