盈利能力强劲，资管壁垒稳固

瑞达期货(002961)
    核心观点
    盈利能力行业领先，买方业务转型加强增长可持续性。2025年公司实现营收12.27亿元，归母净利润5.47亿元，同比分别+23.20%、+42.95%，营收、净利润指标双双进入行业前十。加权平均ROE达17.70%，处于上市期货公司第一梯队。权益乘数（剔除保证金负债）续升至213%，用资能力逐步增强。资管、经纪、风险管理等核心主业贡献了绝大部分利润，期货市场景气度上行叠加公司转型买方业务的背景下，盈利增长具备可持续性。
    资管业务实现快速增长，主动管理能力构筑护城河。2025年公司资管业务实现收入2.06亿元，同比+81.34%，成为业绩增长的核心引擎，期末资产管理规模达46.29亿元，同比+97.40%。公司深耕期货CTA策略领域，构建了系列主动管理产品矩阵，产品业绩稳居行业前列。依托优异的产品力，公司机构客户认可度持续提升，同时持续丰富纯商品对冲、FOF、固收+等多元产品线，资管业务持续向好发展趋势可期。
    风险管理业务稳居行业前列，做市能力打造第二增长曲线。2025年公司风险管理业务实现收入2.62亿元，同比+14.19%，其中做市业务实现跨越式突破，行业地位持续巩固。公司参与做市品种合计85个，其中期权做市品种63个，期货做市品种22个。根据中期协统计数据，2025年公司场内期权做市业务累计成交量行业排名第2，累计成交额行业排名第3，报价稳定性与市场深度位居行业前列。公司全年为215家企业提供定制化衍生品服务，新增衍生品交易名义本金396.73亿元。风险管理业务成为公司业绩增长的压舱石。
    经纪业务基本盘持续夯实，成本管控能力提升。作为公司核心基本盘，2025年期货经纪业务实现收入7.26亿元，同比+15.70%，保持稳健增长态势。期末母公司口径客户保证金规模达200.25亿元，其中机构客户保证金规模146.96亿元，占比高达73.39%，客户结构持续优化，机构化程度远超行业平均水平。公司持续深化机构客户服务体系，为产业与金融机构客户提供一站式风险管理与资产配置服务，全年新增客户13,842户，高净值与机构客户占比持续提升。同时公司成本管控能力显著增强，全年营业成本4.56亿元，同比下降6.28%，其中业务及管理费同比下降6.31%，在营收增长的同时实现成本端有效压降，进一步放大利润空间。
    风险提示：盈利预测及估值不准确，市场竞争风险，流动性与杠杆风险等。投资建议：公司2025年业绩符合我们此前预期。基于期货市场景气度及公司年报数据，我们调整了公司资管规模增速、经纪市占率等核心假设，并将2026-27年归母净利润调整+0.6%、-0.3%。公司盈利能力突出、资管等业务具备特色、业务布局具备增长空间，维持“优于大市”评级。