一季度业绩低于预期 风资源波动不改长期增长趋势

嘉泽新能(601619)
    投资要点：
    事件：公司发布2026年一季度报告，2026Q1公司实现营业收入5.94亿元，同比下滑10.1%，实现归母净利润1.31亿元，同比下滑45.2%，低于我们的预期。
    电价下降叠加风资源较差，26Q1公司利润下滑明显。我们分析公司业绩下滑原因包括：1）风资源较差导致发电量下滑，2026Q1公司实现发电量14.5亿千瓦时，同比下降4.5%，分地区来看，除宁夏风电发电量有所增长外，其余地区风电发电量均有所下滑，主因一季度全国地区风资源较差；2）2026Q1电价有所下降，由于宁夏现货从2025年10月1日起开展连续结算试运行，其一定程度上影响一季度电价表现，根据若木新能和弘奎智能科技公众号的数据，2026年1-2月宁夏全区现货实时均价分别为0.2258、0.1476元/千瓦时，显著低于2025年1-3月0.25元/千瓦时以上的交易价格；3）增值税退税政策取消以及所得税增加，2025年10月财政部等发布10号文《关于调整风力发电等增值税政策的公告》，取消陆风发电增值税退税50%的政策，导致公司2026Q1其他收益同比减少约0.2亿元，同时受部分项目所得税三免三减半到期影响，公司所得税有所增加。
    预计后续电价下降幅度有限，风资源波动不影响长期估值。公司风电装机主要位于山东、宁夏两地，2025年宁夏地区外送特高压投产+新增装机放缓，预计未来交易电价降幅有限；同时山东136号文细则延续政策友好性，预计其未来电价维持较高水平。
    在建待建风电2GW，预计未来几年陆续投产贡献业绩增长。截至2025年底，公司拥有在建待建风电约2GW，主要位于黑龙江、广西、吉林三地，按照当前136号文政策导向，新增项目采用竞价模式确定是否进入机制电量以及机制电价，考虑到黑龙江、广西两地风资源较好，且当前风电建造成本较低，我们预计未来项目投产后收益率较高，有望持续为公司贡献业绩成长。
    稳步推进绿色燃料项目建设，公司技术路径降本优势显著。公司在黑龙江、吉林规划总产能19万吨绿色乙醇+60万吨绿色甲醇的绿色化工项目，项目采用绿色乙醇与绿色甲醇联产工艺，能源利用效率更高、项目成本优势显著。同时，乙醇可通过ATJ醇喷合成技术转化为可持续航空燃料（SAF）。依托当前旺盛的SAF下游需求，当前行业技术发展给公司在乙醇生产基础上进一步延伸产业链、提升附加值提供可行性。根据必维集团的表述，公司该项目有望成为国内首个获得国际认证的绿氢醇航油化工联产项目，充分表明公司技术已受到国际权威认证机构的认可。
    盈利预测与评级：考虑到一季度业绩表现，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.0、9.0、15.0亿元，同比增速分别为-1.96%、28.41%、66.44%，当前股价对应的PE分别为25、19、12倍，继续维持“买入”评级。
    风险提示。风电投产进度不及预期；风电电量、电价波动风险；绿色甲醇投产进度不及预期