1Q24收入符合预期但利润率低于预期，维持全年指引

药明康德(603259)
    药明康德1Q24收入符合我们预期，但经调整Non-IFRS归母净利润低于预期。公司维持全年指引不变，上半年收入有望占全年收入42%-45%，利润率有望随着产能爬坡逐季改善。维持港股和A股目标价。
    1Q24收入符合我们预期，但经调整Non-IFRS归母净利润低于预期：1Q24总收入为79.8亿元（-11%YoY,-26.1%QoQ），符合我们预期，略低于Visible Alpha一致预期，其中非新冠收入同比下降1.8%；经调整Non-IFRS归母净利润为19.1亿元（-18.3%YoY,-28.8%QoQ），不及我们预期和Visbile Alpha一致预期，不及我们预期主要由于Non-IFRS调整项总和低于预期导致（股权激励费用和汇兑损益低于预期及权益类投资损失高于预期）。利润率方面，1Q24报表口径毛利润率为37.7%（-1.7ppts YoY,-2.2ppts QoQ），经调整non-IFRS毛利率为38.7%(-2.3ppts YoY,-2.4ppts QoQ)；经调整Non-IFRS归母净利润率为24%(-2.2ppts YoY,-0.9ppts QoQ)。管理层表示，1Q24利润率下降主要受项目交付节奏和产能爬坡利用率较低影响。
    早期业务受行业融资疲软影响：1Q24药明康德各早期阶段业务均出现不同程度的同比环比下降，包括Wuxi Chemistry板块下R收入（-17.5%YoY,-19.7%QoQ），Wuxi Testing板块下实验室分析与测试服务(-0.6%YoY,-15.5%QoQ)，Wuxi Biology板块收入(-2.8%YoY,-14.7%QoQ)。根据管理层发言，新药研发早期阶段业务目前仍然受到投融资疲软影响，客户处于观望状态，导致新签订单略有放缓，因此早期阶段收入目前仍没看到明显恢复。此外，由于实验室测试服务一半业务来自国内，激烈竞争下价格压力较大，也一定程度影响了单季新签订单转化为收入。考虑到降息预期已进一步推迟至2024年底，我们对早期业务收入增速持较为保守态度。
    美国生物安全法草案负面影响开始显现：一方面，美国生物安全法案草案已明显影响Wuxi ATU业务获取新订单和新客户（由于涉及提取病人细胞，客户担忧增加），因此该板块1Q24收入同比下跌13.6%、环比下跌0.4%。另一方面，个别早期研发客户由于议案草案的扰动取消了部分早期研发服务。目前草案尚无新进展，考虑到部分客户已受法案草案影响而持观望态度、1Q24美国客户非新冠收入基本和1Q23持平、1Q24新增300+客户中40%来自于欧美（我们推测可能欧洲客户新增占多），我们对于美国客户全年收入增速持保守谨慎态度。
    维持全年指引，上半年收入预计占全年收入42%-45%；CDMO业务剔除新冠商业化项目预计全年维持双位数增长：公司维持之前所说的全年指引，即收入实现-5%~+0.4%YoY，经调整Non-IFRS归母净利润率维持去年水平。2024上半年收入有望占到全年收入42%-45%左右。随着产能的爬坡，利润率有望逐季改善。1Q24D&M收入为40亿元（-11.9%YoY,-33.2%QoQ），其中剔除新冠商业化项目后D&M收入增长+1.2%YoY，主要受到项目交付节奏季度间波动影响。1Q24新增11个商业化和临床III期项目（包括新增2个商业化项目），管理层预计CDMO收入会逐步增长，扣除新冠商业化项目收入，全年有望实现双位数增长。另外，TIDES业务在1Q24实现收入7.8亿元（+43.1%YoY,-41.8%QoQ，环比下降主要受项目交付节奏影响），1Q24在手订单增长了110%YoY，全年收入预计增长60%YoY左右。目前TIDES新增加的22000升产能正在进行商业化生产PPQ。
    维持港股48港元和A股目标价人民币60元：基于更新的财务信息，我们将2024/2025/2026E经调整归母净利润略微下调1.7%/0.2%/0.6%。维持港股48.0港元和A股目标价人民币60.0元。
    投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。