2025年三季度报告点评：环比放缓或系缺芯，nv出货指引高增

天孚通信(300394)
    事件：
    2025年10月29日晚间，天孚通信发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入39.18亿元，同比增长63.63%；实现归母净利润14.65亿元，同比增长50.07%。2025年Q3，公司实现营业收入14.63亿元，同比增长74.37%，环比降低3.23%；实现归母净利润5.66亿元，同比增长75.68%，环比增长0.8%。
    点评：
    业绩环比增速放缓或系缺芯所致，费用端持续稳定在较低水平
    收入端，受益于人工智能的发展和算力需求的增加，全球数据中心建设带动高速光器件产品需求持续稳定增长，天孚通信收入和利润同比均实现了可观增长，环比表观增速有一定放缓，主要系200G eml等上游原物料短缺影响。盈利端，2025年前三季度，公司综合毛利率约为51.87%，同比下降6.35pct，参考半年度业绩交流判断主要系无源产品占比提升所致。单Q3来看，公司毛利率水平环比提升4.3pct。费用端，2025年前三季度，公司持续、高效的稳健经营使得期间费用率约为2.24%，持续稳定在较低水平，其中销售/管理/财务费用分别为0.40%/2.73%/-0.90%。
    新平台性能再上台阶，Rubin+Blackwell出货量指引超预期
    根据GTC大会上的信息，英伟达Vera Rubin NVL144平台的FP4推理性能达到3.6Exaflops，FP8训练能力为1.2Exaflops，是GB300NVL72的3.3倍。第二代平台Rubin Ultra将于2027年下半年发布，NVL系统规模从144扩展至576。Rubin Ultra NVL576平台的FP4推理性能将达到15Exaflops，FP8训练能力为5Exaflops，较GB300NVL72提升14倍。此外，英伟达的CEO黄仁勋公开了主流产品的当前交付量和未来交付预期，截至美国东部时间28日，英伟达目前交付了600万颗Blackwell，预计Blackwell+Rubin将在未来5个季度（至2026年底）创造5000亿美元收入，出货2000万颗，是Hopper生命周期出货的5倍。
    投资建议与盈利预测
    作为行业领先的光模块上游有源及无源器件供应商，公司客户资源充裕，海外工厂扩产也在持续推进，将受益于海外算力基础设施需求的扩张。我们预计2025-2027年，公司归母净利润分别为20.04、27.65、35.99亿元，对应PE估值分别为67、48、37倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    国际贸易摩擦加剧、AI硬件需求及部署节奏不及预期、宏观经济波动风险