新能源市场高景气助力营收高增，股份支付影响短期盈利水平

中熔电气(301031)
    事件：公司发布2023年度及2024年一季度报告，2023全年公司实现营业收入10.60亿元，同比+40.41%，实现归母净利润1.17亿元，同比-23.73%，实现扣非归母净利润1.14亿元，同比-22.32%。2024年Q1公司实现营业收入2.69亿元，同比+16.10%，实现归母净利润0.27亿元，同比-17.31%，实现扣非归母净利润0.26亿元，同比-19.39%。
    我们的分析和判断：
    新能源市场高景气度助力公司营收高增长，新品上量及海外拓展进展顺利。受益于新能源车和风光储市场的高速发展，公司营业收入在2023年取得显著增长，并在2024年Q1延续高景气度。2023年公司在新能源汽车、风光储、通信、工控、轨交领域分别实现营业收入5.96/3.45/0.41/0.59/0.18亿元，同比分别+54.66%/+23.66%/+10.92%/+51.48%/+29.35%，全业务领域取得业绩增长，新能源汽车领域增速最高，公司产品覆盖宁德时代、比亚迪、特斯拉、蔚小理、广汽、极氪等头部企业，充分受益新能源汽车市场的高速扩张。2023年公司新产品取得快速放量，激励熔断器实现营收0.47亿元，同比大增213.29%，激励熔断器单价可达百元以上，远超公司传统产品，有望为公司业绩贡献显著额外增量，另外，公司的智能熔断器产品也于2023年开始批量供货，引领熔断器产业升级趋势。2023年公司在境外市场拓展也取得亮眼成绩，全年境外实现营收0.60亿元，同比+102.01%，特斯拉、戴姆勒等海外头部车企贡献营收增量，后续泰国工厂量产有望带动境外营收规模进一步扩大。
    毛利率受原材料价格影响，股份支付造成费用率短期波动。2023年，公司毛利率为40.89%，同比-1.04pct，2024年Q1，公司毛利率为38.04%，同比-2.83pct，环比-3.25pct，Q1毛利率下行主要受到铜等原材料价格上涨及产品年降影响，伴随收入体量的继续增长，规模效应有望对冲毛利率下滑影响。费用率方面，2023年公司销售/管理/财务费用率分别为6.97%/7.77%/0.41%，同比分别+2.46pct/+1.98pct/+0.58pct，其中股份支付费用分别影响销售和管理费用0.17亿元和0.23亿元，剔除股份支付影响，销售费用率同比+0.86pct，主要系公司开拓海外市场带来的费用增加，管理费用率同比-0.20pct，有所优化，财务费用率的上涨主要是由于公司短期借款增加带来的利息费用增长。2024年Q1，公司销售/管理/财务费用率分别为7.41%/8.86%/0.44%，同比分别+1.02pct/+0.62pct/-0.05pct，环比分别+0.20pct/+0.95pct/-0.15pct，继续受到股份支付费用增加影响，财务费用增长压力明显减弱。
    保持高强度研发，引领熔断器产业升级趋势。2023年，公司研发费用为1.21亿元，同比+120.53%，其中股份支付费用影响0.29亿元，剔除后研发费用率同比+1.37pct至8.64%，继续保持高速增长态势。2023年公司研发人员同比增长13.45%至253人，继续扩充研发团队实力。公司在研有包括1000V智能熔断器、1000V激励熔断器、防雷熔断器、储能熔断器、新型光伏熔断器等多个新兴产品项目，领先技术实力助力公司维持行业龙头竞争地位，引领熔断器产业升级趋势。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为13.96/17.47/21.58亿元，归母净利润分别为1.49/2.45/3.42亿元，对应摊薄EPS分别为2.25元、3.70元、5.16元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游客户销量不及预期的风险；2、全球市场拓展不及预期的风险；3、市场竞争加剧的风险。