征途IP小游戏持续发力，“游戏+AI”生态不断发展

巨人网络(002558)
    事件：
    公司2024年实现营收29.23亿元，同比下降-0.05%；归母净利润14.25亿元，同比增长31.15%；归母扣非净利润16.23亿元，同比增长18.23%。2025Q1实现营收7.24亿元，同比增长3.94%；归母净利润3.48亿元，同比下降-1.29%；归母扣非净利润3.62亿元，同比下降-10.45%。
    2024年业绩同比高增，2025Q1合同负债增加
    2024年公司归母净利润同比高增，主要系：1）老游戏长线运营：征途IP系列游戏稳健运营，持续贡献流水基本盘；休闲竞技游戏《球球大作战》流水实现显著增长。2）小游戏持续发力：《王者征途》小程序版引入新增用户超2500万，全年贡献流水6亿元。3）投资收益同比增加1.84亿元。2025年1月《原始征途》小程序版开启买量投放，贡献可观的增量流水，驱动2025Q1营收环比增长2.75%，以及游戏递延收入增加使得合同负债增加1.28亿元。收入递延而买量成本当期确认，使得归母净利润环比下降-1.76%。我们认为，后续随着游戏道具等递延收入陆续确认，公司业绩有望逐步释放。
    自研游戏稳步推进，“游戏+AI”生态不断发展
    目前公司多款自研游戏正稳步推进，其中，多人组队游戏《超自然行动组》已于今年年初开启不删档付费测试，计划今年正式上线推广，中国历史题材SLG游戏《五千年》及休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已取得版号。此外，公司“游戏+AI”生态不断发展。1）模型：公司实现了大语言模型、语音模型、视频生成模型的多模态全矩阵布局。2）玩法创新：推理派对手游《太空杀》“内鬼挑战”玩法依次接入DeepSeek和腾讯混元大模型，借助模型的强逻辑推理特性强化AI玩家的能力，优化玩家间的推理互动体验。《征途》系列游戏打造陪伴型智能NPC“小师妹”，通过接入DeepSeek-R1满血版，提供更智能、人性化的交互体验。3）合作与投资：公司与阿里云深化AI合作，并参与投资AI图像生成平台LiblibAI。
    现金分红及回购积极回馈投资者
    2024年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.4元，合计拟派发现金红利2.65亿元。包括半年度现金分红，公司2024年现金分红合计预计为5.3亿元，现金分红比例为37.16%。同时，2024年公司累计回购股份约1017万股，回购总金额1亿元。综上，2024年公司现金分红及回购金额合计预计为6.3亿元，占全年归母净利润的44.18%。
    盈利预测、估值与评级
    公司征途IP系列及休闲竞技游戏稳健运营，小游戏贡献可观的流水增量。未来游戏递延收入陆续确认，有望推动公司业绩逐步释放。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为33.8/37.2/39.5亿元，对应增速15.5%/10.1%/6.18%，归母净利润分别为15.9/17.8/19.4亿元，对应增速11.7%/11.8%/9.07%。维持公司“增持”评级。
    风险提示：
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。