硅料成本优势凸显，短期承压不改长期成长

通威股份(600438)
    业绩点评：
    公司发布2023年&24Q1业绩公告，2023年全年实现营收1391亿元，同比-2.3%，归母净利135.7亿元，同比-47.2%；扣非归母净利136.1亿元，同比-48.7%；24Q1实现营收195.7亿元，同比-41.1%，归母净利-7.86亿元，扣非归母净利-7.90亿元。同时公司发布拟以自有资金20-40亿元回购公司股份用于员工持股计划或股权激励，彰显公司的长期经营信心。
    硅料品质成本双优势凸显，先进产能进一步扩张
    公司23年多晶硅出货38.72万吨（同比+50.79%），全球市占率超过25%，平均生产成本降至4.2万元/吨以下（单吨净利超4.5万元/吨），大幅领先行业平均水平，且当前公司N型产品月度产出占比已超90%，可用于半导体产业的1000吨/年电子级多晶硅产品顺利通过国内外客户验证，并实现海外供货；截至23年底公司多晶硅产能达45万吨，随着公司采用第八代“永祥法”的云南20万吨及内蒙古20万吨高纯晶硅项目建设落地，公司届时多晶硅产能将至85万吨，其中云南项目作为全球首个20万吨级项目将于24Q2投产，内蒙古20万吨项目将于24Q3投产。24Q1公司多晶硅出货约10.5万吨，在多晶硅价格下降、电价上涨的背景下实现单吨盈利约8500元/吨。
    多技术路线并行研发，TNC先进产能优势凸显
    公司23年电池片销量80.66GW（含自用），同比+68.11%；公司TNC电池最新量产平均转换效率达到26.26%，非硅成本目前已降至0.16元/w左右，其组件产品相比传统PERC双面组件功率提升30W以上，单瓦发电量增益提高3-5%。截至23年底公司电池产能达95GW，随着公司推进存量PERC产能升级和TNC新产能建设，预计24年内逐步完成约38GWPERC产能改造（其余不可改造PERC产能已完成全部减值计提），并分别在眉山、双流基地增加16GW、25GWTNC电池产能，预计至24年底公司TNC产能规模将超100GW，占总电池片产能约80%。同时公司在电池新技术研发上，采用多技术路线并行研发思路，目前公司THC（HJT）中试线成功导入110微米薄硅片、低湿重银包铜浆料、0BB技术等降本方案，并同步在铜互连技术上寻求差异化突破，分别在图形化、金属化、产品可靠性等环节取得积极进展，另外公司在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术也取得了阶段性研发成果。
    组件出货进入全球前五，多样化组件技术形成产品矩阵
    公司23年组件销量31.11GW，同比+292.08%，根据InfoLink数据出货量进入全球前五。截至23年底公司组件产能已达75GW，公司倚靠数字化、信息化、智能化产线打造及全面的质量管理体系，实现组件生产运营效率、产品品控能力均处于行业一线水平。此外公司构建了囊括TPC、TNC、THC等差异化电池技术路线和多样化组件技术的丰富产品矩阵，有望满足全球光伏装机日益丰富的应用场景和终端客户更高功率组件产品的需求。
    盈利预测与投资建议
    根据产业链最新价格和竞争加剧因素，我们下调公司2024-2025年净利润预测至29.7亿元（前值181亿元，下调84%）、61.6亿元（前值211亿元，下调71%）；新增2026年预测91.5亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为33.2、16.0、10.8倍。基于公司资金实力强劲、综合运营能力优异，有望凭借品质成本优势穿越此轮周期，我们维持给予公司“买入”评级。
    风险提示
    全球光伏需求增长不及预期风险；硅料价格超预期下跌；国际贸易摩擦风险；产能建设不及预期风险。