公司深度报告：进军矿业开采&赴港上市，资源化龙头扬帆起航

高能环境(603588)
    业务转型锚定资源化，战略布局清晰稳健。高能环境脱胎于中科院高能物理研究所，是国内最早专业从事固废污染防治业务的企业之一。2016 年全面进军危废领域，通过并购子公司的方式将产业链延伸至金属深加工产品、新能源材料及医用废塑料与废玻璃资源化领域。2025 年 11月，公司公告拟收购三家矿业公司各 45.2%股权，获得四个金矿探矿权，进一步延伸固废危废资源化利用产业链，未来高能环境有望在金属资源化领域持续深耕，并与上游矿业开采端形成业务协同。
    产能释放&产业链延伸推动公司资源化业务实现内生增长。金属资源化业务稳定利润来自金属购销价差产生的“加工费”。盈利的内生增长主要来自：产能规模提升/释放、技术进步降低成本、差异化竞争提高产品竞争力。高能环境目前已经实现前后端产业链深度布局，稀贵金属深度资源化是公司核心壁垒。与行业公司相比，公司在铅铋镍和稀贵金属（金、银、钯、铂、铋、锑）领域产量具有优势。公司为国内最大的精铋生产商，同时公司积极拓展氧化铋产业链，深度资源化有望不断提升产品附加值；子公司江西鑫科 2025 年上半年重组经营团队，产能利用率有望继续攀升；金昌高能 2025 年上半年实现扭亏为盈，伴随金昌高能二期产能的进一步爬坡，贡献资源化板块的业绩增量。
    金属价格上行周期下，公司产品利润空间有望增厚。从金属品类看，公司再生资源板块营收由铜、黄金、白银为主要支撑。根据我们测算，2024 年铜占再生板块业务收入比重达到 36%，是规模最大的基础金属；金、银由于价值量较高，板块收入占比达到 11%、8%。铂、钯、锑、铋等稀贵金属收入合计占比约 8%。2025 年以来，宏观环境对金属价格形成有力支撑，多种金属价格涨势强劲，全年均价同比上行幅度来看，其中黄金上涨 43.1%、白银上涨 34.8%、铜上涨 8.1%、铋上涨62.5%、铂上涨 37.9%、钯上涨 16.8%、锑上涨 41.2%。金属价格上涨周期中，前期储备的低价资源在产出阶段实现了更高的价值结转出售，打开资源化业务的盈利空间。我们测算金属价格上涨对公司业绩的影响，参考上海金属网 2024 年各金属均价，当金属价格中枢上涨 10%时，铜、金、银分别带动板块收入上涨 3.6%、1.1%、0.8%。
    筹划 H 股上市，推进国际化布局。2025 年 10 月高能环境发布公告，为深化公司国际化战略布局，进一步提高公司综合竞争力，提升公司国际品牌形象，同时更好利用国际资本市场，多元化融资渠道，公司筹划 H股上市。筹划赴港 IPO 标志着高能环境有望正式步入国际资本舞台，有望为海外业务拓展及大型矿权并购提供充沛的资金保障。随着矿山资源的价值释放与国际化布局的深化，有望打开公司发展天花板、促进估值重塑。
    盈利预测与投资评级：我们选取布局危废资源化全产业链的浙富控股、主业为废弃资源综合利用的惠城环保以及国内领先的生活垃圾焚烧处理企业伟明环保作为可比公司，2025-2027 年可比公司平均PE 为 70.73X，25.45X，18.76X。我们认为，公司当前资源化子公司产能陆续释放，叠加当前金属价格上涨，公司资源化业务盈利能力 有 望 进 一 步 提 升 。 预 计 公 司 2025-2027 年 分 别 实 现 收 入163.55/203.36/215.22 亿元，同比增长 12.8%/24.3%/5.8%；实现归母净利润 8.23/11.09/12.03 亿元，同比增长 70.8%/34.8%/8.5%。首次覆盖给予“买入”投资评级。
    风险提示：原材料及产品价格变动风险、市场竞争加剧风险、上游收料不及预期风险、产能释放进度不及预期风险、股价波动风险