四季度有望量价齐升，发行可转债助力项目建设

亚钾国际(000893)
    投资要点
    事件：亚钾国际发布公告，拟向不特定对象发行可转债募集资金总额不超过20亿元，用于老挝甘蒙省钾盐矿彭下-农波矿区200万吨/年钾肥项目（二期）。
    公司发布三季度报告，前三季度实现收入28.91亿元，同比增长19.81%；归母净利润9.94亿元，同比增长-34.54%；扣非归母净利润10.06亿元，同比增长-33.39%；毛利率59.95%，净利率34.09%。
    钾肥价格下跌，Q3业绩承压。单季度看，Q3实现收入8.69亿元，同比增长33.83%环比增长-25.55%；归母净利润2.78亿元，同比增长-34.20%环比增长-26.98%；扣非归母净利润2.82亿元，同比增长-32.54%环比增长-27.30%；毛利率54.67%同比降低22.29pct环比降低4.59pct；净利率31.59%同比降低33.24pct环比略降0.65pct。公司前三季度实现氯化钾产量117.67万吨销量119.01万吨，其中Q3单季度产量41.49万吨环比Q2（44.40万吨）减少6.55%，销量42.36万吨环比Q2(50.12万吨)减少15.48%。从价格来看，亚钾国际Q3单吨不含税售价约为2052元/吨环比Q2单吨不含税售价2329元/吨下降约11.89%。根据wind和隆众数据，国内23Q3氯化钾均价2442元/吨同比下降45.12%环比下降11.72%。
    产能迎来快速放量期，发行可转债助力项目建设。公司目前已取得老挝甘蒙省35平方公里东泰矿区和179.8平方公里彭下-农波矿区两个优质钾盐矿开采权以及48.52平方公里农龙矿区钾盐矿探矿权，预计折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。随着项目投产爬坡，公司氯化钾产销快速增长，2021年产量33万吨销量35万吨，2022年产量91万吨销量91万吨，2023年前三季度产量118万吨销量119万吨，2023年全年力保180万吨力争200万吨。公司在第一个100万吨/年钾肥项目平稳生产的基础上，2023年1月第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，第三个100万吨/年钾肥项目力争在今年底建成投产。10月27日，公司用两条100万吨生产线创造了9116吨的钾肥最高日产记录，成功超越300万吨产能的单日产量标准，展现公司强大执行力。公司拟通过发行可转债筹措资金，快速推进现有矿区合计300万吨/年钾肥生产项目的建设达产，2025年力争实现500万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000万吨/年钾肥产能。产品升级方面，2023年11月10日，大红颗粒钾年产50万吨生产装置实现达产，日产产量稳定达到1500吨以上最高1731吨，公司已合计拥有近90万吨颗粒钾产能。四期新增颗粒钾产能30万吨项目现已启动，投产后将形成颗粒钾近120万吨的产能，未来根据公司500万吨钾肥的中期产能规划将匹配250万吨颗粒钾产能。
    钾肥价格企稳回升，冬储旺季上涨可期。钾肥价格今年持续回落并于7月中旬触及2250元/吨开始企稳回升。根据隆众数据，截至2023年11月29日60%粉状青海氯化钾价格为2860元/吨较前日小幅上涨10元/吨，相比2023年7月中旬低点2250元/吨上涨27%。冬储旺季来临，在刚需的拉动下，钾肥价格或存继续上调的空间。
    投资建议：亚钾国际拥有稀缺老挝钾矿资源，正处快速释放期，规模和成本优化潜力巨大，非钾业务拓展有望培育新的增长点。当前钾肥价格企稳上涨可期，四季度有望迎来量价齐升。维持盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为40.84/61.46/78.74亿元，同比增长17.8%/50.5%/28.1%，归母净利润分别为16.03/25.29/32.46亿元，同比增长-21.0%/57.8%/28.3%，对应PE分别为15.8x/10.0x/7.8x；维持“增持-B”评级。
    风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期；地缘政治和贸易政策变化。