中公教育(002607)：短期业绩有所波动 长期优势稳固
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：姜娅/冯重光 日期：2021-05-11
由于一季度省考联考提前，以及公司在教研团队、线下网点、自建基地等方面投入增加，短期利润有所波动，长期看，公司在公考领域龙头优势稳固，看好未来业绩持续增长。考虑到教招等序列仍处于恢复中，叠加公司投入增加，下调公司2021-22 年EPS 预测至0.46/0.59 元(原预测为0.53/0.66 元)，新增2023 年EPS 预测0.72 元，结合公司历史估值中枢(2019 年至今Forward PE中枢约为60 倍)，并参考K12 教培龙头好未来估值(2022 年PE 约56 倍)，给予公司2022 年53 倍PE，对应目标价31 元，维持“买入”评级。
疫情影响下整体业绩稳健增长。1)收入及利润：2020 年公司实现收入112.02亿元/+22%，归母净利润23.04 亿元/+28%，扣非归母净利润18.67 亿元/+10%。
其中，4Q20 收入达37.64 亿元/+25%，归母净利润达9.83 亿元/+16%。2)成本及费用：毛利率达59.23%/+0.78pct，销售/管理/研发费用率为16.17%/11.42%/9.38%，同比+0.01/-0.05/+1.77pcts，研发费用率提升主要系研发人员数量由2051 人增加至3025 人带来的薪酬支出增加。公司财务费用达4.31 亿元/+111%，主要包括1.72 亿元利息支出以及2.92 亿元手续费。此外，公司还实现投资收益2.56 亿元/-1%以及增值税减免3.14 亿元/+8406%。
疫情扰动招录延期，影响事业单位、教师等招生节奏。2020 年受疫情影响，公务员联考延期至Q3，挤占其他序列招录和备考时间，导致事业单位、教师、医疗等大幅缩招。2020 年公务员序列收入增长51%至62.90 亿元，事业单位和教师序列分别下滑9%/7%，综合序列增长10%至17.81 亿元。整体培训人次增长37%至449 万人次。同时，疫情也加速公司线上培训的发展，2020 年线上收入达29.05 亿元/+181%，收入占比由11%提升至26%，线上培训人次接近300万，增长超6 成。
1Q21 仍有波动，长期龙头优势稳固。1Q21 公司实现收入20.51 亿元/+67%，较1Q19 增长56.4%，归母净利润1.41 亿元/+21%，较1Q19 增长32.5%，扣非归母净利润9221 万元/+19%，较1Q19 下滑14.3%。由于公司扩大线下网点、团队规模以及短期借款增加，一季度利润有所波动。合同负债为50.71 亿元/-7.3%，销售商品、提供劳务收到的现金为22.58 亿元/-47.1%，主要系去年疫情影响线下开班困难，退费较少，同时一季度省考联考提前，导致整体收款有所下滑。截至1Q21，公司账面现金达31.28 亿元，较2020 年底减少47%，投资理财达3.40 亿元，较2020 年底减少65%。长期看，公司在公职人员招录领域仍处于绝对的领先地位，线下网点超1669 个，教师数超18863 名，并且通过自建基地进一步巩固优势，1Q21 购建固定资产、无形资产和其他长期资产的现金达27.7 亿元。
风险因素：政策变化的风险；公务员、事业单位、教师人才需求减弱的风险；行业竞争加剧的风险；局部地区疫情反复影响公司教学活动正常开展的风险。
投资建议：由于一季度省考联考提前，以及公司在教研团队、线下网点、自建基地等方面投入增加，短期利润有所波动，长期看，公司在公考领域龙头优势稳固，看好未来业绩持续增长。考虑到教招等序列仍处于恢复中，叠加公司投入增加，下调公司2021-22 年EPS 预测至0.46/0.59 元(原预测为0.53/0.66元)，新增2023 年EPS 预测0.72 元，结合公司历史估值中枢(2019 年至今Forward PE 中枢约为60 倍)，并参考K12 教培龙头好未来估值(2022 年PE约56 倍)，给予公司2022 年53 倍PE，对应目标价31 元，维持“买入”评级。
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