2025年分红率首次提升至80%，夯实存量与增量扩容并举

宋城演艺(300144)
    核心观点
    2025年经营性现金流稳健，分红率首次提升至80%。2025年公司实现营业收入22.58亿元/-6.61%；归母净利润8.18亿元/-22.03%；扣非后归母净利润为7.85亿元/-23.99%。尽管业绩下滑主要系部分存量项目受区域市场及消费环境变化影响有所承压，同时轻资产业务收入确认节奏放缓所致；但公司经营基本盘稳固，经营性现金流达15.46亿元/同比+6.96%；2025年拟每十股派发2.5元现金红利，分红总额6.54亿元，占归母净利润约超80%。
    上海、西安项目表现亮眼，存量成熟项目经营分化，轻资产收入同比减少。1.上海、西安成长势头强劲。2025年上海项目收入1.65亿元，同比增长42.91%，全年实现盈利；西安项目收入1.61亿元，同比增长10.60%，在竞争激烈中持续巩固领先地位；二者合计归母净利润实现5882万元。
    2.存量成熟项目经营分化。桂林项目收入2.14亿元，同比增长4.44%；九寨项目收入1.03亿元，同比增长7.19%，受益于高铁和高速开通。杭州大本营收入6.34亿元，同比微降0.59%，处于筑底蓄力阶段。三亚项目收入1.52亿元，同比下降13.61%，主要受当地游客消费习惯变化。丽江项目收入2.47亿元，同比下降15.07%，受当地旅游市场整治及游客逗留时间缩短影响。广东（佛山）项目收入1.95亿元，同比下降23.88%，主要因25年区域疫情扰动。张家界项目收入0.20亿元，同比下降44.73%，市场竞争扰动。
    3.轻资产业务收入确认同比减少。2025年公司设计策划费收入1.30亿元，同比下降29.57%，去年三峡项目新开带来高基数。当前青岛、台州等轻资产项目正稳步推进，青岛项目预计于2026年暑期开业。
    积极开展多元营销，销售费用同比增长。2025年公司销售费用为2.13亿元，同比增长51.85%，主要系广告宣传费及技术服务费增加，公司通过与影视明星互动、打造网红矩阵等方式强化品牌影响力。
    2025Q1业绩阶段承压，公司坚持轻重资产并举的扩张策略助力成长。2026Q1公司收入5.34亿元/-5.29%，归母净利润2.11亿元/-15.06%，扣非净利润2.03亿元/-16.40%。业绩下滑主要受部分区域市场环境变化及营销策略调整等影响。展望后续，公司一看存量夯实，如杭州大本营扩容升级，规划立体演艺体系；引入AI管理中台与艺术中央厨房，以"三大活动IP"提升运营效率；二看增量扩容，当前全国已形成15个千古情项目矩阵，未来可跟踪成都、重庆等潜力城市发展机会，同时轻资产项目持续推进；三看海外布局：控股股东泰国芭提雅项目计划2026年底开业，以本土文化为主兼顾中华文化表达，打开国际化运营空间，海外发展稳健试点助力远期潜在成长。
    风险提示：消费复苏不及预期，新项目不及预期，花房减值，股东减持等。投资建议：结合一季度情况与最新场次跟踪，我们暂下调公司2026-2028年归母净利润至9.5/10.6/11.6亿元（此前为10.1/11.2/-亿元），对应动态PE为21/19/17x。目前消费环境和出行习惯变迁下，公司轻重结合扩张，持续推进园区内容创新、品牌营销，以市场化运营以应对挑战，后续跟踪项目
    迭代效果与经营拐点，同时跟踪出海探索潜力；公司提升分红比例有望边际上提升吸引力，当前股价对应股息率约3.8%，维持“优于大市”评级。