经营质量持续提升，逐步构建全球齿轮生态平台

双环传动(002472)
    事件：公司发布24年&25Q1业绩，24年实现营收87.8亿元，同比+8.8%，其中主营收入81.5亿元，同比+18.2%；归母净利润10.2亿元，同比+25.4%；扣非归母净利润10亿元，同比+24.6%；对应24Q4营收20.4亿元，同比-7.4%，环比-15.8%，收入端有所下降主要系毛利率低的钢贸业务收缩所致；归母净利润2.9亿元，同比+26%，环比+7.9%；扣非归母净利润2.9，同比+14.7%，环比+12.7%。25Q1实现营收20.7亿元，同比-0.5%，环比+1.3%；归母净利润2.8亿元，同比+24.7%，环比-3.5%；扣非归母净利润为2.7亿元，同比+28.3%，环比-7.4%。
    新能源车齿轮及智能执行机构带动高增，利润率持续攀升。1）收入端：24年公司乘用车齿轮/商用车齿轮/工程机械齿轮/减速器及其他/智能执行机构收入分别为53.2/7.2/5.8/6.6/6.4亿元，同比+26.1%/-18%/-10.4%/+18%/+69.5%。在乘用车齿轮业务中，新能源车齿轮实现营收33.7亿元，同比+51.2%，显著跑赢下游行业增速，市占率持续提升。2）利润端：24年毛利率25%/同比+2.8pcts，净利率12%/同比+1.7pcts。24Q4毛利率31%/同比+6.5pcts/环比+7.1pcts，净利率14.2%/同比+4.2pcts/环比+2.8pcts。25Q1毛利率26.8%/同比+4.2pcts/环比-4.2pcts，净利率14%/同比+2.9pcts/环比-0.2pcts，公司利润率持续提升，24Q4利润率创近十年历史新高，我们认为主要受益于公司产品结构持续改善及内部降本提效。3）费用端：24年整体费用率为10.6%/同比+0.3pcts，其中销售费用率0.98%/同比-0.03pp，管理费用率3.99%/同比-0.1pcts，研发费用率5.2%/同比+0.4pcts，财务费用率持平，公司费用率保持稳定，仅研发费用率有所增加。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/3.8%/5.4%/0.4%（同比+0.06/+0.1/+0.6/-0.03pcts），公司在研发费用方面持续投入。
    产品持续向外纵横延展打开成长空间。公司在新能源车齿轮传统优势产品上积极进行技术迭代，凭借技术优势快速占领市场实现市占率及单车价值量双提升。另外，通过建设匈牙利工厂进行全球化布局，随着Stellantis、舍弗勒等国际客户全球平台项目的批量稳定交付及新客户开拓，海外市场将成为新的增长动力。同时公司收购三多乐以来通过业务整合营收及毛利率均实现提升，在扫地机领域市占率更是凭借自身优势获得大幅跃迁，后续随着智能汽车应用场景如电动尾门、智能车锁驱动等产品的导入，以及在未来出行、智能穿戴应用的开拓，将为公司带来新成长点。公司控股子公司环动科技的RV减速器等产品已获得市场积极认可，公司不断探索和创新机器人减速器结构，扩充产品谱系及提升产品性能，持续进行技术创新与客户开拓。
    投资建议：考虑宏观环境风险、钢贸业务收缩及海外工厂建设所带来的成本影响，调整公司25-27年营收至102.3/117.8/135.7（25-26年前值115.3/134.2）亿元，归母净利润13.2/16.2/19.3亿元（25-26年前值13.5/16.5）亿元，对应PE为21.7/17.6/14.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：订单不及预期/宏观经济波动/原材料价格波动风险。