Q1基本面边际改善，内生+外延双轮驱动成长

中炬高新(600872)
    投资要点：
    公司公告：公司2025年实现营收42亿，同比-23.9%，归母净利润5.37亿元，同比-39.86%；其中25Q4/26Q1分别实现收入10.43/13.2亿元，分别同比-33.65%/+19.88%，分别实现归母净利润1.57/2.63亿元，分别同比-50.4%/+45.11%。整体来看，公司Q1基本面迎来边际改善。
    Q1酱油主业收入恢复双位数增长，华东区域主业显著修复。分产品看：2026年Q1公司酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他调味品营收分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分渠道看，Q1公司主业分销、直销模式营收分别同比+16.31%/-6.57%，其中分销渠道快增，我们分析，或得益于春节经销商备货错期，叠加公司针对价盘、库存等经营梳理见效。分区域看，Q1主业东部、南部、中西部、北部营收分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%，对应地，上述区域经销商数量分别同比-14/-35/-5/-20家；其中，华东区域市场表现较好，主要系渠道布局合理、经销商隶属关系清晰，公司经营调整较快。
    公司并购味滋美，进一步发力复调赛道，为“再造一个厨邦”战略奠定基础。在主业边际复苏的同时，公司26年初通过并购味滋美完成了复调产品及生产平台的落地；具体而言，味滋美以川式复合调味料为主营方向，专注于B端餐饮定制化服务。其川式复合调味料与厨邦的基础调味料形成互补，而其B端定制化服务、柔性生产及供应链能力，可有效缩短厨邦切入复合调味料赛道的周期。
    Q1公司盈利能力显著改善。盈利端，公司26年Q1毛利率为42.42%，同比+3.69pcts，其中调味品板块毛利率达42%，达到历史最高水平。费用方面，公司26年Q1销售/管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.01/-0.11/-0.12/-0.12pct，同期四项费用率合计同比-0.34pct，预计后续或随规模效应而优化。总体来看，26年Q1公司归母净利率同比+3.46pct至19.9%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.14/8.13/9.04亿元，同比分别为+33%/+14%/+11%，当前股价对应的PE分别为23/20/18倍。我们选取海天味业、千禾味业、天味食品作为可比公司，考虑到公司基本盘边际改善，内生、外延双轮驱动成长，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题等