24Q1增长靓丽，智能化工厂建设快速推进

裕同科技(002831)
    投资要点
    事件：公司披露23年报及24年一季报，23Q4起收入端增速转正，24Q1低基数下增长靓丽。公司23年实现营业收入152.23亿元，同比-6.96%；实现归母净利润14.38亿元，同比-3.35%；扣非后归母净利润14.94亿元，同比-1.4%。其中23Q4实现营业收
    入44.16亿元，同比+2.1%；实现归母净利润4.53亿元，同比-3.44%；扣非后归母净
    利润4.58亿元，同比+4.54%。24Q1实现营业收入34.76亿元，同比+19.37%；实现归母净利润2.19亿元，同比+20.55%；扣非后归母净利润2.43亿元，同比+54.32%。
    布局持续完善，海外收入增长明显。分产品看，23年纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他产品收入分别为110.36亿元、26.14亿元、10.64亿元、1.82亿元，同比分别-6.58%、-7.89%、-4.73%、-23.69%。分区域看，23年国内、国外收入分别为114.97、37.26亿元，同比分别-12.45%、+15.35%。23年公司马来西亚新工厂通过客户认证并顺利投产，越南环保包装新工厂建设完成并顺利投产，新工厂投产驱动海外收入明显增长。分客户看，2023年前五大客户收入占比合计为37.46%，其中第一大客户收入24.01亿元，同比-8.8%，收入占比为15.77%。
    整体盈利能力稳定改善，期间费用控制良好。1）盈利能力：公司23年毛利率同比+2.48pp至26.23%；净利率同比+0.18pp至9.82%。24Q1毛利率同比-1.63pp至22.09%；销售净利率同比+0.31pp至6.45%。2）期间费用率：23年期间费用率同比+2.01pp至13.87%；其中，销售费用率+0.27pp至2.74%;管理费用率同比+1.4pp至10.94%;研发费用率同比+0.47pp至4.57%;财务费用率同比+0.34pp至0.18%。24Q1期间费用率同比-3.06pp至13.89%；其中，销售费用率+0.15pp至2.7%;管理费用率同比-0.65pp至11.48%;研发费用率同比-0.52pp至4.61%;财务费用率同比-2.57pp至-0.3%；
    现金流表现优秀，应收账款周转率略有下降。现金流方面，23年实现经营现金流36.73亿元，同比+40.17%；经营现金流/经营活动净收益比值为209.99%。24Q1实现经营现金流7.98亿元，同比-23.14%；经营现金流/经营活动净收益比值为291.4%。营运效率方面，23年存货周转天数54.27天，同比上升3.12天；应收账款周转天数139.07天，同比上升10.76天。
    智能化工厂建设快速推进。23年公司国内主要区域基本完成标杆智能工厂建设，并在
    海外启动了首家智能工厂建设。其中国内方面，苏州裕同智能工厂、湖南裕同智能工厂、成都裕同智能工厂一期建设完成；九江裕同智能工厂一期、龙岗裕同智能工厂一期建设推进中；昆山裕同智能仓储物流系统启动建设。同期，其他区域如泸州裕同、重庆裕同、烟台裕同、海口裕同等的智能化建设也在持续规划推进中。海外方面，启动了越南智能工厂一期建设。
    投资建议：公司海外布局持续完善，烟包、环保包装等有望贡献更强增长驱动，随着智能化工厂建设推进，制造优势有望持续扩大。预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.97、19.85、23.03亿元（24-25年前值为20.50、24.01亿元，据公司23年及24Q1业绩有所调整），对应PE为15、13、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求修复不及预期、原材料成本波动、新客户拓展不及预期等。