优质资产价值凸显 连续两季度业绩历史新高

申能股份(600642)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现归母净利润34.59亿元，同比增长220%；2024年一季度实现归母净利润11.59亿元，同比增长58%，超过我们此前预期的9亿元。2023年度分红每股0.4元，分红比例56.60%，符合预期。
    2023年煤电除吴泾二发和外高桥一发外（披露口径）全面扭亏，年底未计提减值损失，2023年四季度业绩创历史新高。从公司披露的参控股公司业绩来看，2023年吴泾二发亏损0.79亿元（净利润口径，下同，上年同期亏损3.6亿元），外高桥三发盈利3.05亿元（上年同期亏损1.71亿元）。外高桥一发、二发分别实现投资收益-2.13亿元和1.09亿元（上年同期分别为-3.0亿元和-0.97亿元），煤电参控股公司均实现减亏扭亏，年底未计提减值损失。
    新能源业务稳步增长，天然气管网业务基本稳定。公司2023年底新能源控股装机512.15万千瓦，较2022年底增加83万千瓦。公司新能源业务主要分布在三个子公司中，2023年申能新能源、申能新能源（青海）和申能新能源（内蒙古）分别实现净利润7.44、2.96和1.79亿元，上年同期分别为6.45、2.92和2.08亿元，合计净利润同比增长6.46%。公司天然气管网业务2023年实现净利润3.28亿元，上年同期为3.12亿元，基本持平，提供业绩安全垫。
    2024年一季度业绩再创历史新高，优质资产价值凸显。公司2024年一季度实现归母净利润11.59亿元，创历史同期新高，同比增长4.25亿元。拆分来看，业绩增长主要来自于：1）毛利同比增长约5.4亿元；2）投资收益同比增长1.84亿元；以及相应的，少数股东损益同比增长约2亿元。我们推断无论是毛利增长还是投资收益增加，均来自公司煤电业务盈利修复。公司为全国度电煤耗最低的火电上市公司，同时受益于长三角电力供需趋紧，公司一季度煤电发电量同比增长10%，气电发电量同比增长71.2%，优质资产价值凸显。
    卓越公司治理叠加友好区域供需格局，打造电改行业标杆。结合上述业绩，我们认为公司管理层拥有卓越治理能力，高度重视股东回报。一方面，公司煤电机组质量行业领先，人均创收、创利均位居主流电力公司第一梯队，企业质量获得同行认可，目前长江电力合计持有申能股份11.59%股权；另一方面，申能股份上市30年来平均现金分红比例高达50%，2022年超过70%，并于2021年提出股权激励计划，为同时期罕见。电力体制改革推进下，上海区域在电力需求偏紧、供电集中度高以及政府电价政策友好程度三个维度占优，申能股份或在电改时代成为行业标杆。
    盈利预测与评级：结合公司一季度数据，我们上调公司2024-2025年归母净利润预测分别为43.06、47.49亿元（调整前为36.22、39.32亿元），新增2026年归母净利润预测为50.09亿元，当前股价对应PE分别为10、9、8倍。在公司卓越管理能力以及电力体制改革下，公司或已进入新的发展周期，维持“买入”评级。
    风险提示：煤价波动，电价不及预期。