恒逸石化(000703)：19Q3经营环比改善 看好公司未来一体化竞争优势
类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：谢建斌/徐睿潇 日期：2019-10-21
公司19Q3 实现归母净利润9.37 亿，符合我们的预期。公司发布2019 年三季报，前三季度实现营业收入622.05 亿元(YoY-6.37%)，归母净利润22.14 亿元(YoY-9.28%)，扣非后归母净利润19.01 亿元(YoY-6.79%)；其中2019Q3 单季实现营业收入204.75亿元(YoY-11.63%，QoQ-1.43%)，归母净利润9.37 元(YoY-21.92%，QoQ+9.78%)，而扣非后归母净利润8.29 亿元(YoY-22.23%，QoQ+25.48%)，同比18Q3PTA 景气高点盈利有所下降，但环比19Q2 改善。截止19Q3 公司资产负债率为64.4%，另外公司2019 年4 月公告了20 亿元可转债发行预案，公司已经于10 月17 完成反馈意见回复。
19Q3PTA 价差环比收窄，涤纶长丝盈利回升。我们测算2019Q3PTA 华东现货均价为5555 元/吨(YoY-25.7%，QoQ-9.8%)，PTA-0.66*PX 平均价差为1163 元/吨(QOQ-11.3%)。19Q3 涤纶长丝盈利环比提升，涤纶长丝POY 在19Q3 的平均价差为1629 元/吨(QoQ+18.9%)。虽然19Q4PTA 产能投放带来压力，但考虑到贸易缓和有望提振下游聚酯需求，以及19Q4 以来成本端PX 价格维持低位运行，同时未来两年聚酯产能有序增长、聚酯下游 行业集中提升，产业链利润将向下游环节倾斜。
PTA、聚酯持续扩产，进一步提升龙头优势。公司现拥有PTA 权益产能622 万吨，同时还在宁波中金基础上，规划有逸盛新材料600 万吨PTA 产能，预计新增PTA 权益产能300万吨，投产后有望带来整体PTA 成本的进一步降低。公司目前参控股聚酯产能合计740万吨，权益产能约630 万吨，公司通过在17 年以来累计通过并购新增的聚酯产能，同时以数字化智能工厂为方向扩建产能，将进一步提升公司作为聚酯产业链龙头的竞争优势。
文莱项目有望于19Q4 贡献利润，打通聚酯产业链上游PX 环节。截至2019H1，公司持股70%的文莱800 万吨炼化一体化项目总体累计建设投资31.14 亿美元，进度累计完成99%，公司9 月6 日公告该项目常减压装置正式产出合格产品，为工厂全面投入商业运营迈出了坚实的一步。文莱800 万吨炼化一体化项目具有PX 年产能150 万吨，有望于19Q4实现满负荷投产，届时将打通聚酯产业链上游，一方面为公司带来了新的利润增长点、增强公司盈利能力，另一方面将提高自身抵御经济周期波动风险的能力。
投资建议：考虑到公司业绩环比改善，以及19Q4 文莱项目有望投产贡献利润的情况，我们调整2019~2021 年EPS 预测分别为1.09 元、1.57 元和1.86 元(调整前分别0.97 元、1.47 元和1.77 元)，对应PE 分别为13 倍、9 倍和8 倍，看好文莱项目投产后公司一体化竞争优势，维持“增持”评级。
风险提示：油价大幅下跌，聚酯产业链价差大幅收窄，文莱炼化项目进度不及预期
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