成本优势显著，生猪出栏持续高增

神农集团(605296)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年度报告&25年一季度报告。24年公司营收55.84亿元，同比+43.51%，其中饲料加工、畜牧养殖、屠宰及食品加工分别贡献2.92亿元、37.98亿元、14.73亿元，同比-41.31%、+81.34%、+19.6%；归母净利润为6.87亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.01亿元）；扣非后归母净利润为6.97亿元，同比扭亏为盈（23年同期-3.97亿元）。其中24Q4公司营收15.07亿元，同比+47.44%；归母净利润2.07亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-1.84亿元）。25Q1公司营收14.72亿元，同比+35.97%；归母净利润2.29亿元，同比扭亏为盈（24Q1为-0.04亿元）。
    公司收入实现高增，盈利能力显著提升。公司盈利能力提升主要源于原料价格下跌、生猪出栏量及销售价格均实现增长，叠加产能利用率提升及生产管理效率提高等因素。24年公司综合毛利率20.79%，同比+16.54pct；期间费用率为7.95%，同比-1.7pct。25Q1公司综合毛利率22.9%，同比+16.9pct；期间费用率为6.89%，同比-2.3pct。
    24年公司生猪量价齐升，25年出栏目标320-350万头。24年公司销售生猪共计227.15万头，同比+49.4%，其中对外销售193.44万头，对内销售33.71万头；实现收入37.98亿元，同比+81.53%；估算销售均价为16.16元/kg，同比+12.71%；毛利率为23.42%，同比+20.81pct。24年末公司生猪存栏133.04万头，同比+27.57%。25Q1公司销售生猪86.04万头，同比+73.15%；销售收入13.08亿元，同比+61.68%。公司生猪养殖业务主要分布在云南、广西、广东三省，未来公司将继续夯实云南战区生产基础，并强化两广区域的产能发展和成本控制能力。成本方面，受益于出栏量的增长、产能利用率和管理效能的提升，25年2月公司完全成本为12.4元/kg，相比于24年12月下降约0.8元/kg（其中饲料成本下降约0.4元/kg，仔猪成本下降约0.2元/kg）。公司成本方差较小，广西地区成本会比云南低。25年公司完全成本目标是13元/kg以内。产能方面，截至25年1月底，公司能繁母猪存栏约12.3万头，预计25年底该规模可达16万头。基于母猪存栏扩张节奏以及25年云南和广西区域在建产能全部投产，25年公司生猪年出栏目标或将达到320-350万头（同比+41%至+54%），并力争于2027年实现出栏生猪500万头以上的目标。
    24年公司生猪屠宰量略降，持续提升自宰比例。24年公司屠宰及食品加工业务实现收入14.73亿元，同比+19.6%；毛利率为13.84%，同比+9.94pct。该板块定位为持续提升产品规模和市占率，为未来提升利润空间打好基础。屠宰方面，24年公司屠宰生猪共计171.27万头，同比-3%；白条猪肉外销3.63万吨，同比+4.31%。公司在保障屠宰量稳步提升的同时，持续提升自宰比例。食品深加工方面，云南澄江神农食品有限公司年产24000吨食品深加工项目于23年4月投产，产销量逐月稳步增长，23年已实现云南省B端流通渠道全覆盖，C端渠道正加快布局中。该业务板块经营状况持续改善，随着肉类分割品等业务量提升也能对该板块业绩改善提供很强支撑。
    投资建议：公司聚焦生猪产业链，形成集饲料加工和销售、生猪养殖和销售、生猪屠宰、生鲜猪肉食品销售等业务为一体的完整产业链。受益于养殖成本行业领先并持续优化，叠加公司生猪出栏量保持高增，公司业绩或可改善。我们预计2025-2026年EPS分别为1.28元、1.33元；对应PE为22倍、21倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：生猪及猪肉价格波动的风险；主要原材料价格波动的风险；动物疫病的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险；政策风险等。