业绩基本符合预期 看好二季度煤价弹性

华电国际(600027)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年一季报，2025年一季度实现营收265.77亿元，同比下降14.14%；归母净利润19.3亿元，同比增长3.66%；扣非后归母净利润18.96亿元，同比增长17.01%，基本符合市场预期。
    业绩增长受益于煤价下跌，扣非利润高增系去年处置资产一次性获利。公司一季度营收下滑主要系电量电价下滑，根据公告，公司2025年一季度实现上网电量480亿千瓦时，同比下降8.5%；其中煤电、气电、水电上网电量分别为423、46、11亿千瓦时，分别同比变动-10%、+10%、+9%，煤电电量下滑主要系行业层面煤电利用小时数下滑而公司无新增装机。值得注意的是，公司一季度平均上网电价505.71元/兆瓦时，同比下降0.71%，约3.6元/兆瓦时，或主要系度电容量电价提升与火电在现货中市场力的表现。
    公司一季度利润增长系煤价下跌带来的成本变动大于收入变动，根据公告，公司一季度营业总成本同比下降16%，主要系煤价下降，根据wind，一季度秦皇岛（5500大卡）现货煤下降181元/吨。一季度扣非利润增速远高于归母口径，主要系公司2024年一季度资产处置获得一次性损益3.86亿元。
    参股收益稳健，公司2025年一季度经营性现金流净额创历史新高。公司一季度实现投资净收益11.83亿元，较去年同期增加0.35亿元，考虑到公司参股收益主要为煤矿与新能源，预计投资收益增加主要系参股新能源业绩增长。公司财务费用持续下降，一季度财务费用7.05亿元，同比下降1.43亿元。值得注意的是，公司一季度经营性现金流净额为90.65亿元，较去年同期增加47亿，同比增长107%，创上市以来新高。现金流净额增长主要系购买商品支付的现金减少，或系煤价下降以及减少库存影响，考虑到3月、4月煤价下行且低位运行，预计公司二季度入炉煤价环比向下，点火价差有望走阔。
    在煤价快速下跌过程中，关注电价稳定性，考虑到公司机组位置，重点关注山东和湖北竞争格局。在电力市场化不断加深背景下，煤电投资价值更多取决于煤炭和电力两个市场供需格局在时间和空间上差异，集中表现在电价长协一年一签，而煤价在更大程度上随行就市；以及电价受区域格局影响更大，而煤价受全国供需影响。落实到华电国际，公司在山东和湖北等地占比较高，受新能源和外来电冲击较大，因此火电利用小时数和电价稳定性对本地用电需求更为敏感，建议密切关注两省用电需求。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为65.3、71.6、77.4亿元，当前股价对应的PE分别为9/8/8倍，维持“买入”评级。按照2025年4月29日港股股价计算，公司港股2024年度分红对应股息率将达到5.04%（人民币兑港元取1:1.08），建议关注港股华电国际电力股份。
    风险提示：煤价波动超出预期，电价出现不利变化，计提大额减值损失。