电子大宗气体国产替代破局者，三重壁垒构筑核心优势

广钢气体(688548)
    广钢气体是中国领先的电子大宗气体服务商。2024年中国电子气体市场规模约195亿元。广钢气体凭借技术、原料供应、客户资源优势积极推进中国电子大宗气体市场的国产替代。首次覆盖，给予“增持”评级。
    支撑评级的要点
    国内领先的电子大宗气体服务商。广钢气体产品涵盖电子大宗气体和通用工业气体，下游应用面向集成电路、半导体显示、光纤通信、能源化工、金属冶炼、机械制造等领域。2020~2024年公司营业收入从8.67亿元增长至21.03亿元，CAGR约25%，系公司积极拓展电子大宗气体业务并加大氦气市场开发力度。2020~2024年公司经营活动现金净流量均高于归母净利润，盈利质量较为优秀。截至2024年年报，广州市人民政府国有资产监督管理委员会直接或间接持有广钢气体36.19%的股权，是公司的实际控制人。国资控股有望为公司提供长期的资源支持，并增强公司的抗风险能力。
    中国电子气体百亿级市场，国产替代正当时。电子气体是集成电路、半导体显示制造过程中不可或缺的关键材料，约占集成电路制造材料成本的14%。根据卓创资讯数据，2024~2030年中国电子气体市场规模有望从195亿元增长至298亿元CAGR约7.3%。电子大宗气体行业壁垒较高，客户准入周期长，供应商替换难度大，市场呈现“强者恒强”的效应。广钢气体和林德气体、液化空气、空气化工在中国电子大宗气体市场上形成“1+3”的竞争格局。根据卓创资讯数据，2023~2024年中国集成电路和半导体显示新建现场制气项目中，广钢气体中标产能占比从25%上升至41%，林德气体、液化空气、空气化工合计中标产能占比从68%下降至31%。广钢气体正在积极推进中国电子大宗气体的国产替代进程。
    三重核心壁垒构筑护城河。从技术上看，公司电子大宗气体氮气、氦气、氧气、氩气、氢气、二氧化碳产品参数均达到ppb，远超国标GB要求；公司自研“Super-N”、“Fast-N”制氮技术可以直接对标外资厂商技术水平。从原料供应上看，美国卡塔尔是全球氦气主要产区，公司和卡塔尔能源签署20年期氦气长期采购协议保障了稳定的气源供给。从客户资源上看，公司和长鑫存储、晶合集成、青岛芯恩、粤芯半导体、华星光电等行业头部客户签署合作协议，现场制气合同期通常为15年，公司将和客户实现协同增长。
    估值
    预计广钢气体2025/2026/2027年EPS分别为0.26/0.34/0.43元。截至2025年5月22日收盘，广钢气体总市值约131亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为38.4/29.4/22.9倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    评级面临的主要风险
    行业需求不及预期。市场竞争格局恶化。原材料供应不足。项目建设进度不及预期。