北交所首次覆盖报告：领跑凉味剂优质赛道，一体化布局开启香精香料新成长

中草香料(920016)
    公司：凉味剂拉动营收增长，2019-2024年营收CAGR28.62%
    中草香料专注于香精香料，主要产品包括凉味剂、合成香料和天然香料。2024年营收2.22亿元，同比增长7.89%。公司凉味剂等产品市场认可度提升，下游食品、日化等领域对凉味剂等产品需求旺盛，2019-2024年营收CAGR为28.62%。公司2024年毛、净利率分别为30.50%、16.49%。中草香料有望通过募投项目向凉味剂产业链上游发展，丰富公司产品种类，二期项目拓展下游应用，提升核心竞争力，持续推动产品创新与技术创新，提高市场占有率和盈利能力。我们预计公司2025年-2027年的归母净利润为38/47/62百万元，EPS为0.49/0.61/0.80元/股，对应当前股价的PE分别为48.3/38.6/29.4倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    我国香料香精2023年市场规模439亿元，WS系列国内需求增长速度较快
    近年来，我国经济水平持续增长，食品、医药、饮料、日化等行业的规模不断扩张，带动我国香精香料行业持续增长。根据Leffingwell&Associates的统计数据，国际香精香料市场规模由2008年的203亿美元增长至2021年的299亿美元。根据中国香料香精化妆品工业协会数据，2023年，中国市场香料香精市场规模为439亿元人民币，约占全球20.36%。凉味剂方面，薄荷醇是使用范围最广的传统凉味剂，WS系列凉味剂属薄荷醇升级替代产品，国内供应商主要有中草香料、亚香股份和爱普股份。根据公司招股说明书，2022年WS-23等凉味剂国内需求量约1,346吨，2019-2022年均增速超40%，市场空间较为广阔。
    合作德之馨、奇华顿等，募投丰富凉味剂产品种类、突破原料瓶颈
    公司重视研发，截至2024年12月31日，中草香料拥有15项专利，其中10项发明专利。公司积累了优质、稳定的客户渠道和资源，与德之馨、奇华顿等全球十大香精香料公司建立稳定合作关系。公司募投项目投资“年产2600吨凉味剂及香原料项目（一期）”项目，有助于丰富凉味剂产品种类，向凉味剂产业链上游发展，拓展凉味剂原材料突破原料瓶颈。
    风险提示：主要原材料价格波动风险、存货减值风险、宏观经济环境波动风险