AI战略加速落地，数字产业多点开花

浙数文化(600633)
    “文化+科技”战略引领数字经济布局，AI赋能驱动产业创新升级。公司坚定实施“传媒控制资本、资本壮大传媒”的发展理念“1335”战略行动方案，聚焦“数字文化+”、“数字技术+”、“数据运营+”以及“创新赛道”四大核心方向，致力于成为国内领先的数字文化产业集团。公司积极推动AI智能全面赋能产业发展，深化文化与科技的融合，在数字内容、数字技术解决方案、数据要素流通及新兴产业投资等领域持续发力。
    数字文创多元驱动，AI赋能释放增长动能。
    业绩方面，2024年公司实现营业收入30.97亿元/同比+0.61%；归母净利润为5.12亿元/同比-22.84%，主要系投资收益和公允价值变动减少所致；扣非归母净利润为4.05亿元，同比增长12.80%，主营业务盈利能力持续增强。分季度看，公司Q1~Q4分别实现营收6.78/7.34/7.56/9.28亿元，分别同比-26.58%/-4.03%/+26.27%/+17.44%，归母净利润0.99/0.48/3.27/0.37亿元，扣非归母净利润为0.71/1.31/1.19/0.84亿元，整体利润表现相对稳健。业务结构方面，在线游戏运营业务营收13.40亿元/同比+1.77%，继续作为基本盘支撑；技术信息服务营收6.85亿元/同比+6.87%；数字营销营收快速增长至7.75亿元，同比+130.23%；在线社交业务营收下滑至2.68亿元，同比-65.23%。
    盈利能力方面，公司2024年毛利率为58.11%，同比-10.16pct，主要受低毛利的数字营销业务占比提升（毛利率18.78%/同比-10.10pct）及在线社交板块毛利下滑拖累；游戏业务毛利率维持在91.04%的高位。费用端保持稳健，全年销售/管理/研发费用率分别为13.93%/14.06%/10.67%，分别同比+0.16pct/-1.09pct/-3.73pct，财务费用率为-0.53%，维持负值，整体费用结构保持合理。综合作用下，销售净利率同比-4.95pct至17.49%。
    2025Q1延续修复态势，盈利能力持续改善。25Q1公司实现营业收入7.06亿元/同比+4.16%；归母净利润1.44亿元/同比+44.86%；扣非归母净利润为1.03亿元/同比+44.56%。毛利率57.52%，同比-6.07pct，环比+3.08pct，整体费用率为41.08%/同比-6.19pct，主要系销售费用率同比-7.55pct至13.98%。净利率21.06%，同比+5.77pct，环比+12.22pct，盈利修复趋势持续向好。
    核心数字文化业务稳健增长，游戏主业现金流强，社交业务战略收缩释放资源。公司数字文化板块为核心业务支柱，2024年在线游戏运营业务实现营收13.40亿元/同比+1.77%，稳居总营收首位。子公司边锋网络维持强劲表现，“边锋掼蛋”日活跃用户突破百万，成为公司具备高增长潜力的自研平台型产品。边锋网络全年合并净利润达5.29亿元，为公司提供稳定现金流和可持续的利润支撑。在线社交业务收入为2.68亿元，同比下降65.23%，主要系公司战略调整收缩不盈利业务所致，利润影响已在Q3前集中释放，有助于资源重新配置。新媒体平台“战旗”在探索内容差异化及技术融合方面持续发力，与阿里云通义千问合作推出“45度”文化服务智能体平台，在文旅体融合服务方向积累初步优势。我们认为，公司游戏板块将继续发挥现金流母体作用，同时为数字文化创新业务留出空间，有望形成“稳+新”协同驱动格局。
    数字技术板块持续扩张，IDC+大模型落地推动平台级能力构建。2024年，公司技术信息服务业务实现营收6.85亿元/同比+6.87%。旗下富春云科技围绕算力基础设施全面布局，在杭州富阳、北京益园、杭州大江东三地建成并运营数据中心，基于底层数据全覆盖为依托，聚焦IDC节能与大模型结合，开发富春云AI智慧节能平台建设，为数据中心持续优化运行策略和节能效果提供保障。同时，子公司传播大脑聚焦传媒算法与内容理解，已获得浙江省产业基金战略投资，具备较强“政产研”整合能力。其自主研发的“传播大模型”“生成式辅助脚本”等4项AI算法已通过国家网信办备案，构建差异化内容理解与创作能力。我们认为，公司正逐步形成“硬件底座+AI平台+场景应用”的一体化数字技术能力体系，为后续多行业赋能打下基础。
    数据运营与AI应用双轮驱动，产业协同拓展成长边界。在数据要素政策加速落地背景下，公司抢先布局数据流通平台，控股浙江大数据交易中心，2024年完成股权重组并实现并表，初步构建“1+N”省域数据流通体系。目前交易平台已上线15个区域专区，实现浙江省基本覆盖，并试点跨区域数据互认。数字营销业务方面，淘宝天下及新并表的九天互动全年带动板块收入同比增长130.23%，后者已建立稳定客户基础（米哈游、途虎、巨人网络等），具备较强执行力。我们认为，公司具备“内容+技术+数据+平台”的融合优势，在构建多样化AI应用生态的同时，形成较强的产业协同和资本运作能力，数字经济布局具备持续拓展潜力。
    投资建议：公司围绕“文化+科技”持续布局，主动收缩低毛利的在线社交业务，游戏主业稳健增长带动公司整体毛利率逐年抬升，AI应用和数据要素业务加快落地，成长逻辑清晰。随着传播大脑商业化推进、IDC资源优化及数据平台生态建设深化，业绩有望持续改善，建议关注AI成果转化与新兴业务放量节奏。预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.41/7.46/8.16亿元，EPS分别为0.51/0.59/0.64元，对应目前PE分别为27/24/22倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：游戏版号及政策变动风险，AI与数据要素业务商业化落地不及预期，IDC项目利用率和盈利能力提升进度不达预期。