深耕基建主业，数字化转型拓展增长空间

隧道股份(600820)
    投资要点：
    行业龙头，稳健增长。隧道股份前身为上海市隧道工程公司，成立于1965年，1993年改制为上海隧道工程股份有限公司，并于次年在上海证券交易所上市，成为全国基建板块首家上市公司。随后，公司并入上海城建，全面接管其国有资产，凭借多年深耕基础设施建设的经验，逐步发展成为上海国资体系内的重要城建运营企业。公司经营稳健，展现出较强的增长韧性。2013-2023年，营业收入由235.01亿元增至741.93亿元，CAGR达12.18%；归母净利润由12.89亿元增至29.39亿元，CAGR达8.59%。2024年，公司建筑业务新签合同额达1030.16亿元，同比增长8.01%，延续稳健增长态势。
    基础设施建设为主，四大板块协同发展。公司专注基础设施建设，业务涵盖施工、设计、投资、运营四大板块，其中施工业务为核心，涵盖地下工程（隧道、轨交、水务、能源）与地上工程（公路、铁路、市政桥梁）。2024H1施工业务实现营收244.27亿元，同比+2.63%，占比87.13%，全年新签合同额909.35
    亿元，同比+10.93%。同时，公司依托施工主业拓展设计、投资、运营业务，形成协同发展格局。公司投资业务主要采用BOT/PPP模式，2023年7月正式启动钱江隧道基础设施公募REITs项目申报发行工作，助力资产盘活及价值重估。运营业务方面，2019-2023年营收CAGR达18.7%，2024H1营收在去年高增长的情况下有所下滑，同比-5.18%至11.97亿元。公司积极推进智能化运维，布局智能巡检、智慧高速等技术，提升基础设施全生命周期管理能力。
    交通数据变现，打开新增长点。中国数据流通市场增长迅猛，根据《2024年中国数据交易市场研究分析报告》，预计2023-2030年数据交易市场规模将从1537亿元增至7159亿元。在此背景下，隧道股份依托在交通基础设施运营领域的深厚积累，积极推动数据资产商业化。公司目前管理全国2400多公里交通设施，并承担上海95%以上市管道路的运营养护，长期积累优质交通数据资源。2023年，公司完成“低速作业车时空”数据产品的首笔交易，并推动“上海停车”APP发展，拓展交通数据应用场景。同时，数字集团持续推进基础设施全生命周期的智能化改造，已签约多个市政公路智能化项目。2024年，公司新签数据订单10.3亿元，进一步验证数据市场化进程。未来，公司有望依托智能交通、智慧管养等技术积累，构建成熟的盈利模式，推动数字业务成为新的业绩增长引擎。
    稳固长三角市场，加速国际化步伐。公司施工业务深耕长三角，2024H1江浙沪地区营收占比达82.72%，其中上海贡献201.15亿元，占比71.75%，区域市场优势明显。江浙沪地区经济活跃，财政实力雄厚，基建资金保障力度较高，2024年固定资产投资增速领先全国，为基础设施建设提供良好支撑。同时，公司持续推进海外市场布局。2024H1境外营收达21.26亿元，同比+50.73%，境外市场拓展步伐明显加速。
    现金分红稳定，高股息提升投资吸引力。公司长期维持稳定的分红政策，2013-2023年分红率长期保持在30%左右，现金分红金额从4.09亿元增长至10.38亿元，CAGR达9.76%。2024年8月实施半年度分红，合计分红3.14亿元，占当期归母净利润的40.02%。截至2025年4月7日，2023年股息率达5.66%，在SW建筑板块164只股票中排名第四，显现出稳健的股东回报能力。结合稳定的经营性现金流与盈利能力，公司长期维持30%左右的分红比例，彰显持续回馈股东的决心。在建筑行业估值整体偏低的背景
    下，公司高股息率特性对长期资金形成较强吸引力。
    盈利预测与评级：公司深耕长三角，海外业务拓展顺利，数字化转型培育新增长点；长期维持30%左右稳定分红，股息率行业领先。我们预计2024-2026年归母净利润30.7亿元、32.5亿元、34.5亿元，对应PE6.1、5.8、5.5倍。参考可比公司四川路桥、安徽建工以及上海建工2025年平均8.9倍PE估值，
    结合市值管理及高股息特性，估值修复可期，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：基建投资不及预期，数字化业务不及预期，项目施工不及预期。