深度报告：轻装上阵，永辉焕新出发

永辉超市(601933)
    投资要点：
    国内超市龙头。公司是国内连锁超市龙头之一，在本土超市中具备领先地位。公司自2001年成立以来快速扩张，根据中国连锁经营协会报告，永辉超市2023年销售规模达855.5亿元，按销售额计算为2023年中国连锁超市第二大企业，仅次于拥有沃尔玛、山姆两大超市品牌的沃尔玛（中国）。疫情后线下商超普遍承压，公司积极推进门店调改，短期内关店和改造导致成本费用飙升2024年下半年至2025年一季度公司业绩承压，但2024年公司门店坪效已实现触底回升，改革效果有望逐步显现。
    投资看点一：全面胖改，首店效应亮眼。公司自2024年6月启动了全面自主调改。在门店层面进行了从员工薪资、工作时间、卖场规划、商品重整、供应链、价格优化、服务提升等各方面的系统性调整。在供应链层面，公司全面去KA化并逐步搭建供应链，强化生鲜优势。在管理层面，公司调整组织架构，提升组织运行效率，集中资源能力护航调改。新的组织架构在营运上实现“总部-大区-门店”三层管理，全国划分为28个大区，减少了管理层次，给予一线更多授权。
    投资看点二：获名创优品战略投资，拟26年完成全部门店调改。公司2024年获名创战略投资，骏才国际（实控人为名创产投）成为公司第一大股东，合计持有公司股份29.40%。入股后公司变革明显提速，截至2025年6月27日，永辉“胖东来模式”全国调改门店已达124家，其中6月26日至28日全国15家学习胖东来模式的调改门店集中焕新开业，预计2025年8月底前调改门店将突破178家。
    投资建议：公司是国内领先的连锁超市龙头，近年来受到疫情冲击和线上分流等压力影响业绩下滑。公司积极应对市场变化，2024年6月接受胖改后启动学习胖东来模式自主调改，推动门店、供应链及管理层面的全面改革，并得到了名创产投的战略投资。名创系入股后加速推动公司变革，计划2025年调改门店200家左右，并将关店250-350家，短期内门店歇业和闭店形成大量成本导致公司2025年上半年业绩预亏。基于公司调改门店的业绩表现、持续性和低效门店的关闭，我们看好公司门店调改完成后轻装上阵，坪效和盈利能力有望得到提升，预计公司2025-2026年每股收益分别为-0.06元和0.05元，对应估值分别为-84.97倍和105.83倍，给予公司“增持”评级。
    风险提示。门店调改进度及效果可能不及预期、竞争加剧、消费意愿变化、短期业绩波动等风险。