上海医药深度报告：全国医药流通龙头，工商业一体化发展

上海医药(601607)
    核心观点
    工商业一体化大型医药集团，商业+工业双轮驱动。公司是国内工商业均处于领先地位的医药产业集团，主营业务覆盖医药工业与商业，在医药工业领域，公司拥有丰富的产品资源，在国内12个省市以及海外建有药品生产基地，常年生产约700个药品品种，20多种剂型；在医药商业领域，公司是国内第二大全国性医药流通企业和领先的进口药品服务平台。2024年前三季度，公司实现营业收入2096.29亿元，同比增长6.14%；归母净利润40.54亿元，同比增长6.78%。
    夯实商业基本盘，加速发展创新业务。2016年公司与拜耳共同探索跨国药企在中国的CSO业务模式，该合作延续至今，2023年底公司与赛诺菲达成战略合作，该合作涉及重点疾病领域的20多个产品，合约规模超50亿人民币。2024年前三季度，公司CSO合约推广业务实现高增，实现销售金额约61亿元，同比增幅达176.3%，覆盖赛诺菲、拜耳、益普生、住友、武田、卫材等18家药企。同时，公司着力打造创新药全生命周期服务平台，为全球医药企业创新产品提供涵盖上市前合作、进出口服务、全国分销、创新增值四大领域的全供应链一站式管理服务。此外，公司积极探索器械、医美、健康食品等非药新业务拓展，加快全国器械业务基础布局，进一步推动公司多元化、多品种、多渠道发展，在SPD、医美业务方面迎来突破，2024年前三季度，公司器械大健康业务销售约326亿，同比增长11.9%。
    工业板块实力突出，创新管线逐步兑现。在创新药方面，公司贯彻创新转型战略，研发投入持续加码，研发投入从2018年的13.9亿元增长至26亿元，研发费用从10.6亿元增至22亿元，2024年12月5日，公司X842项目上市许可申请获国家药监局批准，截至24年三季度末，公司处于临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线共有60项，其中创新药46项（含美国临床II期3项），还有2项创新药项目提交pre-NDA、分别为I001和SRD4610，4项处于关键性研究及临床III期阶段。在中药方面，公司具备丰富的中药资源，旗下拥有六个中华老字号品牌，公司持续推进中药大品种和大品牌战略，同时以中药研究所为核心平台，开展循证医学研究，推进中药品种的二次开发。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为281,573、308,355、338,586百万元，同比增长8.2%/9.5%/9.8%；归母净利润分别为5,039、5,594、6,306百万元，同比增长33.7%/11.0%/12.7%；对应EPS分别为1.36、1.51、1.70元；对应PE倍数为15.07/13.57/12.04倍。公司为医药流通行业龙头之一，通过紧密布局医药商业+医药工业板块，实现业绩双轮驱动。医药商业板块为公司基本盘，有望持续受益于行业集中度提升，此外CSO等创新业务快速放量，为公司业绩增长提供成长新动能。医药工业板块，随着公司创新药管线的逐步兑现，叠加中药大品种战略推进，有望打造新的增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    医药行业政策变动风险、创新药研发不及预期风险、地缘政治风险、商誉减值风险。