2025年Q1营收同比增长22%，继续深耕“算力与联接”

紫光股份(000938)
    核心观点
    紫光股份2024年总营业收入790.24亿元，同比上升2.22%；归母净利润15.72亿元，同比下降25.23%；扣非归母净利润14.56亿元，同比下降13.06%；公司2025年一季度单季营收207.9亿元，同比上升22.25%；归母净利润3.49亿元，同比下降15.75%；扣非净利润4.09亿元，同比增长19.30%。
    公司主营ICT业务稳健发展，国内国际市场齐头并进，产品市占率持续领先。（1）2024年公司ICT基础设施与服务业务收入544.59亿元，同比增长5.73%，占收比达68.91%，占比持续提升。ICT业务主要经营主体新华三（紫光股份控股子公司）2024年营收550.74亿元，同比增长6.04%，净利润28.06亿元；2025年一季度营收152.95亿元，同比增长26.07%。（2）新华三国内政企业务收入442.39亿元，同比增长10.96%，国际业务收入29.16亿元，同比增长32.44%。公司加快海外市场布局，国际业务中H3C品牌产品及服务自主渠道业务收入达到9.59亿元，同比增长69.35%。（3）2024年，公司多项产品市占率持续领先（IDC数据）。公司在中国企业网园区交换机市场份额38.2%，排名第一；在中国以太网交换机市场份额31.1%，排名第二；中国X86服务器市场份额12.6%，位列第三；中国刀片服务器市场份额54.4%，蝉联市场第一。
    产品结构变化，毛利率小幅下降；公司开始降本增效。公司与云厂商合作的类白牌产品占比提升，致2024年公司综合毛利率同比下降3.3pct。同时公司不断优化组织架构、加强费用管理、提升运营效率，2024年公司销售/管理/研发费用同比分别下降3.3%/26.3%/9.6%。
    公司以“算力x联接”为技术战略指引，布局“AI in ALL”产品解决方案。（1）在AIGC应用方面，公司积极推进大模型与各行业场景结合，形成“AI+数字政府”、“AI+数字医疗”、“AI+数字企业”等多场景应用，在政府、企业、医疗、传媒等细分场景实现示范落地。（2）在算力方面，已成功商用800G CPO交换机S9827系列、推出基于DDC架构（分布式解耦机框）的算力集群核心交换机H3C S12500、发布全新G7系列多元异构并支持万亿级参数的算力服务器。公司“AI in ALL”方案助公司持续受益AI行业发展。风险提示：AI发展不及预期、技术创新发展不及预期、行业竞争加剧。投资建议：公司2024年收购新华三30%股权（目前持股81%），银行贷款及相关金融负债产生财务费用，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.1/24.7/29.8亿元（前次预测2025-2026年归母净利润为27/30亿元），当前股价对应PE分别为35/28/24X，维持“优于大市”评级。