品质领先、财务稳健的区域标杆房企

滨江集团(002244)
    投资要点：
    深耕杭州三十载，稳健运营的民企品质标杆。滨江集团深耕杭州市场三十载，长期聚焦杭州核心区域，凭借在产品设计、建造品质与客户口碑方面的领先表现，树立了“高品质、高口碑”的品牌形象，成为长三角区域品质住宅开发的标杆房企。21年下半年以来，在行业深度调整的背景下，公司通过负债管控、产品升级与管理提效，成功将行业“逆周期”转化为发展“机遇期”，行业销售排名实现逆势提升。
    2025年前三季度业绩同比增幅显著，后续结转资源仍相对充裕。2015-2022年，公司营收、归母净利润CAGR分别为+18.5%、+20.7%，业绩规模随行业快速增长。2022-2024年，公司营收、归母净利润CAGR分别为+29.1%、-17.5%，在房地产行业调整期利润有所下滑。25Q1-Q3，公司营业收入655.1亿元，同比+60.6%；归母净利润23.9亿元，同比+46.6%；扣非归母净利润23.9亿元，同比+60.4%，公司业绩大幅增长主要得益于交付楼盘规模显著扩大及项目整体毛利水平提升。25Q1-Q3，公司毛利率、归母净利率分别为12.4%、3.7%，同比分别+2.0pct、-0.4pct。截至25Q3末，公司合同负债为931亿元，较2024年末下降26%，对2024年营收的覆盖倍数为1.35倍，结转资源仍相对充裕。
    行业地位逆势提升，区域龙头地位持续夯实。2025年，公司实现全口径销售金额1018亿元，同比-9%，优于百强房企整体表现（同比-20%），主要得益于公司的布局优势以及高品质产品定位。2024年公司实现全口径销售金额1116亿元，行业排名第9，较2020年排名进步18名，行业地位迎来逆势提升。2025年，公司全口径拿地金额487亿元，同比+9%，拿地/销售金额比48%，较2024提升8pct，投资节奏稳健有序，新增项目大部分位于杭州，进一步巩固了其长三角区域龙头地位。截至2025H1末，公司未售土储建面约135万平米，其中62%位于杭州，土储结构集中、区域禀赋优越，为公司持续开发与稳健增长提供有力支撑。
    融资规模稳中有降。截至2025H1末，公司并表有息负债为333.5亿元，较24年末下降40.8亿元，债务规模稳中有降。公司融资结构以银行贷款为主（占比83.9%），直接融资占比16.1%，债务来源清晰且成本可控。扣除预收款后的资产负债率为57.8%，净负债率仅7.03%。公司短期有息负债为94.1亿元，远低于期末货币资金295亿元，现金短债比高达3.14倍，短期偿债能力充足。公司计划在未来两到三年内继续将有息负债维持在合理区间，且继续将“三道红线”监测指标维持“绿档”水平。整体来看，公司融资结构稳健、偿债压力可控、财务安全边际充足，在行业信用分化背景下有望继续保持领先的信用与融资优势。
    盈利预测与评级：滨江集团凭借在杭州市场的深耕优势与卓越的产品力，有望率先受益于核心一线及强二线城市房地产市场复苏。公司在维持稳健财务结构的同时，保持合理的投资节奏与积极的项目布局，实现拿地力度与资金安全的平衡。充足的待结转资源有望为未来业绩提供良好的可见性与韧性支撑。我们预计2025-2027年归母净利润分别为28.80亿元、31.66亿元和34.98亿元，对应3月13日股价的PE为11.7、10.7、9.6倍，PB（MRQ）为1.14倍。我们选取土储重点布局杭州的绿城中国、建发国际集团等作为可比公司，平均PB（MRQ）约为0.70倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业销售增速超预期下滑，区域市场波动风险，房价下跌风险。