雅化集团(002497)：民爆为盾 锂业为矛
类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：娄永刚/黄礼恒 日期：2020-10-09
民爆+锂产业双主业驱动。公司成立于2001 年，前身是创立于1952 年的四川省雅安化工厂，2010 年上市，传统主业为民爆器材生产及工程爆破服务，目前为四川省民爆器材生产龙头。
2013 年，公司通过收购四川国理公司部分股权介入锂盐业务，后通过并购和新建产能发展为国内二线锂业龙头。公司未来将继续坚持民爆和锂产业双主业发展。
二线锂业龙头，加快扩产步伐。公司锂业板块主要由四川国理公司、兴晟锂业和雅安锂业负责运营，目前拥有年产能氢氧化锂3.2 万吨、碳酸锂6000 吨，另有2 万吨氢氧化锂生产线已启动建设安排，公司在行业周期底部加快了扩产步伐。同时，公司拥有德鑫矿业控制的李家沟锂矿的优先采购权，同时与银河锂业、CORE 公司签署了锂精矿包销协议，为资源安全供应提供了有效保障。另外，公司积极拓展海外客户，以期尽快切入国际电池厂商及车企供应链，一旦通过国际龙头电池厂商认证并签订供货协议，公司的锂盐产品销量和盈利水平将有很大提升。
夯实民爆业务，强化区域龙头地位。公司为四川省内规模最大的民爆器材生产企业，在国内拥有四川、山西和内蒙古三个生产基地，在海外拥有新西兰、澳大利亚等两大生产基地。因公司主要生产点位于国家西部大开发地区，加之区域内水利和矿产资源丰富，民爆市场空间相对较大且具备一定成本优势。近年来民爆企业加紧并购整合的步伐，行业逐步呈现以优势企业为龙头的区域化发展、产业集中度提高和以爆破技术服务为主的发展格局，公司将通过整合当地小产能强化区域龙头地位。公司民爆产业未来的增量主要来自于工程爆破业务，同时川藏铁路建设有望为公司带来较大的业务增量。
锂价有望继续反弹。随着国内新能源汽车销量逐步恢复至同比正增长，锂盐企业库存持续去化，锂盐厂议价能力不断提升，在此情况下，企业通过提价扭转亏损局面的意愿强烈，9 月底碳酸锂价格有所反弹，我们认为碳酸锂价格反弹短期可持续，反弹至5-6 万元是比较合理且上下游企业均可接受的水平。同时，欧洲新能源车销量快速增长，将有效支撑高端氢氧化锂价格。
盈利预测与投资评级：结合公司产能释放节奏和行业发展情况，预计公司2020-2022 年EPS分别为0.31、0.52、0.82 元/股，对应当前股价的PE 分别为31x、18x、11x。考虑公司未来业绩增长主要来自锂盐业务，我们选取赣锋锂业和威华股份为可比公司，根据Wind，可比公司2021 年PE 均值为58x，公司估值明显低于可比公司估值。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
股价催化剂：公司积极拓展海外客户、锂价反弹、民爆业务业绩提升。
风险因素：新能源汽车需求增长不及预期或锂市场供给释放超预期导致锂价继续下跌；公司海外客户认证进度低预期或新增锂盐产能释放进度低预期。
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