经营承压利润下滑，但派息率同比提升

中国国贸(600007)
    核心观点
    全年归母净利润同比-8%，派息率同比提升。2025年，公司实现营业收入38亿元，同比-4%，主要受到写字楼和酒店业务拖累；实现归母净利润12亿元，同比-5%；归母净利率为31.9%，同比降低0.4pct，主要因为毛利率57.7%，同比降低0.4pct，此外销售管理财务费率之和为5.7%，同比增加0.1pct。2025年，公司派息率为90%，略高于2024年的88%。
    写字楼和酒店经营承压，但商城和公寓相对平稳。拆分业务结构，2025年公司写字楼、商城、公寓、酒店和其他业务的收入分别为14、13、2、5、4亿元，同比分别为-6%、-1%、+1%、-6%、0%，占比分别为38%、34%、5%、13%11%；平均租金单价分别为609、1300、362元/㎡/月，同比分别为-5%、-1%、-1%。2025年，公司写字楼和商城业态的平均出租率分别为92%和96%，虽然同比均有下滑，但仍好于行业整体水平；公寓的出租率为91%，同比提升2pct。2025年，公司的物业租赁管理业务（包括写字楼、商城、公寓在内）和酒店经营业务的毛利率分别为65.7%和5.3%，同比分别降低0.4pct和2.0pct。有息负债持续减少，财务状况更趋健康。截至2025年末，公司总资产115亿元，同比-7%；净资产98亿元，同比+1%；总负债17亿元，同比-36%；资产负债率15%，同比下降7pct；有息负债2亿元，同比-82%，连续4年显著降低；融资成本3.2%，同比下降35bp；货币资金35亿元，占总资产比重为30%。2025年，公司经营性现金流净额为18亿元，保持合理水平；加权ROE为12.4%，同比下降主要受权益乘数降低影响。
    投资建议：考虑到北京商业与酒店行业现状对公司经营的影响，我们略下调此前的盈利预测，预计公司2026-2027年的营业收入分别为36.6/36.0亿元（原值为37.9/38.3亿元），归母净利润分别为11.9/11.6亿元（原值为12.5/12.8亿元），对应每股收益分别为1.18/1.16元，对应当前股价的PE分别为18.3/18.7倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：若国际关系变化、国内经济增速放缓、企业居民削减开支、差旅出行减少、北京商业供应增加、行业竞争加剧，公司经营会受到不利影响。