盈利能力触底反弹，隔膜龙一新周期再出发

恩捷股份(002812)
    【内容摘要】
    盈利能力触底反弹，2026Q1维持高增
    2025年公司营收达到136.33亿元、同比+34.1%，归母净利润1.43亿元、同比扭亏为盈，毛利率18.8%、同比+7.7pcts，净利率1.0%、同比+7.5pcts。单季度看，25Q4营收40.89亿元、同比+51.5%，归母净利润2.29亿元、同比扭亏为盈，毛利率25.5%、同比+11.0pcts，净利率6.2%、同比+47.3pcts。整体盈利呈现明显拐点。
    26Q1公司业绩持续高增态势，实现营收39.08亿元、同比+43.2%，归母净利润2.60亿元、同比+901.7%，毛利率28.1%、同比+11.0pcts，净利率7.6%、同比+7.1pcts，同时公司存货周转天数与应收账款周转天数呈现明显好转。受益于行业需求高景气，公司财务数据呈现明显转暖趋势。
    锂电产业链维持高景气度，公司龙头地位稳固
    锂电行业景气度维持高位。根据EVTank数据，受益于动储板块的高速增长，2025年全球锂电池出货达到2280.5GWh、同比+47.6%。下游需求高景气拉动隔膜行业拐点向上，根据EVTank数据，2025年中国锂电隔膜出货量达到328.5亿平、同比+44.4%。公司龙头地位稳固，根据EVTank数据，2025年公司中国隔膜行业市占率达到30.1%，稳居龙一位置。
    隔膜盈利拐点+迭代持续推进，前瞻性布局固态电解质材料。
    根据公司年报，2025年公司隔膜销量达到128.4亿平、同比+45.6%，隔膜板块毛利率为18.0%、同比+10.6pcts，在隔膜单位售价略有下滑的背景下，单位毛利润达到0.16元、同比+135.8%，盈利拐点凸显。同时公司积极布局高端隔膜产品，报告期内公司发布第二代5μm高强基膜产品，凭借其超薄、高强度的特性，可提升电池储能容量。此外固态路线上，公司前瞻性布局硫化物固态电解质材料，报告期内，公司十吨级硫化物固态电解质产线贯通，成品核心技术指标处于行业领先水平。
    投资建议与盈利预测
    在海外政策&贸易壁垒扰动下汽车市场电动化仍呈现向上趋势，储能行业高景气度有望维持。公司为全球锂电隔膜龙头；高端化技术持续领先，积极切入固态电解质领域打造第二增长曲线；在行业迎来拐点的背景下有望充分享受龙头溢价，综上，我们认为公司具备高壁垒及优于行业的增长预期，维持“买入”评级，预测公司2026~2028年归母净利润分别23.6、37.1和49.2亿元，对应PE值分别为28、18和14倍。
    风险提示
    宏观经济不景气，新能源车销量不及预期；国内外电车政策转向；国内外电力过剩导致储能需求不及预期；公司新产能投放不及预期；贸易壁垒；原材料价格大幅波动影响盈利能力；股价存在较大波动风险