海外业务持续攀升，分红金额与净利润创历史新高

宇通客车(600066)
    核心观点
    2025年归母净利润同比增长35%，全年分红率金额创历史新高。2025年宇通客车营收414亿元，同比+11.3%，归母净利润55.5亿元，同比+34.9%，扣非利润45.8亿元，同比+32.1%；25Q4营收151亿元，同比+15%，归母22.6亿元，同比+34%，环比+66.7%，扣非19.6亿元，同比+40.6%，环比+84.3%。整体来看，得益于等因素，宇通客车业绩持续释放；分红层面，公司全年分红金额55亿元，创历史新高，分红率约100%，持续回馈股东。
    销量结构持续优化，单车利润持续上行。毛利率层面，2025年宇通客车销售毛利率25.1%，同比+2pct，其中国内19.1%，同比-0.3pct，海外29.6%，同比+1.2%；Q4毛利率27.3%，同比+1.36pct，环比+3.3pct，盈利能力稳中有升。费用层面，25年销售/管理/研发费率3.4%/2.0%/4.4%，同比-0.2/-0/-0.4pct，预计主要系规模效应带来的边际降本；单车维度，25Q4宇通单车营收94万元，同比+12%，环比+13%，扣非单车利润12.3万元，同比+37%，环比+42%，规模效应+结构持续向好（出口占比、新能源出口占比、高价值带出口占比提升）。综上，得益于扎实的成本控制能力、规模效应的持续释放及中高端战略演进，公司业绩稳定释放。展望2026年全年，一方面叠加出口销量增长（包括新能源占比提升）、国内企稳以及场景开拓（城间车、座位客车新能源渗透率提升），公司有望持续获得高质量发展。
    展望中长期，周期与成长共振依旧，宇通业绩有望持续释放。行业端：①国内复苏：国内客车需求有望持续修复（以旧换新政策）；②出口放量：当下海外大中客年销量约28万辆，新能源渗透率15%左右，对比国内具较高提升空间，且海外多国指定政策促进新能源客车替换；宇通端：①出口市场宇通打造“技术+服务出口”创新模式，抓住海外新能源发展窗口期持续突破，从“制造+销售产品”→“制造服务型+解决方案”定位升级，竞争力持续攀升，海外布局逐步从亚洲、拉美、非洲等地区，向欧洲等客车工业发达地区拓展，推动产业价值链迈向中高端，有望充分受益于海外新能源扩张；②国内市场宇通在风险管控+优选市场改善毛利，预计公司国内盈利有望回暖。
    风险提示：行业复苏不达预期、海外竞争加剧、宏观经济波动。
    投资建议：兼具成长和红利的全球大中客龙头，维持“优于大市”评级。看好公司海外竞争力持续兑现，考虑到海外市场持续开拓，上修26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计26-28年净利润亿元60.1/67.9/75.4亿元（原预测26/27年54.5/62.4亿元），EPS为2.71/3.07/3.40元（原预测26/27年2.46/2.82元），维持“优于大市”评级。