2026H1门店快速扩张、店均收入修复，盈利能力延续提升

万辰集团(300972)
    核心观点
    万辰集团公布2026H1业绩：2026H1营业总收入同比+54.3%，归母净利润同比+156.6%，扣非归母净利润同比+153.2%。2026Q2营业总收入同比+54.8%，归母净利润同比+126.0%，扣非归母净利润同比+139.9%。
    门店扩张主要驱动增长，店均收入同比改善明显。2026H1量贩零食业务收入345.2亿元，同比+54.5%，营收占比99.1%，主要系快速开店驱动。截至2026H1末门店23,802家，较2025年末净增5,488家（新增5,814家、减少326家）。按期初门店数测算闭店率1.8%，同比下降约0.3pp，反应门店模型稳定性有所增强。2026H1店均收入163.9万元，同比+8.4%，店均收入修复较为明显，主要受益于公司持续提升门店运营能力。2026H1食用菌业务收入3.2亿元，同比+32.6%，主因主要产品金针菇销售价格较上年同期提升。
    毛利率延续提升，费用率同比平稳。2026H1毛利率12.8%，同比+1.4pp，毛利率提升主要系量贩零食业务供应链管理能力提升以及规模效益释放；销售/管理/研发费用率分别同比-0.1/-0.1/+0.1pp；归母净利率/扣非归母净利率3.5%/3.3%，同比+1.4/+1.3pp。量贩零食业务方面，2026H1净利率（加回股权激励费用后）为5.6%，其中2026Q1/Q2分别为5.8%/5.4%，2026Q2净利率环比下降主要系受到政府补助环比减少超1亿元的影响。若剔除政府补助的影响，我们预计2026Q2量贩零食业务净利率（加回股权激励费用后）环比略微提升。
    盈利预测与投资建议：目前行业龙头回归理性竞争，公司在快速开店的同时保持门店经营质量提升。当前加盟商开店积极性仍高，后续随着公司门店持续加密、下沉，品牌势能持续放大，公司门店有望成为社区基础设施的一部分，通过更优质的产品及服务促进消费需求释放，我们预计公司仍有门店扩张的空间。此外，议价能力提升、数字化提效、供应链管理强化及规模效益有望驱动公司盈利能力进一步提升，长期来看，货盘差异化或成为盈利水平取得突破的抓手。由于上半年公司开店速度快于我们此前的预期，我们上调盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入756.5/967.2/1074.8亿元（前预测值687.0/822.6/915.1亿元），实现归母净利润26.1/35.2/40.3亿元（前预测值25.9/32.6/37.9亿元）；当前股价对应PE分别为15/11/10倍（以2026/08/28日收盘价计），维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业恶性竞争致门店经营承压；门店出现食品安全问题或其他舆情；其他零售业态调改后大量分流公司门店客流；消费需求走弱等。