首次覆盖：产品结构持续优化，氢能+固态电池有望构筑新增长极

远航精密(920914)
    投资要点：
    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为0.56/0.93/1.81亿元，对应PE为39/24/12倍。公司镍基材料市场占有率较高，产品在锂电池、氢能、航天等领域具有应用。公司和头部企业合作开发固态电池用镍铁合金集流体，随着固态电池产业化加速有望贡献较大利润。公司PE低于可比公司均值，给予“买入”评级。
    行业与公司情况：1）公司主营业务为镍基导体材料，和珠海冠宇、亿纬锂能、宁德新能源等企业保持合作，行业内多年保持50%以上的市占率。公司产品应用于锂电池结构件、氢能电解槽电极、航空航天、纪念币等领域，公司开发的镍铁合金集流体有望用于固态电池；2）公司产品应用于动力和储能电池软硬连接、极耳等结构件，通过控股黑悟空能源将产业链延伸至柔性电路组件（FPCA）领域，在新能源车销量保持增长、储能装机量保持高增速背景下，公司相关业务有望保持景气；3）公司热敏保护组件（TCO）通过珠海冠宇等给联想和戴尔等终端客户供货，TCO产品毛利率较高，随着公司进一步拓展客户，相关业务有望贡献较大利润；4）公司产品可用作氢能电解槽电极极板，相关客户数量和订单量逐渐增加，市场前景良好；5）公司和头部电池企业合作开发用于固态电池的镍铁合金集流体，以避免传统集流体在硫化物固态电池中的腐蚀问题，相关业务有望成为公司新增长极。
    结构件稳增，氢能+固态电池空间广阔。结构件：消费电池需求或稳定增长，动力和储能需求强劲，或推动锂电池结构件需求提升；TCO：公司TCO产品毛利率较高，客户结构有望优化，目前公司TCO产品终端客户主要为联想，客户结构较为简单，若公司进一步开拓新客户，TCO产品的收入和利润规模有望进一步提升；固态电池：硫化物路线或逐步占据主导地位，镍基集流体相比传统铜箔集流体更适配硫化物全固态电池，公司产品送测固态电池企业，在固态电池产业化进程加速背景下，镍基集流体需求或迎来快速增长；氢能：绿氢或成氢能产业发展主流，镍极板需求或提升，公司在镍基材料加工领域技术领先，且产品在电解槽领域已有应用，氢能产业化加速或带动公司镍基电解槽电极产品收入和利润规模提升。
    关键假设点：1）假设2025-2027年镍箔/带收入增长率分别为16%/27%/35%，毛利率分别为14.3%/15.0/17.0%；2）假设2025-2027年结构件收入增长率分别为25%/28%/30%，毛利率为16.2%/16.3%/16.7%。
    催化剂：1）镍铁合金集流体验证结果和订单节奏；2）氢能投资力度加大。
    风险提示：1）下游需求不及预期风险；2）技术迭代和产品更新风险；3）原材料价格波动风险；4）固态电池技术进展不及预期风险。