一季度业绩表现突出，三氯价格低位已翻倍

金禾实业(002597)
    事件：金禾实业发布2024年年度报告，2024年实现营业收入53.03亿元，同比-0.1%，实现归母净利润5.57亿元，同比-20.9%；其中Q4实现营业收入12.61亿元，同比+3.5%，环比-16.19%，实现归母净利润1.48亿元，同比+4.9%，环比-8.97%。公司发布2025年一季报，一季度实现营业收入13.01亿元，同比+7.2%，环比+3.23%，实现归母净利润2.42亿元，同比+87.3%，环比63.96%。
    24年三氯、安赛蜜价格先跌后涨，平均价格下滑拖累全年业绩，麦芽酚走出价格低谷后，三氯蔗糖价格持续上行，低谷反弹超1倍
    根据百川盈孚数据，公司四个主要产品安赛蜜/三氯蔗糖/甲基麦芽粉/乙基麦芽酚2024年产品平均含税价格分别为3.85/15.42/8.89/7.25万元/吨，相较2023年同比分别-24.1%/-15.6%/+4.3%/+8.6%，其中安赛蜜、三氯蔗糖作为公司重要产品，全年价格经历先跌后涨，平均价格同比23年下滑是导致公司24年整体利润下滑的主要原因。
    季度来看，24年Q4安赛蜜/三氯蔗糖/甲基麦芽粉/乙基麦芽酚价格分别同比-9.1%/+47%/+53.55%/+31.6%，同比除安赛蜜外，均有较为明显的价格抬升，其中三氯蔗糖在Q4环比增长超过70%。25年Q1四款产品价格来看，除安赛蜜同比-5.0%外，其余三款产品均保持了同比较大幅度增长，其中三氯蔗糖价格环比24Q4增长9.1%，该产品价格在24Q2触底后完成连续三个季度的上涨，25Q1平均价格相较24Q2增长118.1%。
    24年三氯蔗糖出口保持两位数增长，代糖需求强劲
    根据海关数据，三氯蔗糖2024年出口总量为1.87万吨，相较23年同比+13.9%，三氯蔗糖出口量自2019年以来保持两位数增长，以2018年为基数，三氯蔗糖6年平均出口增速为23%，作为代糖重要品种，体现出代糖行业自2019年以来的高速增长趋势，根据24年全年数据来看，该增长趋势依然延续。
    定远二期项目完成投产，同时公司从降本和扩品类方面完成布局2024年公司定远二期项目年内完成投产，同时8万吨电子级双氧水项目顺利完成建设，并持续拓展氢氧化钠、氢氧化钾等湿电子系列化学品；年产1万吨新一代锂电池电解质前驱体项目已完成全部审批手续。降本方面，公司年产20万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目于2024年底开工，预计2025年底具备试生产条件，该项目采用先进的航天炉粉煤气化技术，替代传统工艺，推动低碳化生产，为未来高端化工材料的发展奠定基础。
    盈利预测：由于产品价格上涨，我们上调2025-2027年归母净利润为11.71/21.18/23.65亿元（25-26年前值为10.81/14.19亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下滑；投资项目进度和盈利不及预期；安全生产事件。