国内半导体光刻胶龙头，打造电子化学品平台型企业

彤程新材(603650)
    电子材料方面，公司是国内半导体光刻胶龙头，ArF、KrF、EBR等新产品系列陆续通过国内多家客户验证并逐渐放量，同时布局显示材料、CMP抛光垫等业务打造电子化学品平台型企业；汽车/轮胎用特种材料方面，公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位。看好公司电子化学品业务持续突破，首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    公司是国内领先的新材料综合服务商，业绩稳健增长。2025年前三季度公司在我国半导体光刻胶以及TFT阵列光刻胶市场的销售金额均位居中国供应商首位。轮胎用橡胶助剂及其他化工产品方面，公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位并连续多年是我国最大的橡胶酚醛树脂生产商，与国内外轮胎企业建立了长期稳定的业务合作关系。可完全生物降解材料方面，公司围绕PBAT聚合工艺及改性方案创新，在相关行业实现突破性应用。2025年前三季度公司实现营收25.23亿元，同比+4.06%；实现归母净利润4.94亿元，同比+12.65%。
    公司是国内半导体光刻胶龙头企业。AI等领域快速发展带动半导体材料需求提升，光刻胶市场规模持续增长，2024年全球集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模为32.7亿美元，同比增长14.7%，预计2025年全球集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模将增长至35.5亿美元。2024年中国集成电路晶圆制造用光刻胶市场规模为53.54亿元，同比2023年增长8.40%，其中g/i线、KrF、ArF、ArFi、PSPI光刻胶市场规模分别为5.78/24.84/4.43/10.12/8.37亿元光刻胶具有较高的国产替代壁垒，全球高端半导体光刻胶市场份额主要被日本和美国企业占据，G/I线光刻胶国产化率为30%，KrF光刻胶国产化率为10%，ArF光刻胶国产化率为2%，EUV光刻胶仍处于研发阶段。公司全资子公司彤程电子持有北京科华96.3295%的股份，北京科华在IC光刻胶方面为国内第一，是唯一被SEMI列入全球光刻胶八强的中国光刻胶企业。25H1公司半导体光刻胶业务实现营收近2亿元，同比增长超50%。公司ArF光刻胶、KrF光刻胶、抗反射涂层、EBR等新品在25H1已通过国内多家客户验证并上量，同时公司传统优势产品KrF光刻胶同比增长近50%、ICA光刻胶保持167%的高速增长、G/I线光刻胶稳健增长26%。25H1公司I线化学放大厚膜胶在多家12寸客户实现稳定快速的应用扩展，销量持续攀升，40-80um超厚膜负性抗电镀光刻胶通过国内头部封装厂验证；此外公司自产树脂持续开发。公司年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目已部分建设完成，其中包括年产300/400吨ArF及KrF光刻胶量产产线，进一步夯实产能优势。
    公司布局显示材料、CMP抛光垫等业务打造电子化学品平台化企业。随着OLED面板渗透率提升、大尺寸显示面板需求增长、全球显示面板产能持续向中国转移，我国TFT-LCD光刻胶市场规模预计从2023年的59.9亿元增至2025年的68.43亿元，CAGR为6.88%。公司子公司彤程电子持有北旭电子100.00%股权，北旭电子是国内最大的液晶正性光刻胶本土供应商，同时也是中国大陆首家实现Array用正性光刻胶本土量产的厂商。25H1公司显示光刻胶产品实现营收1.80亿元，同比增长13.6%，销量同比增长12.5%。此外公司在显示材料板块陆续布局有机绝缘膜及发光材料，未来有望提供新增长点。另一方面，公司于江苏金坛建设的CMP抛光垫项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片。截至25H1该项目已完成产线建设和产品生产验证，并开始在国内龙头芯片企业逐步开展验证，验证进程推进顺利。截至2025年中报，公司已分别收到8寸及12寸重要客户的首次正式CMP抛光垫订单，实现CMP抛光垫量产出货。
    公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商。2001-2024年我国橡胶助剂产量由13.80万吨增长至158.79万吨，CAGR达11.21%。未来在下游汽车工业增长的带动下，尤其是新能源汽车快速增长，橡胶助剂行业有望保持稳定向上的增长。公司是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商，稳居行业龙头地位。2025年前三季度公司特种橡胶助剂实现营收17.56亿元，同比下降4.50%；产量10.91万吨，同比增长0.25%；销量11.83万吨同比增长1.00%。25H1公司一方面深化与国内头部轮胎企业的战略合作，另一方面重点突破欧美高端市场，国际业务占比提升。随着国内轮胎企业加速海外布局以及国际市场需求增长，公司海外市场份额有望持续提升。
    估值
    公司是国内半导体光刻胶龙头，致力于打造电子化学品产业化平台，同时也是全球最大的轮胎橡胶用特种酚醛树脂供应商。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.24/7.57/9.85亿元，EPS分别为1.01/1.23/1.60元，PE分别为48.5/40.0/30.8倍。看好公司电子化学品业务持续突破，首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品、新技术研发与市场竞争加剧风险；宏观市场需求波动风险；原材料价格波动风险。