毛利率环比修复，联营亏损拖累短期业绩

常熟汽饰(603035)
    主要观点：
    26Q3收入同环比下滑，联营亏损拖累利润
    26Q3公司实现营业收入17.66亿元，同环比-6.57%/-2.91%；归母净利润0.71亿元，同环比-46.05%/+58.03%；扣非归母净利润0.75亿元，同环比-32.74%/+313.81%。26年前三季度公司实现营业收入52.58亿元，同比+12.57%；归母净利润1.88亿元，同比-46.07%；扣非归母净利润1.58亿元，同比-44.73%。利润同比下滑主因联营合营企业投资收益同比减少1.45亿元、基金投资收益同比减少0.24亿元；其中26Q3联营合营企业投资收益为-0.25亿元，上年同期为+0.49亿元。剔除联营合营企业投资收益后，26Q3利润总额为0.90亿元，同比+4.0%。
    毛利率环比显著修复，费用率同比有所抬升
    26Q3公司毛利率为17.13%，同环比+4.30/+4.90pct，带动26年前三季度毛利率回升至13.80%，同比-0.56pct，降幅较上半年明显收窄。公司26H
    1合肥基地已扭亏为盈，肇庆、金华基地大幅减亏，新基地减亏支撑公司毛利率改善。费用端，26Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61%/4.76%/4.63%/0.86%，同比分别+0.31/+0.78/+1.23/+0.22pct，环比分别-0.04/+0.09/+0.62/+0.04pct。期间费用率同比上升2.53pct，主要由于收入同比下滑叠加研发投入加大，26Q3研发费用0.82亿元，同比+27.18%。26年前三季度销售费用同比+49.83%，主因量产项目增加导致仓储费用增加；财务费用同比+31.24%，主因银行贷款余额增加。
    海外基地进入试产阶段，产能利用率提升有望支撑盈利修复
    海外方面，公司匈牙利、西班牙基地均已进入小批量试生产阶段，将就近配套奔驰、宝马等欧洲核心客户及中国出海新能源客户。国内方面，26H1公司新能源销售占比提升至56.89%，新项目量产与新能源客户销量增长支撑公司收入增长。此外，公司拟竞拍参股子公司长春富晟25%股权，公司现持股30%，若竞得持股比例将升至55%，有望进一步完善产业链布局。随着国内新基地产能利用率提升、海外基地逐步转入量产，公司毛利率有望持续修复。
    投资建议
    考虑到联营投资收益大幅下滑，26Q3收入同比回落，我们下调公司26-28年归母净利润预测至2.66/5.15/7.27亿元（26-28年前值4.77/6.63/8.72亿元），对应PE为13.9/7.2/5.1倍。随着海外基地量产、新基地产能利用率提升及联营企业经营恢复，公司盈利有望修复，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，新基地产能爬坡及海外基地量产进度不及预期风险，联营企业业绩波动风险，股权竞拍结果不确定风险。