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机构强推买入 六股成摇钱树

证券之星 2021-05-13 13:33:12
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比亚迪(002594):半导体分拆如期推进 中性化价值逐步显现

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:宋韶灵/尹欣驰 日期:2021-05-12

公司公告分拆比亚迪半导体至创业板预案,对外分拆如期推进。作为电动化技术领先者,我们认为公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”,包括:锂电池(刀片电池技术等)、半导体(IGBT)、三合一电机/电控技术等,价值有望逐步兑现。继续推荐,维持“买入”评级。

事件:公司5 月11 日公告分拆比亚迪半导体至创业板上市的预案,对此我们点评如下:

半导体业务拟分拆至创业板上市,业务覆盖汽车、工业、消费电子和家电领域。

从架构看,经两轮引战后,公司持有比亚迪半导体72.3%股份。比亚迪半导体设立独立运营管理团队、实施股权激励,具备高度市场化性质;旗下设立三家子公司宁波半导体、节能科技和长沙半导体,其中宁波半导体、节能科技分别主营晶圆、光电半导体相关业务。从业务范围上看,主营功率半导体(IGBT)、智能控制IC、智能传感器及光电半导体,覆盖汽车、工业、消费电子和家电领域。

迅速完成两轮融资,利润释放估值有望提升。2020 年4 月,公司内部重组“比亚迪半导体”,先后于5 月底、6 月中旬完成两轮引战,分别融资19 亿元、8亿元,投后估值102 亿元。2020 年比亚迪半导体营收14.4 亿元(+31%),归母净利润0.58 亿元(-31%),净资产31.9 亿元(+811%),对应2020 年PE175 倍、PB 3.2 倍。可比公司斯达半导当前市值321 亿元,对应PE(TTM) 140倍、PB 26 倍。考虑母公司比亚迪2021 年汉、DM-i 等爆款车型放量,2021 年比亚迪半导体业绩有望释放;考虑比亚迪半导体产品主要为更为高端的车规级,有望享受高于可比公司的溢价,估值有望提升。

电动车IGBT 需求爆发,比亚迪掌握自主核心技术。IGBT 单车价值量高达1000-5000 元,我们预计2021 年全球市场空间超百亿元,伴随全球电动车产销快速增长,预计行业2025 年空间有望达370 亿,CAGR 约+30%。比亚迪凭借自身品牌电动车优势,率先实现了国产IGBT 规模化生产和应用,2019 年国内市占率18%,仅次于英飞凌,位居第二位。技术方面,公司在晶圆减薄、精细化网格栅等逐步缩小与全球巨头差距。同时,公司已经在宁波、长沙分别建设了6 寸、8 寸IGBT 晶圆产线,后续有望逐步开拓外供市场。

公司供应链中性化持续迈出实质性进展,价值有望逐步兑现。公司作为电动化技术领先者,我们认为公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”,包括:锂电池(刀片电池技术等)、半导体(IGBT)、三合一电机/电控技术等。公司此次出台子公司比亚迪半导体分拆上市预案,对外分拆迈出坚实一步,有望起到催化效应。公司业务结构由垂直整合转向战略开放,价值正逐步显现。

风险因素:新能源汽车销量不及预期风险;比亚迪DM-i 新平台车型销量不及预期风险;技术路线更迭风险;新能源汽车政策波动;比亚迪半导体分拆上市进度不及预期。

投资建议:维持公司2021/2022/2023 年归母净利润预测49/75/103 亿元,当前A 股价格146.46 元,对应2021/22/23 年103/67/49 倍PE;H 股价格142.0 港元,对应2021/22/23 年84/55/40 倍PE。公司在新能源汽车领域技术领先,爆款车型“汉”带动品牌力明显提升,第四代DM-i 插混平台具备低油耗、低成本特点,有望推动公司电动销量迈向新台阶。当前供应链中性化战略稳步推进,比亚迪半导体、动力电池等先进电动零部件业务有望逐步兑现内在价值;近期H股增发完成,资本持续赋能。比亚迪电子基本面亦持续向好。按分部估值,参照可比公司, 给予公司造车/ 动力电池/ 控股比亚迪电子/ 电动供应链5000/3300/1000/500 亿估值,加总得公司合理价值9700 亿元,对应目标价341元,维持公司(A+H 股)“买入”评级,继续重点推荐。

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