上海医药2025年中报业绩点评：商业板块稳健增长，研发创新稳步推进

上海医药(601607)
    核心观点
    事件：2025年8月29日，上海医药发布2025年中期业绩报告，2025年上半年营业收入1415.93亿元(+1.56%)，其中商业板块收入1294.33亿元(+2.17%)，工业板块收入121.60亿元(-4.50%)；归母净利润44.59亿元(+51.56%)，其中商业板块贡献利润17.94亿元(+0.06%)，工业板块贡献利润11.50亿元(-12.35%)，主要参股企业贡献利润3.38亿元(7.64%)；扣非净利润21亿元(-22.37%)，经营性现金流9.89亿元(+92.04%)。
    2025Q2营业收入708.30亿元(+2.27%)，其中商业板块收入645.55亿元(+1.71%)，工业板块收入62.75亿元(+8.38%)；归母净利润31.26亿元，其中商业板块贡献利润9.60亿元，工业板块贡献利润6.18亿元，扣非净利润8.37亿元；Q2单季度净利润大幅增加系对和黄药业会计核算由合营企业权益法核算变更为按子公司核算而产生16.77亿元一次性特殊收益所致。
    商业板块增长稳健，新兴业务贡献增量。2025年上半年公司商业板块收入增长2.17%，其中Q2单季度增长1.71%，整体增长稳健，主要得益于创新药商业、CSO及进口总代、器械大健康业务等新兴业务贡献增量。上半年公司与安斯泰来、康方生物、乐普生物等多家创新药企业达成战略合作，实现销售收入242亿元，同比增长22.6%；CSO合作产品数量持续增加，服务规模进一步扩大；进口总代业务新增品规25个，实现收入175亿元，同比增长11.7%；器械及大健康业务引进5个新产品，实现收入226亿元；医美业务收入14亿元，同比增长18.8%，持续为商业板块贡献业绩增量。
    工业板块业绩修复，创新研发持续推进。2025Q2单季度工业板块收入同比增长8.38%，环比增长6.63%，业绩持续平稳修复。2025年上半年公司研发投入11.48亿元，占工业板块收入的9.44%，其中费用化部分9.59亿元。新药研发方面，针对高血压的新一代口服非肽类小分子肾素抑制剂I001上市申请获受理，已完成注册检验与注册核查；全球创新型CD20抗体静脉注射制剂B001和皮下注射制剂B007已完成针对重症肌无力和天疱疮Ⅱ期临床的全部受试者入组；拟用于急性缺血性脑卒中的Ⅰ类创新药SHPL-49已完成Ⅱ期临床研究。中药创新方面，两款1.1类新药参芪麝蓉丸治疗轻中度脊髓型颈椎病的Ⅲ期临床正在有序推进，用于肌萎缩侧索硬化症的藿苓生肌颗粒Ⅲ期临床已启动，美国pre-IND申请获FDA受理。
    投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。公司商业板块创新药及CSO业务持续贡献增量，商业增速高于行业平均水平；同时公司从商业、工业、研发多方向推进降本增效，净利率稳步提升，考虑2025年一次性并表收益，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为66.02/55.21/60.80亿元，同比增长45.02%/-16.38%/10.12%，当前股价对应2025-2027年PE10.5/12.5/11.4倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。