经营业绩持续改善，煤电、新能源稳步发展

上海电力(600021)
    核心观点
    营业收入小幅增长，归母净利润增幅较大。2024年，公司实现营业收入427.34亿元（+0.78%），归母净利润20.46亿元（+28.46%），扣非归母净利润18.95亿元（+26.57%）。公司营业收入增长主要系新增投产项目贡献收入增长所致；公司归母净利润增长主要系燃料成本下降和清洁能源发电装机规模、效益实现增长，2024年公司入厂标煤单价（含税）降至1072.41元/吨，同比下降7.32%。
    煤电项目建设有序推进，项目建设完成后将推动公司业绩进一步增长。公司全力推进漕泾综合能源中心二期2×100万千瓦项目、外高桥2×100万千瓦扩容量替代项目、江苏滨海2×100万千瓦扩建项目等，确保如期完成节点目标，六台百万机组预计将在2026年后陆续投产。公司在建煤电项目均位于负荷需求高的长三角地区，未来电量有保障。2025年以来，煤价大幅下行，有助于对冲电价、电量下降影响，预计公司煤电业务盈利仍有望保持较好水平。
    新能源装机容量持续增长，未来大力发展海上新能源。2024年，公司新增新能源装机容量222.55万千瓦，截至2024年，公司新能源装机容量为1118.49万千瓦，其中风电装机容量485.06万千瓦（含海上风电220.24万千瓦）、光伏装机容量633.43万千瓦。2024年，公司新能源项目核准（备案）588.9万千瓦。未来公司将以风电指标为重点，光伏坚持效益优先，全力以赴发展海上新能源，加快百万千瓦新能源大基地落地，加快“8+N”百万千瓦新能源大基地落地。2025年公司将确保在建新能源项目尽快投产，紧盯山东、上海、浙江等省份，全力抓好海上风电项目开发，力争取得突破，同时积极争取优质新能源项目并购机会。
    风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化。
    投资建议：考虑电量下降影响，下调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为26.9/30.1/32.6亿元（2025-2026年原预测值为29.2/30.8亿元），分别同比增长31.2%/12.2%/8.3%；EPS分别为0.95、1.07、1.16元，当前股价对应PE为9.7/8.6/8.0X。给予公司2025年10-11xPE，公司合理市值为268-295亿元，对应9.53-10.48元/股合理价值，较目前股价有3%-13%的溢价空间，维持“优于大市”评级。