益生菌收入快增，盈利短期波动

科拓生物(300858)
    投资要点：
    业绩公告：公司2025年实现营收3.66亿，同比+20.85%，归母净利润0.95亿元，同比+0.17%；25Q4/26Q1分别实现收入0.99/0.85亿元，分别同比+17.19%/+9.51%，分别实现归母净利润0.18/0.15亿元，分别同比-21.06%/-26.46%。公司收入整体符合预期，而利润表现整体较弱。
    益生菌业务稳步快增，新工厂投产支撑主业发展。分品类看，25年公司食用益生菌/动植物微生态制剂/复配食品添加剂营收分别同比+14.23%/+121.03%/-7.48%；其中食用益生菌业务通过丰富产品矩阵、拓展客户实现稳步快增，且25年销售量/吨价分别同比+17.12%/-2.47%；而动植物微生态制剂营收全年实现高增，主要系功能性发酵蛋白原料研发取得重要突破，产品已获得下游客户认可。另外，公司内蒙古食用益生菌车间于25年9月初正式进入稳定生产阶段，且在项目完全建成后，预计5年内可实现年产值40亿元，进一步支撑公司主业食用益生菌发展。
    新工厂投产短期拖累成本，公司盈利表现阶段性调整。盈利方面来看，公司25Q4/26Q1毛利率分别对比同期-18.89/-4.92pct至50.05%/45.41%，或主要系业务结构影响，叠加新工厂投产导致2025年制造费用大幅提升，从而拖累成本；费用端，26Q1公司销售/管理/研发/财务费用率对比同期分别-2.14/+2.23/+0.14/+2.1pct至7.23%/11.5%/10.3%/-4.32%；而公司25Q4/26Q1归母净利率对比同期-8.99/-8.6pct至18.56%/17.59%，扣非归母净利率对比同期-6.87/-6.81pct至18.33%/14.66%。
    公司扩张路径清晰，成长动能充足。主业食用益生菌BC端双轮驱动增长；其中，B端持续拓展新客户，而C端未来或通过合作、并购来孵化，例如公司携手呜咔实验室联合开发，积极打造大单品；同时，公司积极推进益生菌领域的保健食品批文，未来有望切入医院药店等线下渠道。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.19/1.60/2.49亿
    元，同比增速为26%/34%/56%，对应PE分别为39/29/19倍。鉴于公司增长动能足、成长空间广，维持“买入”评级。
    风险提示。益生菌渗透率提升不及预期、竞争格局恶化、明星菌株研发不及预期