沸石、医药业务阶段性承压，新材料进展顺利

万润股份(002643)
    公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业总收入36.93亿元，同比降低14.22%；归母净利润2.46亿元，同比降低67.72%；扣非归母净利润2.02亿元，同比降低71.87%。2024Q4营收9.31亿元，同比降低17.62%，环比增长15.43%；归母净利润-0.50亿元，同比降低126.48%，环比降低161.56%。2025Q1营收同降8.17%至8.61亿元，归母净利润同降18.76%至0.80亿元。沸石及医药产品下游需求不振导致公司业绩承压，但看好公司多种新材料布局带来的成长空间，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年沸石及医药业务承压，新材料业务取得进展。2024年公司营业收入同比减少14.22%至36.93亿元，其中第四季度营业收入9.31亿元，同比减少17.62%，环比提升15.43%。分业务看，2024年公司功能性材料收入30.19亿元，同比减少10.30%，毛利率为39.96%，同比下降3.95pct，其中：1）沸石系列材料受到部分地区需求下降，销量有所减少，但公司积极开发非车用沸石分子筛，2024年已在石油化工催化裂化、VOCs治理领域实现销售，并于2025年3月公告与中国石化催化剂有限公司签订《项目合作意向书》，共同推动在模板剂、分子筛等领域的合作。2）电子信息材料方面，2024年公司保持全球领先的高端液晶单体材料供应商地位，OLED材料业务发展良好，同时在PI、半导体制造材料等方面取得进展。2024年控股子公司九目化学实现营收、净利润9.62亿元、2.52亿元，同比+5.55%、+13.04%，三月科技实现营收、净利润1.43亿元、-0.02亿元，同比+31.43%、大幅减亏。2024年生命科学与医药业务受到下游需求影响，收入同比下降28.65%至6.29亿元，毛利率同比提升1.94pct至38.16%。2024年子公司MP公司营业收入较2023年下降11.92%至4.89亿元，净利润-0.19亿元，同比转亏。
    研发持续加码，资产减值一定程度拖累业绩。2024年公司毛利率为39.81%，同比降低2.68pct。费用方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.37%/9.87%/11.46%/-0.17%，分别同比+0.27pct/+1.46pct/+2.98pct/+0.1pct，其中研发费用同比提升16.01%至4.23亿元。2024年公司计提资产减值损失1.45亿元（其中1.05亿元为存货减值损失，0.40亿元为MP公司商誉减值损失），2023年同期为0.52亿元。
    2025Q1营收、业绩同比下滑。2025Q1公司营业收入同降8.17%至8.61亿元，归母净利润同降18.76%至0.80亿元。2025Q1公司毛利率为37.57%，同比降低4.00pct；净利率为12.59%，同比降低1.64pct。
    多领域布局新材料，长期成长可期。沸石方面，公司保持在汽车尾气净化领域全球领先地位，未来有望拓展石油石化领域应用；OLED材料方面，2024年OLED成品材料通过多家客户验证并实现供应，未来随着客户拓展及在建生产基地投产，公司成长空间广阔；其他电子信息材料方面，2024年液晶取向剂及PSPI已在下游面板厂实现供应，并积极布局热塑性聚酰亚胺，PEI、TPI、PI-5218等产品实现销售，半导体制造材料业务增长良好；新能源材料方面，公司在新能源电池用电解液添加材料、钙钛矿太阳能电池材料等领域实现产品供应，并持续开发钙钛矿光伏胶膜材料。此外，蓬莱一期项目将于2025年上半年开始逐步投入使用，公司功能性材料产能有望进一步扩增。
    估值
    考虑到公司环保、医药产品下游需求变化，调整2025-2026年盈利预测，给予2027年盈利预测。预计2025-2027年EPS分别为0.39元、0.48元、0.56元，对应PE分别为28.4倍、23.1倍、19.6倍。看好公司多种新材料布局，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目投产不及预期；产品价格大幅波动；客户验证进度不及预期。